Metodologia para EVA

Custo de oportunidade é ponto de partida para a criação de valor

As Melhores Companhias para os Acionistas 2006 / Especial / Legislação e Regulamentação / Edições / Temas / Reportagem / 1 de dezembro de 2006
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Os vários rankings publicados no mercado brasileiro costumam ser divididos em dois grupos: rankings de tamanho — baseados em receita ou alguma medida de lucro contábil — e rankings de rentabilidade da ação (Total Shareholder Return — TSR). Mas, quando queremos analisar qual foi a melhor empresa do ponto de vista do acionista, vemos que esses rankings são incompletos, uma vez que não levam em conta um dos conceitos mais básicos de finanças corporativas, o custo de oportunidade. Dizer que uma empresa obteve um dado lucro ou TSR não é suficiente para afirmar que esse foi um bom desempenho, pois falta responder à segunda parte da equação de valor: quanto de capital foi necessário investir e qual o custo de oportunidade desses recursos?

Uma boa maneira de entendermos esse conceito é fazer uma analogia com os nossos investimentos pessoais. Para isso, recorremos a uma comparação bastante simples (e simplificada, para efeitos didáticos) entre comprar um imóvel e comprar um ação.

Quando um investidor decide comprar um imóvel, ele passa por um longo processo de investigação para identificar o preço justo a pagar. Estuda os preços dos imóveis vizinhos, das últimas transações ocorridas, estima a valorização potencial da região e o aluguel que irá obter. Uma vez comprado o imóvel, de tempos em tempos, o proprietário faz uma reavaliação do investimento para decidir o que fazer. Esta análise deve ser, na essência, exatamente a mesma que um investidor faz quando avalia a compra da uma ação.

Para facilitar o entendimento, vamos olhar o passo-a-passo da análise do investidor imobiliário em contraste com a ótica do investidor em ações:

1) Valorização do imóvel ou ganho de capital
Esse primeiro passo é o mais rápido e intuitivo. O investidor simplesmente deve comparar quanto foi pago pelo imóvel e quanto ele vale hoje. O raciocínio é exatamente o mesmo para qualquer ativo — e, portanto, vale a mesma análise para o detentor da ação.

2) Aluguel recebido ou dividendos
O montante recebido como aluguel adiciona valor ao investimento inicial. Vale exatamente a mesma comparação para o dividendo, pois ao recebê-lo o acionista aumenta o retorno do investimento na ação.

3) Taxa de condomínio ou despesas operacionais
Para manter o imóvel operando, o proprietário paga o condomínio, que nesta analogia pode ser comparado às despesas em que a empresa incorre para operar normalmente. Assumindo que o dono do imóvel embute no valor do aluguel a parcela do condomínio, ele quer que esse valor seja o menor possível, sem comprometer sua habilidade de alugar o imóvel. No caso do acionista, quanto mais eficiente for a empresa, menor a despesa e maior a valorização da ação ou o pagamento de dividendos.

4) Taxa de obras ou investimentos
Nos imóveis, há também a cobrança de taxas para que os condomínios possam realizar obras e melhorias de longo prazo. Os proprietários dos imóveis gostariam de fazer essa contribuição somente se a mesma viabilizar um aluguel mais alto ou a valorização do imóvel. Se pensarmos em uma ação, podemos dizer que o acionista só irá investir mais na empresa — via dinheiro novo ou retenção de lucros — se vislumbrar dividendos maiores no futuro ou um preço mais alto para a ação.

Observar o lucro ou TSR de uma empresa não é suficiente. Falta responder à segunda parte da equação de valor: quanto de capital foi necessário investir e qual o custo de oportunidade desses recursos?

5) Rendimento do imóvel x aplicação ou rentabilidade x custo do capital
Finalmente, o proprietário faz uma última conta para julgar se a compra do imóvel foi um bom negócio: ele compara o valor atual do imóvel acrescido dos aluguéis com o valor que teria sido obtido caso o dinheiro estivesse no banco rendendo juros. Mais uma vez,vale a analogia ao estudar se a compra de uma ação foi vantajosa: o investidor deve comparar o valor atual da ação corrigido por dividendos com o custo de oportunidade do mesmo investimento em outro ativo de risco semelhante.

Os cálculos utilizados no ranking replicam exatamente esses conceitos. A variação do EVA avalia, no período de um ano, se o incremento de lucro operacional foi suficiente para remunerar o capital investido no mesmo período. O cálculo TSR–Ke faz a última comparação mencionada, e verifica se o TSR gerado foi acima do retorno mínimo requerido.


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