Os momentos de crise podem ser muito proveitosos para os que enxergam oportunidades. E não há dúvida de que essa idéia cai como uma luva para os gestores de private equity. Ao mesmo tempo em que os preços das ações seguem ladeira abaixo, investidores amargam enormes prejuízos e companhias vêem o crédito bancário minguar, os fundos de investimentos com participações em empresas fechadas, capitalizados e sem enfrentar a concorrência dos IPOs como fonte de recursos para os empresários, vão às compras. Na lista, predominam as empresas de capital fechado com alto potencial de crescimento. Mas também começam a entrar no radar as companhias que já abriram o capital. Pipe, sigla de Private Investment in Public Equity, é o termo usado para identificar investimentos feitos de forma privada — via negociação com os sócios ou aumentos de capital dirigidos — na aquisição de participação em empresas já negociadas em bolsa. Essas quatro letrinhas crescem a olhos vistos no exterior e começam a dar sinais de que desembarcarão de vez no Brasil.

Somente nos nove primeiros meses do ano, nos Estados Unidos, foram realizadas 980 transações de Pipe, o equivalente a US$ 88,3 bilhões. No mesmo período de 2007, o número de transações foi semelhante (996 operações), mas o volume financeiro totalizou US$ 38,89 bilhões –– cifra que já excedia os números de 2006, até então recordes. Os dados são da Sagient Research Systems, empresa independente que coleta e analisa informações do segmento. No Brasil, não há levantamentos sobre o mercado de Pipe, mas os indícios de que os fundos de private equity começarão a destinar parte de seus recursos para a compra de participações em empresas abertas estão claros.

O primeiro deles é a evolução do mercado de capitais no Brasil. Assim como o private equity e o venture capital precisam de bons ativos, o Pipe necessita de uma bolsa recheada de boas oportunidades para atuar. Depois da febre dos IPOs, de 2004 até o ano passado, aumentou o número de companhias listadas. Muitas delas, no entanto, não atingiram níveis satisfatórios de liquidez e ainda tiveram suas ações altamente penalizadas com a saída em massa dos hedge funds, aplicadores que haviam aderido às ofertas iniciais. Agora, as atraentes cotações em bolsa e a escassez de crédito têm feito com que os fundos de private equity vejam as companhias de capital aberto com interesse cada vez maior, e vice-versa. “Quem tem recurso para aplicar no segmento de ações, inclusive Pipe, vai estar bem posicionado. E a tendência geral é o número de operações crescer”, afirma Luiz Eugênio Figueiredo, presidente da Associação Brasileira de Private Equity e Venture Capital (ABVCAP).

No Brasil, um dos casos mais recentes de Pipe se deu em maio, quando a GP Investimentos comprou, por R$ 259 milhões, 20% da Estácio, companhia do setor de educação que estreou na bolsa em julho de 2007. Como nos Pipes tradicionais, a GP adquiriu, em negociação privada, uma fatia das ações detidas pela família Cavalcanti, controladora da empresa (e que, após o negócio, ainda detém 55% da companhia). A operação envolve o compartilhamento da gestão e a meta de levar a Estácio, atualmente listada no Nível 2, para o Novo Mercado. O preço pago embutiu um prêmio de 15% sobre a cotação em bolsa –– enquanto no exterior, ao contrário, é comum esse tipo de negociação envolver um desconto por conta da injeção imediata de capital na companhia.

Procurada pela CAPITAL ABERTO, a GP preferiu não falar sobre seus planos no segmento de Pipe. Enquanto isso, outras gestoras preparam-se para também explorar o nicho. Uma delas é a Investidor Profissional (IP) que, segundo a sócia Isabella Saboya, tem alguns negócios atualmente em análise. Sem dizer o setor em que atuam essas empresas, Isabella conta apenas que elas têm em comum a baixa liquidez, e que tais oportunidades não surgiram em razão da crise financeira. Por outro lado, a atual situação econômica global pode, sim, favorecer a negociação com as companhias. . “Alguns empresários estão mais abertos aos recursos do private equity, e o mesmo pode ocorrer para o Pipe”, acredita.

Quem também está de olho nas companhias abertas é a Mercatto. A divisão de private equity da gestora carioca estuda a possibilidade de lançar um fundo cuja estratégia preponderante seja o investimento em empresas listadas. As conversas com os investidores já teriam sido iniciadas, e a perspectiva é de que o prazo de maturação dos investimentos seja de cerca de quatro anos, inferior ao tempo médio quando se trata de empresas fechadas.

A próxima operação de Pipe do mercado brasileiro, no entanto, pode ocorrer em breve. As companhias novatas, que ingressaram na Bovespa nos últimos anos, tornaram-se alvos em potencial. Muitas estrearam beneficiadas pelo apetite dos investidores estrangeiros, pularam a etapa de amadurecimento que os fundos de private equity tradicionalmente proporcionam e hoje enfrentam dificuldades para captar recursos. É desse grupo que pode sair a próxima operação de Pipe. “Temos em estudo o caso de um fundo de private equity interessado em injetar capital em uma companhia novata. O negócio deve acontecer ainda este ano”, afirma José Diaz, sócio do Demarest & Almeida Advogados. Ele conta que foi consultado, informalmente, sobre outros negócios semelhantes.

Um dos casos mais recentes ocorreu em maio, quando a GP Investimentos comprou 20%
da Estácio

ASPECTOS LEGAIS — Como nem tudo é perfeito, o Pipe no Brasil não se restringe à combinação de fundos capitalizados e bons ativos à disposição dos gestores. Antes de fechar negócio, é preciso estudar detalhadamente a melhor estrutura para a operação, levando em conta aspectos como o direito de preferência dos acionistas diante de uma subscrição de capital e as poison pills previstas nos estatutos de muitas companhias — cláusulas que exigem uma oferta pública a todos os acionistas a partir da aquisição de determinada fatia do capital.

Enquanto os fundos de valor ficam atentos às companhias com bom potencial de valorização e, por meio da bolsa de valores, firmam posições relevantes para garantir assento no conselho de administração, o Pipe caracteriza-se pela negociação privada de fatias significativas do capital. Nos Estados Unidos, onde esse modelo surgiu com força na década de 90, é mais fácil garantir a entrada dos fundos de private equity nas empresas abertas. Lá, em geral, o Pipe ingressa através de uma emissão de ações direcionada ao fundo ou por meio de uma operação estruturada, em que o investidor adquire títulos de dívida conversíveis em ações.

Um exemplo recente de Pipe foi a entrada da Berkshire Hathaway, empresa de investimentos do lendário Warren Buffett, no Goldman Sachs. Em setembro, Buffett injetou US$ 5 bilhões em ações preferenciais perpétuas do banco, com rendimento de 10% ao ano, e ainda negociou a opção de compra de outros US$ 5 bilhões em ações ordinárias, ao preço fixo de US$ 115, a qualquer momento, em um prazo de cinco anos.

Por aqui, o veículo mais aconselhável para o Pipe são os Fundos de Investimento em Participações (FIPs). Os Fundos de Investimento em Ações (FIAs) ficam de fora desse nicho, porque não podem fazer compras por meio de negócios privados. Mas os investidores também devem levar em conta as prerrogativas legais do nosso mercado. “Aqui temos o direito de preferência”, lembra Pedro Damasceno, da Dynamo.

Damasceno refere-se ao artigo 171, da Lei das Sociedades Anônimas, que prevê o direito de preferência dos acionistas no caso de subscrição do aumento de capital. No Brasil, a companhia interessada na entrada de um Pipe não pode simplesmente fazer uma subscrição privada (dirigida a um grupo determinado de investidores) sem antes dar, a cada acionista, a oportunidade de aumentar, na mesma proporção, sua participação no capital. O mesmo vale para as subscrições das emissões de debêntures conversíveis em ações e bônus de subscrição.

Para os fundos com interesse em companhias abertas, a subscrição privada só valeria a pena, portanto, nos casos das companhias com baixíssima dispersão acionária. Outra possibilidade para a entrada do Pipe é a subscrição pública. No entanto, neste caso, a operação perde em discrição. Além de necessitar de registro na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e da intermediação de instituição financeira, qualquer outro não-acionista da companhia poderá aderir à oferta. Para garantir o ingresso de apenas um investidor, a empresa poderia optar pelo aumento de capital, via oferta pública, mas com a emissão de um lote único e indivisível de ações. “Em tese é viável, mas não conheço quem tenha feito essa operação para a entrada de um Pipe”, explica Diaz.

Existem, portanto, formas de evitar o direito de preferência. “O importante é escolher a melhor estrutura para viabilizar a entrada do Pipe”, observa José Luís Freire, sócio-fundador do Tozzini, Freire, Teixeira e Silva Advogados. Uma alternativa foi evidenciada pela negociação da Estácio, que vendeu ações detidas pelo controlador. Neste caso, não houve entrada de recursos novos para a companhia, mas o ganho do “know how” dos gestores do fundo.

As debêntures participativas (que podem, ou não, ser conversíveis em ações) têm o seu retorno atrelado ao desempenho da companhia emissora e constituem outra forma de permitir o ingresso do fundo –– com a vantagem de não disparar as poison pills. Neste caso, o fundo emprestaria recursos para a empresa que, em troca, lhe proporcionaria um retorno baseado nos lucros da companhia. Na escritura das debêntures emitidas, é possível ainda assegurar ao comprador dos papéis o direito de aprovar matérias, como fusões e endividamentos relevantes.

No que diz respeito às poison pills, os investidores podem negociar com os administradores a convocação de uma assembléia para retirar a cláusula. Nos últimos tempos, algumas companhias já mostraram disposição para elevar o percentual de participação que dispara a pílula ou até mesmo excluí-la de seu estatuto social.

Existem ainda dificuldades atreladas ao atual momento econômico. Paradoxalmente, os preços das ações, que tornam algumas operações de Pipe altamente atrativas, também podem ser um fator inibidor para outras –– ao menos no curto prazo. “Temos fatores geradores de investimentos do tipo Pipe, mas o quadro deve estar mais nítido no longo prazo. Qual o valor intrínseco de uma ação hoje em dia?”, questiona Marcos Rechtman, diretor de private equity do Banif Banco de Investimento. A crise, como é de se esperar, sempre carrega dificuldades atreladas às oportunidades que oferece. A sobreposição das últimas sobre as primeiras é a grande esperança, e o resultado prometem ser ótimos negócios para empresas e investidores.