Em busca da Spac ideal para o Brasil

Mercado discute como viabilizar o lançamento dessas sociedades com segurança para o investidor

As special purpose acquisition companies, mais conhecidas pela sigla Spacs, tornaram-se um fenômeno em Wall Street. No total, 613 sociedades desse tipo se listaram em bolsas americanas no ano passado, captando 162,5 bilhões de dólares, conforme levantamento da Spac Insider. Neste ano, no entanto, é pouco provável que a pujança se repita. Entre janeiro e março, 55 Spacs atraíram 10 bilhões de dólares. Ainda assim, os números são expressivos e revelam o potencial de um instrumento ainda adormecido no Brasil — situação que a B3 e outros representantes do mercado querem mudar.

“Temos numa ponta gestores brasileiros lançando Spacs nos Estados Unidos e buscando empresas para se combinar; e, na outra, companhias brasileiras sendo procuradas por Spacs americanas para, eventualmente, se juntarem a elas e se listarem nos Estados Unidos. O que está faltando nessa equação são Spacs brasileiras propriamente ditas, captando recursos na B3”, observa Carlos Lobo, sócio do escritório Hughes Hubbard and Reed Advogados.

Ciente dessa lacuna, a Bolsa lançou, em 6 de abril, o guia “Spacs: práticas internacionais e aspectos de governança”, com o objetivo de fornecer informações a respeito da regulamentação internacional dessas sociedades e fomentar o debate sobre como viabilizá-las no Brasil. No material, a B3 esclarece que o ordenamento jurídico brasileiro não veda a estruturação de Spacs ou a oferta pública de valores mobiliários por elas emitidos, mas observa que existem particularidades de seu funcionamento que merecem atenção. Uma delas diz respeito à aprovação da combinação de negócios feita por Spacs em assembleia geral.

As Spacs são companhias abertas sem operação própria, cujo único objetivo é adquirir uma empresa operacional dentro de um prazo pré-determinado — geralmente de 18 a 24 meses, a partir do encerramento de sua oferta pública inicial de ações (IPO). Segundo o guia da B3, algumas jurisdições — notadamente, os Estados Unidos — permitem que combinações de negócios feitas por essas sociedades sejam deliberadas apenas no âmbito do conselho de administração, sem passar pelo crivo da assembleia geral.

No Brasil, de acordo com a Lei das S.As., essas transações podem ser submetidas ou não a encontro de acionistas, a depender de seu formato. Mas, no guia, a B3 reforça a recomendação de que esses negócios sempre sejam submetidos ao aval dos sócios em assembleia. “Estudamos com muito cuidado o movimento no mercado americano, visto que, ao contrário dos Estados Unidos, o nosso arcabouço regulatório não foi moldado para essa estrutura”, afirma Flavia Mouta, diretora de emissores da B3.

Ela destaca, ainda, que o guia elaborado pela Bolsa tem como objetivo oferecer um norte para o mercado, e não estabelecer regras de listagem para as Spacs. “Não achamos que seria adequado implementar uma norma no momento. Precisamos primeiro discutir qual o melhor desenho da Spac para a realidade brasileira”, acrescenta.

A Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima) também está atenta ao assunto e planeja tratar das Spacs em seu Código de Ofertas Públicas. O documento, que estabelece melhores práticas para coordenadores na estruturação de emissões de valores mobiliários, está sendo revisado, e uma nova versão deve ser publicada neste ano.

Demian Fiocca, economista e sócio-diretor da Mare Investimentos, acredita que, se há interesse de Spacs por empresas brasileiras e capacidade por parte de gestores nacionais de estruturá-las, o ideal é que essas sociedades sejam lançadas no âmbito da B3, para que se evite a “exportação” de ativos. “O esforço de tratar do assunto é um caminho natural para o desenvolvimento do mercado de capitais”, defende.

Vale lembrar que, em março de 2021, a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) colocou as Spacs em pauta na audiência pública SDM 02/21, a fim de receber comentários sobre a revisão das normas de ofertas públicas. A expectativa é de que a reforma aconteça ainda neste ano.

Pontos de atenção

O fato de o Brasil ainda não ter a sua primeira Spac não é de todo ruim. De 2021 para cá, essas sociedades mostraram fragilidades, e as companhias e os reguladores nacionais têm agora a chance de aprender com esses erros. Um dos problemas que vem tirando o sono dos sponsors — nome dado aos idealizadores das Spacs — é a falta de ativos para comprar. Com tantas empresas com esse perfil sendo lançadas entre 2019 e 2021, o mercado americano sofre com a escassez de empresas maduras — e promissoras — para serem adquiridas.

A euforia em torno desse segmento também abriu espaço para desvios de conduta. Na ânsia de querer mostrar resultados para os investidores, algumas Spacs apresentaram projeções superestimadas e, em alguns casos, fraudulentas das empresas-alvo que adquiriram. O resultado foi um aumento na quantidade de processos coletivos movidos contra Spacs nos Estados Unidos. Segundo a consultoria Woodruff Sawyer, esse número saltou de 5 em 2020 para 31 no ano passado. Esse cenário explica por que a Securities and Exchange Commission (SEC) decidiu propor novas regras para essas empresas, passando a exigir que forneçam informações aos investidores sobre estimativas de performance, conflitos de interesse e possibilidade de diluição de acionistas. “As ofertas de Spacs estão sendo usadas, na prática, como um meio alternativo para se realizar um IPO. E se é esse o objetivo, os investidores merecem contar com as proteções que já têm nos IPOs tradicionais”, destaca Gary Gensler, presidente da SEC, em nota.

E não é só em relação às ofertas públicas iniciais de ações que as Spacs oferecem menos resguardo. Essas sociedades, observa Fiocca, se assemelham aos veículos de private equity no seu propósito de aquisição de ativos, mas não contam com uma figura importante: o do administrador. Esse agente é responsável por cuidar do dia a dia do fundo de investimento e por defender os direitos dos cotistas. “A ausência do administrador em Spacs pode ser boa, porque traz menos custo e complexidade para a operação, mas se tornar um objeto de crítica caso essas sociedades passem a apresentar problemas ou não entreguem o resultado desejado”, pondera.

Nos últimos tempos, vale notar, a performance dessas sociedades tem decepcionado bastante. “Se você olhar o desempenho das empresas que foram adquiridas por Spacs nos Estados Unidos no ano passado, a média teve um retorno negativo de 28%. O único setor com retorno positivo foi o de energia, com 6%”, afirma Alexandre Pierantoni, head de finanças corporativas na área de M&A da Kroll Brasil.

Por isso, na visão da diretora de emissores da B3, o mais importante agora é que o mercado discuta como assegurar a governança das Spacs, para que elas forneçam aos investidores brasileiros um disclosure adequado em relação a questões sensíveis, como destinação de recursos, regras para aprovação de negócios, remuneração e conflitos de interesse envolvendo os sponsors. “O jogo entre Spacs e investidores deve estar combinado desde o início”, ressalta. Esse alinhamento é crucial e pode garantir que, no Brasil, a estreia — e a disseminação — dessas sociedades venha acompanhada de menos problemas.