Se toda regra tem sua exceção, não seria diferente na história de perda de recursos e desempenho modesto registrada pelos fundos multimercados em 2023. Na tempestade que se abateu sobre a categoria, houve quem visse o sol brilhar. Foi um ano em que todas as subclasses de multimercados perderam, na média, para o CDI. A reportagem da Capital Aberto conta a história de alguns gestores que se descolaram, com sobras, do fraco desempenho da categoria.

Para efeito de comparação, foram feitos dois levantamentos, pela Quantum Finance e pela Economatica, sobre o desempenho dos produtos. Nos dois casos, o retorno médio da categoria ficou perto de 11%. No estudo feito pela Quantum, com 881 fundos multimercados com pelo menos 300 cotistas, todos os produtos campeões de rentabilidade tinham carteiras concentradas em criptoativos, como o Hashdex Bitcoin e o CE Bitcoin 100, com ganhos de 131% e 122%, respectivamente. Foi um ano em que o Bitcoin subiu 130%, o que explica o desempenho dos fundos com ativos digitais nas carteiras.

No levantamento realizado pela TC Economatica, com fundos com mais de 100 cotistas e patrimônio superior a R$ 10 milhões, foram excluídos produtos com ativos digitais. A exclusão dos fundos de cripto, comenta Paulo Boghosian, diretor executivo da TC Pandhora Investimentos e que fez a curadoria dos dados da TC Economatica, leva em conta a volatidade distinta dos produtos. “Entendo que não são comparáveis em termos de retorno absoluto. Foi um ano de alta muito forte do Bitcoin, mas é comum em outros períodos a cripto cair acentuadamente. A volatilidade de criptos está entre 40 e 50. A das ações perto de 20, enquanto multimercado é bem menor, perto de 15”, explica o executivo. “Ao excluir multimercado com ativos digitais, sobram os fundos em que a habilidade do gestor fez a diferença nas análises macro e nas escolhas dos ativos.”

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A dificuldade em obter um desempenho melhor no ano passado, comenta Boghosian, se explica pelas mudanças rápidas na dinâmica entre os diferentes ativos. Na média, o retorno dos fundos analisados pela Economatica foi de 11,40%. “Os fundos, principalmente os multimercados macro, fazem muito bem o timing de política monetária, de ciclo de taxas de juros, mas o ano passado foi complexo, com mudança de regimes contracionista e expansionista em vários mercados”, comenta o executivo da TC Pandhora. “Por isto nas primeiras colocações têm mais fundos de ações e com gestão mais ativa.”

A gestora tem um fundo multimercado, o TC Cosmos, com retorno de 26,26% no ano passado. “É um produto em que conseguimos ganhar dinheiro em todas as classes de ativos.” O fundo conseguiu extrair ganhos com o fechamento da curva de juros no Brasil ao longo do ano e no exterior, no final de 2023. “As posições de juros são relevantes, porém táticas. Neste momento zeramos porque não vemos prêmio na curva”, explica o gestor que hoje está mais cauteloso também com o mercado acionário. “Temos 30% do PL em ações, a bolsa perdeu recursos estrangeiros e neste momento queremos ter mais caixa para aproveitar oportunidades.”

A história de outros gestores que se destacaram inclui boa leitura do cenário macroeconômico e de movimentos táticos para aproveitar assimetrias de mercado, seja na curva de juros ou no mercado acionário.

Volatilidade e retorno

Um dos fundos multimercado de melhor desempenho no ano passado foi o BDR Avarga, da gestora BDR Asset comandada pelos sócios Daniel Cunha e Luiz Rizo.É um fundo D6, com liquidez bem maior do que a média de produtos semelhantes (D30). “É um produto barato, de alta liquidez e volátil, 10 vezes mais do que o índice da categoria (IHFA)”, explica Rizo, acrescentando que quando “acertam a mão”, tendem a superar com sobra seus pares.

No ano passado, o retorno chegou a 82%, depois de ter avançado 136% em 2022, recuperando com sobra a queda de 60% em 2021. As principais apostas do Avarga foram em juros e moedas locais, além de cupom cambial. “No primeiro semestre, a gente conseguiu basicamente capturar ganhos com as posições em inflação, no IPCA. Também tivemos ganhos com posições direcionais na curva de juros”, explica o gestor. No segundo semestre, com uma boa leitura da política monetária, o gestor desmontou posições nos juros americanos e se concentrou em papéis que refletiam a tese de corte nos juros domésticos pelo BC. Utilizando contratos de derivativos, o gestor mudou rapidamente de posição para capturar ganhos. “Hoje, temos posições que se beneficiam de uma aceleração de corte de juros no Brasil, e de um eventual início de ciclo de corte de juros nos Estados Unidos mais cedo, mas com posições de risco muito baixas e uma volatilidade menor.”

Alavancagem e ganhos elevados

O nível de risco mais alto que a média foi também a marca do Versa Tracker, outro multimercado de ótimo desempenho e retorno anual de 69%. “O que diferencia o fundo e explica parte do desempenho é o nível de risco. É um produto que usa bastante a alavancagem, através de derivativos”, explica Luiz Alves, gestor do Fundo Versa Tracker. O produto vinha de dois anos difíceis e se recuperou em 2023. “A nossa principal aposta para o produto, que deu errado no passado, é a mesma que mantemos como foco, que é a da convergência dos juros brasileiros, do juro real brasileiro, no nível dos pares internacionais.” Esta é a maior posição no fundo e de onde, em 2023, veio o ganho. A segunda maior contribuição para o resultado foi de uma carteira de ações de boas pagadoras de dividendos. “Tem uma característica de renda fixa. Os juros caíram e a carteira andou bem.”

Da atribuição de performance, dois terços foi juros e um terço foi a carteira de ações. São posições mais estáticas, estratégicas. “O meu risco e o div-1 médio da posição em juros no ano passado foi 12. Cada 1% de queda na taxa de juros dava um ganho de 12% na cota”, explica. Hoje, o multimercado Versa Tracker começa a empurrar um pouco mais esse duration da carteira porque a parte da curva já não tem mais tanto prêmio e a Selic terminal ainda será muito alta, na visão do gestor.

Um hedge fund clássico

Na lista dos fundos de melhor desempenho aparece um único multimercado macro, o Chess Alpha. “É um hedge fund no sentido clássico americano, operamos juros, bolsa, câmbio, no Brasil e no exterior”, explica Vicente Matheus Zuffo, fundador e CIO da Chess Capital. “Usamos bem a alavancagem e por isto a volatilidade do produto é mais alta.”

Na carteira do Chess Alpha, cujo retorno no ano passado ficou próximo a 52%, as posições de câmbio e bolsa são equivalentes ao longo do ano, mas oscilam dependendo das condições de mercado. “Não trabalhamos com uma alocação de referência.”

No ano passado, a maior contribuição do retorno foi das posições em bolsa, mesmo com a oscilação ao longo do ano que, no caso do Chess Alpha, não foi um problema. “A bolsa teve momentos ruins no primeiro trimestre, mas conseguiu se recuperar. O fator alavancagem permitiu a gente recuperar bem, principalmente no quarto trimestre”, comenta o gestor, acrescentando que há posições estruturais e outras táticas na busca por retorno.

Na carteira de ações, há entre 10 e 20 papéis, além do Ibovespa, onde ocorre a alavancagem no fundo, via derivativos do índice futuro da B3. “No momento, estamos mais conservadores. Estamos preocupados com o juro americano, o risco de ser mantido alto por mais tempo, e a bolsa americana, que foi um pedaço pequeno da performance do fundo no ano passado”, comenta Zuffo. “Acho que dá para repetir o desempenho do ano passado. A gente tem uma visão muito positiva para ativos brasileiros, principalmente bolsa, apesar de acharmos que este início de ano vai ser turbulento.”

Foco em ações de valor

Na gestão do Guepardo Long Bias, multimercado com retorno de 42% no ano passado, o foco é em empresas de valor, podendo ficar até 100% investido em ações, dependendo do quão descontadas estão. “É um fundo de valor com mais agilidade, não ficamos parados, podemos ir de 0% a 100% de alocação rapidamente”, explica Roberto Esteves, diretor de RI da Guepardo. “Só atuamos no mercado local e o foco é na agilidade para mudar de posição. Também fazemos operações pontuais, como a OPA do Safra. Hoje temos 13 investimentos mais ou menos.” A gestão de risco passa por escolha de ativos de diferentes teses e setores.

“Aproveitamos oportunidade quando cai o preço para comprar, foi assim no pior momento da pandemia e com bom retorno aos cotistas. Todos desesperados e nós 100% alocados”, lembra Esteves. “Este ano estamos otimistas, mas repetir os 40% de 2023 pode ser demais. Ao longo de 20 anos temos um retorno anual médio de 23%. Isto dá para manter.”

Olhar micro para compor as ações

Outro multimercado Long Bias com retorno bem acima da média da categoria é o Polo Norte, da Polo Capital, que entregou 34% ao cotista em 2023. É um fundo com 19 anos de estrada. “A estratégia do fundo é bem micro na escolha das ações para comprarmos ou vendermos, sempre aos pares”, explica Conrado Rocha, sócio da Polo Capital e gestor dos fundos de ação da casa ao explicar a estratégia long short do produto.

Uma característica da gestão do fundo, explica Rocha, é que os pares são formados por ações do mesmo setor, diferente da maioria dos fundos long short que combinam ativos de setores diferentes. “Nós fazemos dentro do mesmo setor para correr apenas o risco micro do setor. Se eu estou vendido em bancos e comprado em consumo e amanhã o Banco Central não cai o juro como eu imagino, posso perder nas duas pontas.”

O fundo tem ao redor de 80 papéis, entre posições compradas e vendidas. Cerca de 80 % do risco é Brasil e o restante fora, em países como México, Argentina, Peru. “Basicamente mudei a língua porque em todos têm penetração do crédito, a informalidade, a corrupção, tudo meio parecido”, comenta o executivo, acrescentando que a maior contribuição de performance no passado foi Tenda, em que a Polo é o maior acionista individual e distribui os papeis entre todos os fundos que gere. “Sempre comprado em Tenda, o que muda é o short, vendido.”

Outra posição que deram certo foram comprado em Inter e vendido em Nubank. “Essa foi uma posição que carregamos quase o ano todo, mas já mudamos. Agora zeramos.” Outra foi na Argentina, com uma cesta de ações cujo drive era a vitória de Javier Milei. “Historicamente, é um fundo que entrega 170% do CDI, mas com momentos em que terminou no negativo. É um cotista adaptado a isto.”