Por que as incorporações tomaram conta das fusões e aquisições?

Captação de recursos/Reportagem/Temas/Edição 73 / 1 de setembro de 2009
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Nas operações de fusões e aquisições de companhias de capital aberto mais comentadas na era moderna do mercado de capitais brasileiro, vê-se muito pouco de fusão ou aquisição. O que se observa mais são incorporações, ou seja, compras baseadas em trocas de ações, com o mínimo possível de dinheiro envolvido — ou até a completa ausência dele. Depois de uma sucessão de disputas societárias, a VCP incorporou a Aracruz para a formação da Fibria, líder mundial do segmento de papel e celulose. A Perdigão está fazendo o mesmo com as ações da combalida Sadia para transformar a Brasil Foods numa gigante da indústria do mercado internacional de alimentos processados. Duratex e Satipel querem crescer juntas na produção de painéis de madeira e de louças e metais sanitários. Projetos igualmente ambiciosos fizeram com que companhias do setor imobiliário incorporassem umas às outras, como Brascan e Company, Gafisa (por meio da Fit Residencial) e Tenda, LA Hotels e Invest Tur.

Quitar uma compra com ações, em vez de abrir o cofre, claro, tem relação direta com o momento de crise econômica. Nesse ambiente, não há caixa forte o bastante para pagar uma concorrente inteira. Tampouco é interessante se endividar ao extremo, quando o crédito está mais caro e os riscos são latentes. Como se sabe, a aquisição do controle de uma companhia obriga o comprador a fazer uma oferta pelas ações dos demais ordinaristas. De acordo com o artigo 254-A da Lei das S.As., o preço a ser pago deve ser no mínimo 80% do acertado com o controlador.

Nas empresas listadas do Novo Mercado, o segmento de listagem da BM&FBovespa com o mais alto nível de governança corporativa, a aquisição sai mais cara, pois o valor desembolsado com os minoritários deve ser igual ao pago ao controlador. “Ao fazer as contas, o comprador vê que a incorporação pode sair mais interessante”, diz Carolina Lacerda, responsável pela subcomissão de fusões e aquisições da Associação Nacional dos Bancos de Investimento (Anbid) e superintendente de investment banking do Deutsche Bank. Há também, nesse caso, um benefício fiscal, por permitir a amortização de eventual ágio pago.

Além disso, as incorporações se mostraram um recurso eficiente para contornar as cláusulas de proteção à dispersão acionária, apelidadas de “poison pills”, presentes nos estatutos sociais de boa parte das companhias que abriram o capital na Bolsa de 2004 para cá. Geralmente, essas cláusulas obrigam o comprador de uma parcela relevante do capital da empresa a realizar uma oferta pública de aquisição, com prêmios que chegam a até 50%. Mas advogados entendem que as pílulas não se aplicam aos casos de incorporação.

Os acionistas de uma empresa trôpega, por sua vez, dificilmente resistem a uma proposta de permuta de ações, mesmo se a relação de troca parecer pouco atraente. Invariavelmente, é melhor ingressar numa companhia melhor, com uma participação menor, do que permanecer num negócio fadado ao fracasso. Que o diga o empreendedor Henrique de Freitas Alves Pinto, que abriu mão do controle para ser minoritário na Tenda, ao transferir parte de suas ações para a Gafisa. Por mais descontentes que estivessem os minoritários da Aracruz e da Sadia com as propostas de incorporação recebidas, era improvável que eles preferissem manter suas aplicações em empresas com dívidas bilionárias.

Ex-presidente da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), o advogado Marcelo Trindade gosta muito mais das incorporações do que das aquisições de controle. Na sua opinião, trata-se de um sinal do amadurecimento do mercado de capitais, em que companhias usam seu próprio capital como moeda de troca.


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