Sem luz

Adorada por seus generosos dividendos, Cemig se transforma em fonte de incertezas para investidores

Captação de recursos/Reportagem/Edição 139 / 1 de março de 2015
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sem-luzA cerimônia de posse do novo presidente da Cemig, Mauro Borges, em 23 de janeiro, foi prestigiada. Além do atual governador do Estado Fernando Pimentel (PT-MG), estiveram presentes deputados, executivos, investidores e analistas. Ex-ministro do Desenvolvimento, Indústria e Comércio Exterior, Borges entra no lugar de Djalma Bastos Morais, que estava no comando da estatal mineira desde 1999. Junto com ele apresentava-se também a nova diretoria da Cemig. Controlada pelo governo de Minas Gerais, detentor de 50,96% das ações com direito a voto, a elétrica há doze anos tinha seu quadro executivo indicado por políticos ligados ao PSDB — situação interrompida pela derrota do candidato tucano Pimenta da Veiga nas eleições de outubro. Ao desbancá-lo, Pimentel substituiu praticamente todas as indicações do partido opositor na direção da estatal, ao mesmo tempo em que nomeou pessoas de seu círculo para altos cargos.

A diretoria de finanças e relações com investidores não passou incólume. Liderada desde 2007 por Luiz Fernando Rolla, ela está agora nas mãos de Fabiano Maia Pereira, que a partir de 2003 ocupou várias funções na Secretaria do Tesouro Nacional, coordenando a emissão de papéis da dívida. Apesar de deixar a diretoria de RI, Rolla, na Cemig desde 1974, permanece como diretor de relações institucionais e comunicação. A manutenção do executivo é vista como um aceno da nova autoridade de que não fará mudanças drásticas na gestão. Profundo conhecedor do setor elétrico, com bom trânsito entre investidores e analistas e sem ligação partidária, ele estaria agora incumbido de melhorar o relacionamento da empresa com a imprensa do Rio de Janeiro e São Paulo e com o governo federal, após a polêmica da Medida Provisória (MP) 579.

A posse que mais causou alvoroço foi a do engenheiro Eduardo Lima Andrade Ferreira, de 33 anos, para a presidência da Companhia de Gás de Minas Gerais (Gasmig), controlada pela Cemig. Opositores de Pimentel alardearam que a nomeação constituía nepotismo — Ferreira é filho do vice-governador do Estado, Antonio Andrade (PMDB). A empresa rebateu a crítica. Explicou que a nomeação foi feita após o conselho de administração, no qual se incluem acionistas minoritários, ter aprovado seu nome. Agregou que o executivo tem mais de dez anos de experiência na iniciativa privada.

A saída do presidente Djalma de Morais não surpreendeu. Além de estar vinculado às gestões de Aécio Neves e Antonio Anastasia, ele comandou a decisão da empresa de não aderir às regras da MP 579, o que teria desagradado à presidente Dilma Rousseff. Assessores de Fernando Pimentel criticam o antigo gestor por ter priorizado a rentabilidade em relação ao atendimento em Minas Gerais.

A indicação de Mauro Borges, amigo pessoal de Pimentel, não foi mal recebida na reunião do conselho que validou a nova diretoria. Na visão dos acionistas minoritários, Borges é um nome técnico, por suas atuações positivas à frente do ministério e da Agência Brasileira de Desenvolvimento Industrial. Ainda assim, a dança das cadeiras tem deixado o mercado com a pulga atrás da orelha. Desde sua posse, o governo mineiro ressalta a necessidade de a Cemig conciliar os interesses do consumidor, do acionista e do trabalhador para continuar a crescer e oferecer um serviço de qualidade. Embora o conceito seja bem-vindo, na prática os investidores querem saber o que isso significará para os resultados da companhia e sua distribuição de dividendos. “No momento, estamos cautelosos, aguardando os primeiros passos da diretoria”, conta um gestor de fundos paulista com mais de R$ 20 milhões em ações preferenciais e ordinárias da estatal mineira. Nos doze meses encerrados em 18 de fevereiro, os papéis PN da Cemig, os mais negociados, encerraram o pregão com alta de 17%, vendidos a R$ 12,40. O valor, embora ascendente nesse intervalo, é bastante inferior aos R$ 18,50 de agosto de 2014, quando as pesquisas indicavam chance de êxito tucano na disputa pelo governo mineiro.

A posse que mais causou alvoroço foi a de Eduardo Lima Andrade Ferreira, filho do vice-governador, para a presidência da Gasmig

Dividendos demais?
Em novembro, pouco depois de saírem os resultados da eleição em Minas Gerais, a Moody’s reduziu a nota de classificação da Cemig e de sua dívida. A decisão refletiu a expectativa de “deterioração dos indicadores de crédito da empresa […], diante do aumento considerável esperado no nível da dívida e do pagamento substancial de dividendos antes do fim do ano”. A notícia do rebaixamento foi vista pelo governo mineiro como sinal de que a política de distribuição de lucros e de investimentos deve ser mais cautelosa. No relatório, a Moody’s destacou que a mudança de nota reflete a atual perspectiva negativa para o Estado de Minas Gerais, controlador da Cemig, e para o setor elétrico brasileiro, que provavelmente continuará sendo submetido a um declínio nas margens operacionais em 2015.

Também em novembro, uma matéria publicada pelo Valor Econômico aumentou o receio de corte de dividendos. A reportagem dizia que, na visão do governo petista, o montante pago aos sócios seria elevado, dada a necessidade da estatal de aumentar os investimentos e resolver problemas na qualidade do serviço prestado. De fato, a Cemig não está entre as concessionárias de distribuição de energia mais bem posicionada em relação à qualidade do serviço, de acordo com ranking divulgado no ano passado pela Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel) — a agência avaliou 35 concessionárias entre janeiro e dezembro de 2013. No grupo das empresas de grande porte, a Cemig aparece em 17o lugar. A posição, entretanto, é melhor do que a alcançada em anos anteriores. Nas listas de 2012 e 2011, a estatal mineira aparecia, respectivamente, nas posições 25 e 20.

sem-luz2Em encontro paulistano com investidores, em fevereiro, Mauro Borges tentou colocar panos quentes sobre possíveis reduções nos dividendos pagos: afirmou que a estratégia de distribuir 50% do lucro líquido anual da companhia, prevista em estatuto, não mudaria. A Cemig registrou nos últimos três anos resultados recordes, impulsionados pela não renovação dos ativos de geração. A decisão lhe permitiu vender energia no mercado livre num momento de preços elevados. Seu lucro líquido, que havia somado R$ 2,4 bilhões em 2011, atingiu R$ 4,2 bilhões em 2012 e R$ 3,1 bilhões em 2013. O rendimento do dividendo sobre o valor da ação, de 12,4% em 2011, chegou a 22% em 2012 — um dos maiores das empresas de capital aberto nesse exercício — e a 24,5% dois anos depois, quando a companhia distribuiu R$ 3,9 bilhões, dos quais R$ 2,8 bilhões em proventos extraordinários. O endividamento atual está na casa dos R$ 9,5 bilhões, sendo que R$ 4,1 bilhões vencem este ano. O índice de alavancagem medido pela relação entre dívida líquida e Ebitda subiu de 1,1, em setembro de 2013, para 1,8 doze meses depois. Os números indicam que a política menos agressiva de dividendos pode fazer sentido num momento em que a Cemig enfrentará a renovação dos ativos de distribuição e a possibilidade de atraso na estrutura de algumas hidrelétricas em que detém participação.

O ponto é que, para os investidores, a Cemig era uma generosa provedora de dividendos. Nos últimos anos, a estatal repassou bem mais do que os 50% previstos em seu estatuto. Nas contas do economista André Rocha, a elétrica distribuiu 123,4% do lucro em 2011, 83% em 2012 e 110,4% em 2013. Os valores contabilizam dividendos pagos com base no resultado desses exercícios e também proventos extraordinários calculados sobre as reservas. Segundo Marcos Severine, analista do J.P. Morgan, essa insegurança impactará negativamente o preço do papel. Ele estima que, no fim de 2015, o preço da ação será de R$ 13 — ou seja, praticamente o mesmo valor de hoje.

Segundo Mauro Borges, a companhia continuará a distribuir 50% do lucro líquido anual, conforme previsto em estatuto

Passo atrás?
Outra dúvida que escurece os cenários para a Cemig é o desfecho da contenda entre empresa e governo federal pela renovação de ativos de geração e transmissão. Em 2012, quando o Executivo estadual era tucano, os mineiros não aceitaram os termos propostos na MP 579. Transformada mais tarde na Lei 12.783, ela vedava a prática do regime de preços livres às empresas que renovassem antecipadamente suas concessões. Ou seja, essas companhias precisariam se submeter às tarifas-teto fixadas pelo regulador, menores do que as praticadas no mercado. Pelas regras, as geradoras só podem transferir para o preço da energia os custos de operação e manutenção das hidrelétricas, calculados pela Agência Nacional de Energia (Aneel). Estima-se que hoje essas elétricas vendam energia a R$ 90 por megawatt-hora (MWh). Com a mudança, teriam de se acostumar com preços bem mais baixos, de cerca de R$ 30 por MWh.

A estatal mineira não acatou as regras para as hidrelétricas de São Simão, Jaguará e Miranda, responsáveis por cerca de um terço da capacidade instalada da área de geração. Dois motivos suscitaram essa escolha: primeiro, a remuneração, considerada insuficiente; segundo, um contrato assinado em 1997 pelo então ministro Raimundo Brito, que havia estipulado a renovação automática dos três ativos. Além de dizer não à proposta, a elétrica ingressou na Justiça para manter os contratos sob as mesmas condições vigentes antes da publicação da MP 579.

Com a vitória de Pimentel e a reeleição de Dilma, é possível que a Cemig recue. Hoje, ela opera a hidrelétrica de São Simão com base numa liminar; a concessão expirou em janeiro. O diretor de relações institucionais, Luiz Fernando Rolla, admite que a companhia deve tentar viabilizar um acordo com a União, com o que poderia descartar ações que tramitam no Judiciário. A expectativa da nova direção é negociar com o governo a manutenção das usinas com um preço de venda de energia superior a R$ 30 por MWh, valor inicialmente proposto. Nas estimativas da Votorantim Corretora, R$ 46 é o preço mínimo necessário para a Cemig ter rentabilidade. “A negociação depende do governo federal, que tem se mostrado irredutível. Vamos aguardar até o fim de março”, comenta a analista do Itaú BBA Paula Kovarsky. Segundo ela, esse é o prazo sinalizado pelo presidente da Cemig para se ter uma visão melhor do futuro.

Hora de a onça beber água
A nova direção da companhia terá ainda o desafio de gerenciar os graves problemas que desestabilizam o setor elétrico. Devido à estiagem, os reservatórios têm operado abaixo de 20%, menor volume histórico, motivo pelo qual o governo estuda campanhas de racionalização de energia elétrica ou até racionamento, caso as chuvas até abril, fim do período úmido, não sejam suficientes.

Ambos os cenários são prejudiciais à Cemig: o consumo pode cair, mas as hidrelétricas não conseguirão produzir a mesma energia por falta de água. Ao mesmo tempo, a energia térmica continuará a ser acionada para evitar sobressaltos no sistema — o Brasil tem hoje dificuldade para atender à demanda no horário de pico, durante a tarde, quando o ar-condicionado é ligado nas residências e no comércio. Esse cenário tende a persistir até o fim do ano, se São Pedro não colaborar. Sem poder produzir o contratado, as empresas dependentes da energia hidrelétrica têm de recorrer ao mercado de curto prazo para honrar os acordos firmados com indústrias que consomem sua energia. Em 2015, estima-se que esse custo para as geradoras será de R$ 20 bilhões.

Outra dúvida diz respeito aos projetos hidrelétricos de Santo Antônio e de Belo Monte, nos quais a estatal mineira detém participação. Os empreendimentos estão fora do prazo e, por isso, os consórcios investidores poderão ter que adquirir energia no mercado livre. Em outubro, os acionistas da usina de Santo Antônio aprovaram aporte de R$ 1,59 bilhão. O projeto enfrenta dificuldades de caixa para manter as obras, enquanto arca com custos de curto prazo relacionados ao atraso da entrega de eletricidade da hidrelétrica.

Com a vitória de Pimentel, é possível que a Cemig recue na briga pela renovação automática de algumas usinas

Na usina de Belo Monte, a Cemig possui 9,7% de participação, aos quais se somaram 5% comprados da Vale no ano passado. A hidrelétrica deveria entrar em operação em fevereiro, porém está atrasada em um ano — e a demora poderá ser ainda maior. Isso tende a criar uma conta extra aos acionistas, caso eles precisem comprar no mercado livre. A Aneel ainda deverá decidir nos próximos meses de quem é a responsabilidade pelo atraso. O consórcio investidor alega que a liberação da área de utilidade pública do projeto demorou mais de um ano para ser liberada, o que comprometeu o cronograma.

Diante desse contexto, a Cemig será obrigada a tornar-se ainda mais eficiente, via redução de custos e aperfeiçoamento dos serviços. Hoje, as elétricas aguardam com apreensão o anúncio, pelo governo federal, das regras de renovação de 46 concessões de distribuição no País, entre elas a da Cemig. Previstas para serem divulgadas neste ano, devem incluir exigências de performance financeira, de melhoria da qualidade de serviços e de governança corporativa entre os requisitos para continuar as concessões com vencimento a partir de 2015. Os ativos da Cemig expiram em janeiro de 2016. Nos últimos dois anos, o braço de distribuição da estatal contribuiu com cerca de um quarto da geração de caixa.

Em meio ao receio sobre os parâmetros que serão impostos, ao menos uma notícia anima o setor: a taxa de remuneração do capital estipulada por meio das tarifas das distribuidoras deve ficar em torno de 8% na revisão, acima dos 7,5% vigentes até 2014. O aumento, previsto pela Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel), foi bem recebido pela Cemig. “Com esse patamar, já é possível ter atratividade para os investimentos que precisam ser feitos”, destaca Rolla.

Ainda é cedo para dizer se a nova diretoria terá êxito em seu trabalho. Um bom começo, certamente, será ganhar a credibilidade do mercado, o que significa mostrar pulso firme para defender os interesses da elétrica frente à União. Seus mais de 120 mil sócios esperam que seja essa a postura adotada. Ninguém quer mais um exemplo de companhia de economia mista problemática.

Ilustrações: Beto Nejme/Grau180.com




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