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Companhias “entreabertas”
Mudança na instrução criaria um duplo regime jurídico de abertura de capital

, Companhias “entreabertas”, Capital AbertoAo colocar em debate o texto que iria se transformar na Instrução 476, de 16 de janeiro de 2009, tal como depois alterada pela Instrução 482/10, a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) deixou clara a sua intenção de reduzir custos inerentes ao acesso ao mercado, permitindo que certos títulos fossem ofertados com regras menos rígidas do que as prevalentes em condições normais.

Trata-se de regra de caráter excepcional e como tal, de interpretação restrita, como ensina a boa exegese jurídica. Por isso mesmo, a CVM, com muito acerto, elegeu títulos já razoavelmente conhecidos, com circulação significativa no mercado e que, além disso, têm em comum o fato de serem “títulos de dívida”. Como se sabe, esses tipos de papéis estão entre os denominados “títulos de renda”. Esses valores mobiliários não dão margem a discussões e simplesmente conferem aos seus titulares um crédito (ou seja, um direito) patrimonial. A titularidade de compartilhar um papel como esse não outorga qualquer outro direito senão o de receber o crédito em data determinada e de acordo com certa taxa de remuneração.

Assim, o órgão regulador procurou afastar incertezas que poderiam ser provocadas com a frouxidão de regras para títulos pouco transacionados e, sobretudo, para títulos de participação, como as ações. O “produto ação”, como se costuma dizer, se reveste de grande complexidade, pois confere ao seu titular um grande leque de direitos (e também obrigações) equivalente a um “estatuto”, o de acionista. Nesse contexto, seria no mínimo perigoso permitir que ações pudessem ser ofertadas em mercado (ainda que restrito e qualificado) sem que todas as informações fossem prestadas e sem que os emissores fossem submetidos aos rigores da completa transparência de suas atividades (e também de seus riscos).

Um dos argumentos utilizados por ocasião da audiência pública da primeira versão da norma foi o de que a inclusão de ações permitiria uma rota de acesso ao mercado para empresas médias, sem todos os rigores de um completo disclosure. Com perdão aos que assim pensam, discordo frontalmente. O acesso significa a possibilidade de acolher novos acionistas, em proporções menores do que uma abertura completa exigiria, mas sem dispensa do full disclosure. Existem outras portas de entrada, como o Bovespa Mais, em que o acesso se dá sem que haja condescendência quanto aos rigores da transparência.

Por outro lado, se fosse permitida a distribuição com esforços restritos a companhias já abertas, estaríamos criando um duplo regime jurídico de abertura de capital, parte em condições normais e parte em condições extraordinárias, com dispensa de atendimento a certos dispositivos regulamentares. Como ficariam, por exemplo, os direitos de preferência dos acionistas já existentes? Em que condições seriam permitidas as exceções à regra geral? Qual o foro de deliberação sobre a necessidade e conveniência de um aumento de capital com esforços restritos? Como se vê, a inclusão da ação na Instrução 476, além de não recomendável, cria problemas de grande monta e de difícil solução.

Em um momento em que o mercado luta para cada vez mais abrir a informação, a existência de ofertas públicas de ações com esforços restritos criaria empresas “entreabertas”, com todos os malefícios que a penumbra pode representar. No Brasil, já tivemos a experiência das denominadas sociedades incentivadas, em que o incentivo fiscal falou mais alto do que os rigores do mercado, permitindo toda a forma de abuso. Somente depois de muitos anos foi possível ao órgão regulador extirpar de mercado tais sociedades e suas mazelas. Não é hora de permitir uma nova cunha de entrada pela porta dos fundos.


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