Novos ingredientes

Especialistas apontam o que gostariam de ver na reformulação do principal segmento de listagem da bolsa de valores

Governança Corporativa/Reportagem/Temas/Edição 66 / 1 de fevereiro de 2009
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O Novo Mercado surgiu tímido. Lançado em 2000, ganhou sua primeira adesão, a CCR Rodovias, só em fevereiro de 2002. Hoje, 99 das 439 companhias da Bovespa estão listadas no segmento, cuja importância consiste na exigência de elevadas práticas de governança. Ao longo do tempo, algumas regras de listagem mudaram, a fim de adequar o Novo Mercado à realidade das companhias e às expectativas dos investidores. Agora, o regulamento se prepara para a sua quarta versão –– certamente, a mais aguardada de todas. O objetivo é promover adequações necessárias e responder aos questionamentos direcionados à governança corporativa após a eclosão da crise financeira.

O trabalho está nas mãos dos 20 profissionais que compõem a Câmara Consultiva do Novo Mercado, grupo criado em novembro do ano passado e capitaneado por Luiz Leonardo Cantidiano, advogado e ex-presidente da Comissão de Valores Mobiliários (CVM). O plano do grupo é listar os pontos ainda divergentes sobre cada tema, abrir uma audiência restrita para ouvir comentários e apresentar uma primeira minuta para a Bolsa no início de março. “Ainda não batemos o martelo sobre nenhum dos pontos”, diz Cantidiano. Enquanto a proposta não sai, a CAPITAL ABERTO ouviu dez especialistas de diversas áreas para saber o que cada um gostaria de ver no que podemos chamar de “Novo Mercado turbinado”.

TIMING CERTO — O momento é ímpar para discussões sobre governança. A crise econômica expôs as falhas de algumas dessas estruturas nas corporações, e o interesse por melhorias é global. O International Corporate Governance Network (ICGN) iniciou o processo de revisão de sua cartilha de melhores práticas. Aqui no Brasil, mudanças também estão a caminho. O Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC) está na fase final da reforma do seu código, ao mesmo tempo em que a CVM disponibiliza para sugestões públicas a minuta da Instrução 202, cujas propostas indicam claramente que a prestação de contas cada vez mais detalhada é um caminho sem volta para as empresas.

A pauta de possíveis modificações e de sugestões para o Novo Mercado é extensa. Mas, ainda assim, a qualidade das regras atuais é praticamente um consenso. Os fatos comprovam essa atratividade. Dos 110 IPOs registrados na Bovespa desde 2004, 78 optaram pela estreia nesse ambiente. E, dentre os que ficaram de fora, muitas vezes por restrições setoriais à composição do capital somente com ações ordinárias (uma exigência do segmento), foi grande o número de emissores que estenderam aos seus acionistas alguns dos direitos do Novo Mercado.

Pontos que hoje são apenas recomendados pelas melhores práticas de governança podem virar exigência no Novo Mercado turbinado. Um exemplo é a possibilidade de veto ao acúmulo das funções de presidente executivo e presidente do conselho de administração. A extinção do Nível 1, cujos diferenciais estão cada vez menores diante da evolução das regras válidas para todas as companhias listadas em bolsa, também é cogitada. Outros itens, no entanto, prometem render um pouco mais de discussão. A começar pela tendência de normas mais rígidas para os conselhos de administração.

MAIS INDEPENDÊNCIA — Até agora, o principal diferencial do Novo Mercado no quesito conselho de administração foi a formação com, no mínimo, cinco membros (a legislação determina três), sendo 20% independentes. A sugestão majoritária das fontes ouvidas pela reportagem é de que o percentual seja elevado para 30% ou estipulado em um terço. Já a Previ, maior fundo de pensão do País, participa da Câmara Consultiva como convidada e tem opinião distinta. Na sua avaliação, o percentual atual de 20% é adequado.

A questão não é apenas a quantidade, mas também o grau de independência do profissional. “Pelas regras atuais, um conselheiro pode continuar sendo classificado como independente mesmo que permaneça 20 anos na companhia”, pondera o professor Alexandre Di Miceli da Silveira, coordenador do Centro de Estudos em Governança Corporativa (CEG) da Fipecafi. Uma das saídas cogitadas é a adoção de uma espécie de rodízio dos conselheiros independentes, tal qual exigido das firmas de auditoria. O princípio é estipular um prazo máximo para a permanência ininterrupta na companhia. “Caso a empresa julgue que é muito importante manter o conselheiro por mais tempo, basta incorporá-lo à cota de não independentes”, sugerem André Coutinho, sócio da área de Risk Advisory, e Rogério Andrade, sócio responsável pela área de capital markets da KPMG no Brasil.

Tempo de casa não é o único fator de risco à qualidade dos trabalhos desse órgão. A profissionalização dos conselheiros de administração e o aumento da demanda das empresas por esses profissionais fizeram com que o mercado se preocupasse com as horas de trabalho do conselheiro dedicadas a uma única corporação. Roberto Teixeira da Costa, que participou de mais de 20 conselhos ao longo da carreira, defende a reflexão. “O conselheiro deve estar limitado a um número de companhias?”, questiona o profissional, que atualmente está em dois conselhos de administração — deixou o terceiro no mês passado. Teixeira da Costa reconhece o grande volume de trabalho da função.

Problemas causados por exposição a derivativos demonstram a importância de adotar comitês de auditoria só com independentes

Para José Rogério Luiz, diretor de Relações com Investidores (RI) da Totvs, a resposta é afirmativa. “Estar em mais de três conselhos ao mesmo tempo é complicado, principalmente para os externos, que possuem outras atividades profissionais”, diz. A Previ sugere o acúmulo de, no máximo, quatro empresas e recomenda dedicação de 40 horas mensais em cada uma. A consultora Sandra Guerra, sócia da Better Governance e membro do ICGN, defende que a limitação parta das próprias companhias. Isso evitaria que as regras do Novo Mercado ficassem excessivamente prescritivas.

Especialista em governança, principalmente nas questões ligadas aos conselhos de administração, Sandra não abre mão de outras obrigações. Ela defende que a empresa divulgue o perfil de seus conselheiros, com dados como: ocupação principal; frequência nas reuniões; e conselhos e comitês de outras companhias dos quais participa. Também defende que sejam incorporados itens como a avaliação dos conselheiros e a elaboração de um regimento interno que contenha a descrição das atribuições de seus membros — dentre elas a de aprovar o perfil de risco da companhia, bem como os sistemas de controles internos, e a de escolher a firma de auditoria independente.

A reunião prévia também está em discussão, e a manutenção da prática é um ponto defendido com afinco pela Previ. Nesses encontros, os integrantes dos acordos de acionistas indicam como seus conselheiros devem votar. “É um mecanismo que dá segurança e harmoniza a opinião dos controladores”, diz Joilson Ferreira, diretor de participações da Previ. Aloísio Macário, integrante da gerência de governança corporativa da fundação, completa: “O argumento de que o conselheiro deve votar de acordo com o que é melhor para a companhia é uma falácia.”

COMITÊS DE REMUNERAÇÃO E DE AUDITORIA — A presença obrigatória de comitês de remuneração e de auditoria dentro dos conselhos de administração também é uma demanda do mercado. Atualmente, a prática é pouco difundida. Pesquisa recente, realizada pela KPMG em parceria com o Centro de Estudos em Governança (CEG), apontou que apenas 25% das empresas listadas no Novo Mercado contam com comitês dentro de seus conselhos de administração. Entre as companhias emissoras de ADRs Níveis 2 e 3 (listados nos Estados Unidos e sujeitos às normas daquele país), a incidência sobe para mais de 80%.

Na opinião do professor Alexandre Di Miceli, os recentes problemas de empresas brasileiras com grande exposição em derivativos demonstram que é necessário adotar comitês de auditoria compostos de membros independentes (tanto da gestão quanto do controlador). “E não basta apenas ter o órgão. É preciso elaborar relatórios periódicos para o público externo”, enfatiza. O documento poderia ser um capítulo do relatório anual e contemplar dados como frequência das reuniões, temas abordados e visão sobre a gestão dos riscos da companhia.

PRATIQUE OU EXPLIQUE — Importar a prática inglesa conhecida como “pratique ou explique” (“comply or explain”) pode ser uma alternativa para o Novo Mercado turbinado, na opinião da consultora Sandra Guerra. Sua sugestão é que seja mantido um conjunto de regras mandatórias (composto basicamente das exigências atuais) e acrescentadas recomendações que, quando não atendidas, gerem obrigatoriamente uma justificativa da companhia. Ou seja, a companhia não ficará desenquadrada pelo fato de não implantar determinadas práticas, desde que exponha os motivos que a levaram a isso. Dentre as melhorias não obrigatórias, Sandra sugere a instalação de comitês de remuneração e de auditoria; a elaboração de um documento com as diretrizes de governança da empresa; a criação de mecanismos de facilitação de voto; e a confecção de um prospecto simplificado e sumarizado no caso de emissões.

ANTÍDOTO PARA O VENENO — A liberdade total para formatar as poison pills, cláusulas amplamente adotadas pelas companhias que estrearam no pregão nos últimos anos, também merece a análise dos reformuladores do Novo Mercado, segundo os especialistas consultados. O mecanismo impõe a quem atingir uma participação superior a determinado percentual na companhia a obrigação de realizar uma oferta de compra a todos os acionistas.

Em princípio, a ideia era proteger a companhia de uma aquisição hostil a preços muito baixos, mas a pílula de veneno voltou-se contra seus próprios criadores. Aos poucos, o mercado se deu conta de que tanta proteção engessava a companhia e limitava aquisições de participações que poderiam ser convenientes. “Alguma disciplina não nos faria mal. Talvez estabelecer, dentro do Novo Mercado, percentuais mínimos e máximos para o disparo da cláusula que sirvam de base para as companhias desenharem suas poison pills”, sugere Renato Ximenes, sócio do escritório Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr. e Quiroga Advogados.

Previ sugere que um conselheiro acumule a atuação em, no máximo, quatro empresas, com dedicação de 40 horas mensais em cada uma

A Previ propõe que as poison pills tenham prazo de validade. A cláusula poderia ser mantida por cinco anos e reavaliada, em assembleia, após esse período. “Seria possível deixar a cláusula expirar ou reformulá-la apenas com maioria de votos”, defende Ferreira. O diretor da fundação sugere ainda que, se a poison pill for alterada em prazo inferior, o quórum exigido não ultrapasse dois terços do capital, para que a dificuldade de reunir tantos acionistas não se transforme em um obstáculo intransponível.

TAG ALONG FÁCIL — Outra demanda do mercado é quanto à definição das situações em que ocorre a alienação de controle e, por consequência, aplicase o direito da oferta pública a todos os acionistas (tag along). “Precisamos contemplar as aquisições originárias de controle e definir as situações que ensejam o tag along para que não haja mais dúvidas”, pede Reginaldo Alexandre, novo presidente da Associação Nacional dos Analistas e Profissionais de Investimentos do Mercado de Capitais de São Paulo (Apimec-SP).

Operações de incorporação também têm frustrado alguns minoritários. Com o direito do tag along conquistado, eles esperavam ter finalmente acesso aos fabulosos prêmios de controle, mas não foi isso o que se viu. Companhias como Gafisa e Tenda preferiram a incorporação a uma simples alienação de controle. Resultado: todos os acionistas receberam o mesmo valor, mas sem vestígios de prêmio de controle. Pedro Damasceno, sócio da gestora carioca Dynamo, acredita que essas incorporações deveriam estar sujeitas a aprovação em assembleia de acionistas, com voto em separado dos não interessados diretamente. Assim, os investidores teriam a chance de avaliar se aceitam vender seus papéis sem prêmio ou se é melhor esperar a outra oportunidade de um ganho maior.

INOVAÇÕES À VISTA — A reforma do regulamento do Novo Mercado promete também abrir espaço para temas pouco debatidos até então. A Previ, por exemplo, apresentará a sugestão de que as companhias listadas no segmento contratem empresas de rating para avaliar suas práticas de governança corporativa. A intenção é constatar se os dispositivos formalizados por quem adere ao Novo Mercado estão presentes no dia-a-dia. A própria fundação já foi contrária à ideia, mas, após os acontecimentos recentes em que empresas brasileiras assumiram grande exposição em derivativos, diz estar convencida de que o serviço seria importante. “A avaliação poderia ser feita a cada três anos, o que também diluiria o custo para as empresas”, pondera Ferreira.

Denise Pavarina, diretora do Bradesco Banco de Investimento (BBI), sugere que as novas regras sejam mais flexíveis aos emissores quanto à exigência de que 10% da oferta seja direcionada a investidores pessoa física ou não qualificados. “Há ofertas, como de empresas pré-operacionais, em que pode ser um desserviço ao investidor contar com tal adesão.”

O DESAFIO DA SUPERIORIDADE — Para muitos especialistas, um dos maiores desafios do Novo Mercado é manter sua atratividade diante de uma regulamentação cada vez mais exigente. O fato de o segmento permitir apenas a listagem de emissoras de ações ordinárias e dar 100% de tag along aos minoritários é diferencial importante. No entanto, outros pontos evidenciam que a distância entre o mercado em geral e o Novo Mercado pode ficar cada vez menor.

Um exemplo é a minuta da nova Instrução 202, proposta pela CVM. No quesito remuneração dos administradores, o regulador sugere a abertura individual dos salários e benefícios dos administradores de todas as companhias com ações listadas em bolsa (veja também matéria na página 24). A dúvida que paira no ar é se o Novo Mercado deveria contemplar o mesmo debate, uma vez que, quando for aprovada a Instrução 202, todas as empresas poderão estar sujeitas à regra. A esse contexto adiciona-se um tempero: para virar realidade, as propostas de mudança do Novo Mercado devem ser aprovadas por dois terços das companhias listadas no segmento (hoje seriam 66). Exigências demais, especialmente em pontos polêmicos, podem criar um projeto ambicioso com poucas chances de sair da gaveta.


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