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Volatilidade dos mercados e planos de opções de ações

A recente onda de IPOs e o amadurecimento do mercado de capitais têm permitido a um grande número de companhias a incorporação de planos de opções de compra de ações nos pacotes de remuneração de seus principais executivos. Os diversos benefícios que esses planos trazem para as companhias já foram explorados em outros artigos nesta coluna. No entanto, devido à intensa volatilidade no mercado de ações brasileiro, a mera escolha de datas de outorga, o vesting e o exercício podem ter influência determinante sobre a parcela da remuneração atrelada a esses instrumentos.

Em princípio, o objetivo de um pacote de remuneração é premiar os administradores por decisões que aumentem a riqueza dos acionistas. Porém, fatores exógenos podem criar um descasamento entre o desempenho do executivo e sua remuneração. Essa questão já foi alvo de pesquisas acadêmicas no Brasil e no exterior. Em 2001, Bertrand e Mullainathan publicaram um artigo no Journal of Economics intitulado “Are CEOs rewarded for luck? The ones without Principals are”. O foco dos autores foi entender se outros fatores além do desempenho da gestão afetam a remuneração e quais os mecanismos para diminuir seus efeitos. Os autores observaram que empresas expostas a preços de commodities e taxas de câmbio têm seus planos de remuneração mais afetados por fatores fora do alcance dos executivos. Os autores colocaram especial ênfase sobre planos de opções devido à exposição ao mercado de ações que esses instrumentos trazem ao pacote de remuneração.

Efetuamos um estudo simplificado para avaliar o efeito da volatilidade do mercado de ações, causada principalmente por fatores exógenos, sobre planos de opções no Brasil. Nosso objetivo foi verificar se o momento da outorga das opções é determinante sobre a remuneração recebida. Para tanto, analisamos a rentabilidade de um plano fictício de opções de ações com vesting de três anos e o índice IBX como ativo objeto. O preço de exercício foi a média do mês da concessão, normalizado para o valor de R$ 1,00. Simulamos outorgas mensais nos últimos 10 anos e verificamos o ganho ou a perda obtida no exercício da opção na data do vesting. Observamos que, na média, o executivo teria ganho R$ 1,23 por opção. Deslocando-se a data de outorga em um mês, a remuneração do executivo apresentaria uma variação média de R$ 0,16, com variação máxima de R$ 0,51. Se a outorga fosse deslocada em dois meses, a variação média seria de R$ 0,25 (máximo de R$ 0,78) e, em 3 meses, de R$ 0,31 (máximo de R$ 0,86). Portanto, observa-se que a volatilidade do mercado torna o momento da concessão do plano determinante sobre a remuneração do executivo, pois um período de até três meses não é suficiente, em média, para que o mercado reflita decisões corporativas nos preços das ações.

Nossa análise considerou o IBX como se fosse a ação de uma empresa, mas sabe-se que a volatilidade de um índice tende a ser menor do que a de uma ação específica (efeito diversificação). Portanto, se aplicarmos o exemplo a uma determinada companhia, espera-se que os efeitos da volatilidade sejam amplificados, tornando o momento da concessão ainda mais importante.

No contexto de um plano de remuneração, recomendamos equilibrar planos de opções com instrumentos de curto e médio prazo, atrelados a uma medida de desempenho econômico adaptada para as características culturais e de negócio da companhia, premiando os executivos pela obtenção de melhorias contínuas e sustentáveis.

Os planos de opções, especificamente, podem incorporar atributos para reduzir a influência da volatilidade: outorgas periódicas; vestings mais longos que os praticados pelo mercado, assim como sua divisão em diferentes datas; uso de opções indexadas; preço das ações como média de um período mais longo.

O objetivo é privilegiar o desempenho do executivo em detrimento das alterações de humor do mercado.


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