A Comissão de Valores Mobiliários (CVM), por meio do Parecer de Orientação 40, buscou consolidar entendimento com relação ao mercado de criptoativos e tokens no Brasil e seu possível enquadramento como valor mobiliário. Além disso, estabeleceu seus próprios limites de atuação para regulamentar e fiscalizar os players desse mercado.   

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A publicação do parecer evidenciou que a autarquia está se aproximando da indústria de criptos, abrindo o diálogo para a revisão e a criação de regras relacionadas ao setor.  O posicionamento é essencial considerando que o mercado de criptoativos no Brasil tem crescido exponencialmente, o que fez com que o país se tornasse o principal mercado de criptoativos na América Latina e o sétimo no mundo, de acordo com a terceira edição do ranking Global Crypto Adoption Index, divulgado em 14 de setembro pela Chainanalysis, a principal plataforma de dados de blockchain.  

Insegurança jurídica 

Um dos destaques do parecer foi esclarecer quando um token deve se sujeitar ao mercado de capitais; e, sendo este o caso, quais são as condutas e regras a serem observadas pelos players e como se dará a atuação da CVM. A CVM formalizou a orientação com relação ao conceito de valor mobiliário e quando as características dos criptoativos podem incluí-los nesse rol, mesmo que não constem das hipóteses dos incisos do art. 2º da Lei 6.385/76, que dispõe sobre o mercado de valores mobiliários e cria a CVM.  

A autarquia esclareceu que um criptoativo pode ser considerado valor mobiliário quando: 1) tratar da representação digital de algum dos valores mobiliários previstos taxativamente nos incisos I a VIII do art. 2º da Lei 6.385/76 e/ou previstos na Lei 14.430/2022 (i.e., certificados de recebíveis em geral); ou 2) se enquadrar no conceito aberto de valor mobiliário do inciso IX do art. 2º da Lei 6.385/76, na medida em que seja ofertado por contrato de investimento coletivo e observe todos os critérios estabelecidos no Teste de Howey, que consiste em método inspirado na Suprema Corte norte-americana  para analisar se um determinado ativo deve ser considerado valor mobiliário .   

Dessa forma, a autarquia acabou por orientar que os emissores de tokens definam por si só, com base nas instruções fornecidas no Parecer de Orientação, se as operações por eles realizadas devem ser consideradas como valor mobiliário e, portanto, analisadas sob o chapéu da CVM. Como resultado, o cumprimento de regras relacionadas ao mercado de capitais fica totalmente vinculado à interpretação do emissor quanto aos criptoativos que está sendo ofertado. Uma situação que amplia os desafios dos players desse mercado, que podem tanto realizar operações de forma mais ágil e inovadora quanto ter dificuldades, pela falta de parâmetros objetivos, de obter segurança jurídica em projetos que envolvam tokenização.  

Essa questão é bastante significativa, uma vez que a CVM reforçou que adotará todas as medidas legais cabíveis caso identifique eventuais violações às leis e regulamentos do mercado de valores mobiliários brasileiro, incluindo a emissão de stop orders, instauração de processos administrativos sancionadores, bem como a comunicação, ao Ministério Público e à Polícia Federal, acerca da existência de eventuais crimes de ação penal pública, o que pode contribuir para a insegurança do emissor dos tokens em arriscar operações que estejam em zona de desconforto, isto é, de complexa determinação quanto à caracterização dos tokens como valores mobiliários.  

Competição nivelada 

O Parecer de Orientação também abordou outras questões relevantes, como a oferta de valores mobiliários emitidos e admitidos à negociação em outras jurisdições. A CVM destacou que  instituições estrangeiras que oferecem ativos definidos como valores mobiliários e os emitem no exterior precisam ser registradas na autarquia, nos termos do Parecer de Orientação 33/05, igualando a competição entre players nacionais e internacionais.  

Já a recomendação da prestação de informações pelos emissores dos tokens merece destaque por proporcionar maior transparência aos investidores. As comunicações devem versar tanto sobre os direitos dos titulares dos tokens quanto sobre a negociação, a infraestrutura e a propriedade dos tokens — sejam eles considerados valores mobiliários ou não. 

No que se refere ao papel dos intermediários que atuam na oferta de criptoativos em mercado secundário, a CVM estabeleceu que eles devem observar as normas da autarquia quando as negociações estiverem relacionadas ao mercado de capitais.  O intermediário deve tomar  cuidados como garantir nível elevado de transparência e informação a respeito das características e dos riscos associados aos criptoativos, principalmente quando oferecidos de forma direta (não por meio de um produto regulado), e promover diligência adequada sobre os controles internos de parceiros comerciais, visando mitigar a eventual materialização de riscos que possam impactar a posição do intermediário.  

Outro ponto que merece destaque no Parecer de Orientação refere-se à possibilidade de investimento direto em criptoativos por fundos de investimentos constituídos no Brasil. A CVM manteve o entendimento manifestado nos Ofícios Circulares 1/2018 e 11/ 2018, que versam sobre a proibição da aquisição de criptomoedas ou tecnologias da blockchain — como DeFi, Web3, NFTs, metaverso e afins — por fundos de investimento, uma vez que não podem ser qualificadas como ativos financeiros. Fica autorizado apenas o investimento em criptoativos e derivativos negociados em exchanges no exterior — desde que estas sejam supervisionadas pelo órgão regulador competente.  

Caminho segue obscuro 

Apesar de o Parecer de Orientação ser esclarecedor, consistente e versar sobre questões de suma importância no mercado de criptoativos, não atendeu às expectativas dos players, visto que as informações ali constantes já foram objeto de manifestação da CVM em outras ocasiões. Nessa linha, mantém-se a sensação de obscuridade com relação às questões mais gritantes relacionadas ao tema, quais sejam, a falta de definição concreta com relação ao enquadramento de criptoativos como valores mobiliários e a impossibilidade de investimento direto em criptoativos por fundos de investimento constituídos no Brasil, que, de certo, ainda serão objeto de discussões futuras.  

Sentimos falta também de um parecer mais assertivo em relação às exchanges internacionais, que utilizam de artifícios para evitar a regulamentação da CVM. Também não se observou nenhum comentário sobre outros instrumentos do mundo dos criptoativos, tais como DeFi e metaverso, o que deixa uma “área cinzenta” na regulamentação em relação a essas tecnologias. 

*Beatriz Satake é advogada e coordenadora jurídica da Hurst Capital, plataforma de investimento em ativos alternativos 

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