Pode ter sido tão somente uma daquelas conjunções excepcionais de eventos que levam a consequências nunca antes imaginadas. Algo que o investidor e ensaísta Nassim Nicholas Taleb chamaria de Cisne Negro, título do livro em que descreve o papel crucial de eventos imprevisíveis e inesperados no curso da história. Mas pode ter sido também um episódio de manipulação de ações, exitoso a ponto de fazer uma ação que mofava em um canto obscuro da bolsa subir 1.500% em pouco mais de três meses. A hipótese é investigada pela Polícia Federal (PF), que entregou ao Ministério Público um inquérito sobre o caso no início de junho. A CAPITAL ABERTO conversou com os três principais suspeitos apontados pela PF: Michael Ceitlin, acionista controlador e presidente da Mundial; Ana Borges, assessora de imprensa da companhia; e Rafael Ferri, agente autônomo. Com ou sem crime, o episódio suscita, por certo, uma evidência: o mercado de ações brasileiro, a despeito das várias munições instaladas pelos reguladores nos últimos anos, continua exposto a inchaços fictícios de preços.

O ano era 2011. O negócio havia passado por transformações relevantes nos anos anteriores, mas seus administradores comunicavam-se pouco — e mal — com o mercado. A ação estava cotada aos centavos. A liquidez era parca. Havia um projeto de incremento das práticas de governança corporativa em gestação, mas o mercado não sabia dele. Boatos de aquisição do controle da companhia soavam de modo persistente. A bolsa de valores andava de lado. Investidores de curto prazo esperavam sedentos uma oportunidade de sair da mesmice. Todos esses ingredientes eram propícios à formação de uma bolha. E eles estavam lá, reunidos.

PREFÁCIO — Para tentar entender como a euforia com a Mundial se formou, é preciso retroceder alguns anos. A companhia é resultado da fusão de dois grupos — o Zivi-Hercules e o Eberle, em 1985. Com a união, a família Ceitlin, formada por judeus alemães que chegaram ao Brasil refugiados da 2ª Guerra, deixou de ser dona apenas do grupo Zivi-Hercules para se tornar controladora de um emaranhado de fábricas. Componentes de motores de carros, rebites, ilhoses, alicates de cutícula, alça de caixão, produtos religiosos, botões e muitas outras quinquilharias eram comercializadas. A diversidade dos negócios comprometeu a lucratividade. A família começou a dever impostos.

Incomodado com a forma como os pais e o irmão administravam a empresa, Michael Ceitlin reforçou sua posição acionária comprando um lote de ações preferenciais na bolsa de valores. Unido a outros preferencialistas, fez valer o direito de voto que esses papéis lhe conferiam, após a companhia ter deixado de distribuir dividendos por três anos — uma possibilidade prevista na Lei das S.As. Em 16 de julho de 1993, em assembleia-geral, os detentores de PNs conseguiram eleger um novo conselho de administração. Ceitlin afastou os familiares da direção e assumiu o posto de presidente, que antes era de seu irmão mais velho, Pedro. Ele logo começou a promover mudanças na estrutura da empresa, incluindo a venda de algumas operações.

Em 1999, Ceitlin chegou a ser preso por causa dos impostos devidos. Foi solto menos de dois dias depois. A defesa era que, apesar de inadimplente, a empresa havia declarado os valores não pagos. Depois do episódio, a companhia aderiu ao programa de recuperação fiscal (Refis). Em 2003, mudou o nome para Mundial S.A. Produtos de Consumo. Seus segmentos de atuação, a essa altura, já eram menos diversos: cuidados pessoais, aviamentos e cutelaria. Em 2008, foi adquirida a marca de esmaltes Impala. A compra fez bem para os resultados ao longo dos anos. Em 2011, o lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização (Ebitda, na sigla em inglês) era 17,5% maior do que em 2007.

O mercado, na época, parecia não ter se dado conta da contribuição da compra da Impala para os resultados. Ceitlin — que, além de presidente, é diretor de relações com investidores — era pouco afeito a contatos com a imprensa e com os acionistas. Informava apenas o obrigatório. Às vezes, nem isso. Em 2009, por exemplo, atrasou a entrega de todos os relatórios trimestrais; em 2010 e em 2011, arquivou o formulário de referência depois do prazo determinado pela CVM.

As dívidas fiscais, porém, ainda eram uma pedra no sapato. Em 2010, somavam R$ 445 milhões. Ceitlin enxergou, então, a chance de vender os imóveis não operacionais de propriedade da companhia que estavam alienados pelo Estado em razão da dívida fiscal. O destino do dinheiro da venda seria, obrigatoriamente, o abatimento do passivo. Em 15 de fevereiro do ano passado, poucos meses antes de a bolha começar a se formar, foi divulgado o primeiro fato relevante sobre as negociações dos imóveis. Quando concluídas — o que está previsto para os próximos meses —, as vendas possibilitarão o abatimento de cerca de um terço da dívida, segundo a companhia.

COMEÇO — Com o negócio que tomara dos pais e do irmão reestruturado e uma alentadora perspectiva de reduzir o passivo fiscal, Ceitlin tinha, finalmente, uma boa história para contar. Naquela época, início de 2011, o agente autônomo Rafael Ferri, investigado pela Polícia Federal sob suspeita de manipulação das ações, possuía 3 milhões de ações preferenciais, adquiridas entre fevereiro e abril de 2010. Ferri tinha ansiedade em ver o preço subir. Estava convicto de que o mercado não percebera os efeitos da reformulação dos negócios da Mundial e de que havia ali uma oportunidade extraordinária de seu patrimônio pessoal se multiplicar. Até novembro de 2010, ele trabalhou na empresa de agentes autônomos TBCS, de Porto Alegre. Depois disso, passou a atuar na também gaúcha Quantix Investimentos.

O presidente da Mundial conta que Ferri começou a contatá-lo em outubro de 2010, na tentativa de marcar um encontro. A primeira conversa entre eles teria ocorrido em fevereiro de 2011. Ferri queria aproximar a companhia do mercado. Para tanto, sugeriu a Ceitlin a contratação da jornalista gaúcha Ana Borges, que atuava como assessora de imprensa na Tamer Comunicação Empresarial. Ana, também indiciada pela Polícia Federal conta que ela e Ferri tinham se conhecido em um curso sobre mercado de capitais em 2001, mas que tiveram pouco contato desde então.

No mês de fevereiro, Ana e Ferri trocaram mensagens por MSN. Nelas, o agente manifestava seu desejo de que a Mundial ganhasse visibilidade. Ferri concluiu as mensagens deixando claro o que esperava do trabalho da assessora: “Quero ver o milagre da multiplicação dos pães… ops, das ações”, disse. Pouco depois, sob a intermediação de Ferri, Ana se encontrou com Ceitlin para discutir um plano de assessoria de comunicação e de relações com investidores. Em abril, foi contratada.

Um dos primeiros eventos promovidos por Ana foi uma teleconferência para investidores, em 6 de abril, transmitida a partir da sede da corretora Souza Barros, na qual seu marido, Clodoir Vieira, é analista chefe. No pregão desse dia, de acordo com dados da Economática, a diferença entre o preço máximo e mínimo das ações preferenciais foi de 17%. Também nessa data, a companhia anunciou, em um comunicado ao mercado, a intenção de ir ao Nível 1 de governança corporativa. Depois da Souza Barros, outras corretoras foram visitadas, como Coinvalores, Socopa e Banif.

Até então, o preço das ações preferenciais oscilava entre R$ 0,25 e R$ 0,30, com volumes totais diários de negociação raramente superiores a R$ 500 mil. Foi exatamente em 6 de abril, após a teleconferência e o anúncio da migração para o Nível 1, que a Mundial saiu do casulo. Os primeiros movimentos dos papéis foram contidos, mas assumiram contornos frenéticos com o passar dos dias e o bombardeio de informações — verdadeiras e falsas — sobre a até então discreta Mundial. O pregão do dia 30 de maio encerrou com a evidência de que algo havia mudado com as ações da companhia. Foram movimentados quase R$ 65 milhões no ativo MNDL4, código das preferenciais, que subiram 17%, para R$ 0,77. As ordinárias fecharam em alta de 21%. A bolha começava a inflar desenfreadamente.

MEIO — A história da reestruturação da companhia era boa. E estava sendo contada toda de uma só vez. A comunicação da Mundial com o mercado tornou-se intensa. Ao longo de 2011, foram entregues à Comissão de Valores Mobiliários (CVM) 74 comunicados, contra apenas 10 no ano anterior. Boa parte deles era para convocação de assembleia — a empresa precisou fazer vários encontros com acionistas para aprovar a conversão de PNs em ONs, condição para ir ao Novo Mercado. Além da adesão ao segmento máximo de governança, a companhia informou nos comunicados que pretendia emitir eurobonds (embora não determinasse o valor da emissão), que receberia um aporte de R$ 50 milhões do fundo de investimentos norte-americano Yorkville e que havia registrado um aumento de receita de 27% no primeiro trimestre do ano — uma forma de guidance que não era praticada pela empresa até então (ver infografia).

No período em que a decisão de ingresso no Novo Mercado estava tomada, mas não comunicada, as ações PN subiram 66,8%

Aos fatos juntaram-se os boatos. Ceitlin conta que, entre os dias 6 e 13 de junho de 2011, recebeu ligações de três veículos de imprensa perguntando se a empresa seria vendida para a Hypermarcas, dona da marca Risqué. Não era a primeira vez que o boato circulava. Em 17 de agosto de 2010, a companhia havia divulgado um comunicado negando rumores de venda para a Hypermarcas. Em abril, antes de a imprensa questionar Ceitlin, fóruns de investidores na internet, como o ADVFN, já especulavam quanto à possível aquisição. Apesar da pressão anormal sobre os preços, a empresa preferiu não desmentir o rumor.

Em 14 de junho, quando as ações preferenciais já valiam R$ 0,90, a BM&FBovespa solicitou à empresa que se pronunciasse em relação ao aumento das negociações com ações na bolsa. Em 15 de junho, a companhia respondeu que havia retomado o contato com o mercado por meio de reuniões com analistas, mas que não havia fato que justificasse a oscilação no preço das ações. No dia seguinte, o conselho de administração se reuniu e decidiu migrar diretamente para o Novo Mercado, em vez de ir ao nível 1. A informação não foi divulgada até 30 de junho, quando a companhia publicou o fato relevante anunciando a decisão. “Preferimos divulgar apenas depois de conversar com a Bolsa”, explica Ceitlin. De acordo com ele, a reunião com a BM&FBovespa a respeito da migração ocorreu somente em 29 de junho.

O presidente da companhia afirma ser totalmente improvável o vazamento da aprovação da ida para o Novo Mercado. Mas, uma vez fora das quatro paredes da reunião do conselho, essa informação teria o poder de catapultar o preço dos papéis. A perspectiva de compra pela Hypermarcas — somada à obtenção do direito a uma oferta de venda conjunta a 100% do valor pago ao controlador (o chamado tag along), condição obrigatória no Novo Mercado — soaria alentadora aos investidores. Entre 16 e 29 de junho, período em que a decisão de ingresso no Novo Mercado estava tomada, mas não comunicada, o valor das ações PN subiu 66,8%; e o volume de negociação, 59,7%.

No dia anterior à reunião do conselho de administração que aprovou o ingresso no Novo Mercado, a posição de Ferri em ações PN foi ampliada de 1,949 milhão para 6,079 milhões. “Eu acreditava que a empresa receberia uma boa proposta e seria vendida”, diz Ferri. Duas semanas antes, em 31 de maio, o mercado havia sido informado de que a Zhepar Participações, de Ceitlin, comprara quase 114 mil ações preferenciais e 12 milhões de ações ordinárias. Ceitlin explicou que a compra foi realizada fora da bolsa, no mercado de balcão, para oferecer saída à Voges Metalurgia, fabricante de motores de automóveis.

As ações da Mundial iniciaram o mês de julho como estrelas. No dia 11, os papéis preferenciais atingiram R$ 333 milhões em volume — muito perto do negociado com as PNs da Petrobras, que movimentaram R$ 384 milhões. Em 19 de julho, as ações ordinárias chegaram a R$ 7,01; e as preferenciais, a R$ 5,11. A bolha havia alcançado o ápice.

As ações PN atingiram R$ 333 milhões em volume diário, muito perto do negociado com as preferenciais da Petrobras

FIM — No dia em que o milagre da multiplicação seria desfeito, muitos investidores acordaram apostando que veriam mais um pregão espetacular de Mundial. A BM&FBovespa faria alguns leilões automáticos de 5 ou 15 minutos se o preço variasse muito rápido, como vinha acontecendo nas semanas anteriores, mas isso não seria um problema. Os leilões são um procedimento de praxe da Bolsa para corrigir preços distorcidos. Para papéis que integram o Ibovespa, o leilão é ativado após variação positiva ou negativa de 3%; para os demais, após oscilação de 10%. Durante o leilão, as negociações são paralisadas para a Bolsa receber as ofertas de compra e venda. Ao final, ela aponta o preço mais adequado baseado nas ofertas recebidas, e as negociações recomeçam. Se, mais uma vez, os preços saírem do parâmetro, o leilão é reiniciado. O objetivo é chamar a atenção do mercado para um movimento atípico. “Os leilões servem para trazer o preço à normalidade”, explica Gilberto Biojone, consultor e membro da International Stock Exchange Executive Emeriti (Iseee).

Mas os acionistas foram surpreendidos. No dia 20 de julho, André de Marco, diretor de operações da Bolsa, determinou que os leilões passassem a ter duração de uma hora, e não mais de minutos. Durante pelo menos quatro dias, as ações da Mundial ficaram em estado de leilão permanente. Outros agentes do mercado também demonstravam sinais de preocupação com a Mundial. A corretora Votorantim, que estava no topo da lista de negociações, enviou uma carta, no fim da tarde de 19 de julho, pedindo a seus clientes que aumentassem o depósito de margem. A carta informava que a quantia devia ser depositada até as 14 horas do dia 20 e que a corretora passaria a liquidar posições dos clientes que não aumentassem a margem. Entre a noite do dia 19 e a manhã do dia 20, o rumor de que a Votorantim liquidaria ativos se espalhou pelo mercado.

A partir de 21 de julho, a corretora inverteu o comportamento que tinha até então: começou a vender mais do que comprar Mundial, provavelmente liquidando as posições. No dia 22, vendeu 1,5 milhão de ações da Mundial, a um preço médio de R$ 1,23. A Mirae foi a segunda maior vendedora desse dia, com 401 mil papéis. A forte pressão de venda e os leilões de uma hora da BM&FBovespa fizeram o papel da agulha. A bolha havia sido, enfim, perfurada.

E-mails, blogs, chats na internet e negociações ultravelozes são instrumentos altamente potentes para distorcer preços

OS INSTRUMENTOS — O caso Mundial pode ter sido o resultado da ação de manipuladores, do Cisne Negro de Taleb, ou até da combinação das duas coisas. De acordo com o professor de finanças do Insper, Michel Viriato, altas súbitas na bolsa podem acontecer mesmo sem o vazamento de informações privilegiadas e sem a manipulação de um agente. “As pessoas podem atingir um nível muito pouco sensato de confiança”, afirma Viriato.

Com ou sem manipulação, fica nítido que as novas tecnologias foram coadjuvantes no papel de soprar a bolha. E-mails, blogs, chats na internet e negociações ultravelozes por meio de algoritmos são instrumentos altamente potentes para disseminar informações e distorcer preços. Pouco antes de a bolha estourar, havia circulado na internet um texto anônimo, datado de 11 de julho e endereçado à presidente da CVM na época, Maria Helena Santana. O texto acusava Michael Ceitlin, Ana Borges e Rafael Ferri de manipulação do mercado e uso de informações privilegiadas. Além dos três, a Polícia Federal investiga Pedro Calvete, agente autônomo da TBCS.

Nos blogs, foram inúmeros os boatos que circularam sobre a Mundial. No começo de julho, caiu na rede a suposição de que os papéis da Mundial passariam a integrar o Ibovespa. Em vários fóruns sobre a empresa no portal ADVFN, investidores apostavam nesse acontecimento e demonstravam empolgação para comprar mais papéis. Ao ingressar no índice, a empresa entraria no radar dos fundos de investimento com estratégia passiva, além de ter mais exposição. A Bolsa publicou dois comunicados, um em 22 de julho e outro em 12 de agosto, dizendo que a empresa não passaria a integrar as carteiras de Ibovespa, IVBX, IBRX-50 ou IBRX-100, mesmo satisfazendo os requisitos necessários para tal. O motivo seria a movimentação atípica e repentina das ações, que poria em risco o equilíbrio dos indicadores.

Os fóruns sobre a companhia na internet continuaram ativos mesmo depois da bolha. A discussão “MNDL3, rumo ao Novo Mercado”, do ADVFN, por exemplo, ainda estava sendo atualizada até o fechamento desta reportagem e já tinha quase 7 mil comentários. Ceitlin chegou a fazer uma reclamação formal à CVM sobre um desses fóruns virtuais. Segundo ele, nos dias 21 e 22 de junho, foram publicadas informações falsas creditadas à diretoria da empresa no site da ADVFN.

As negociações com algoritmos, por sua vez, tornaram os movimentos de Ferri ainda mais incisivos. O inquérito da PF destaca a data de 10 de junho, na qual Ferri teria enviado 13.830 ordens de compra, em lotes de 100 ações, e outras 84 ordens de venda, em lotes de mil ações. Ele foi responsável por 47% dos negócios do dia. Ao usar algoritmos ultravelozes para colocar suas ordens e ao adquirir os papéis em pequenos lotes, Ferri não só girava mais rapidamente o papel, multiplicando os volumes negociados, como fazia subir os preços.

A alta dos papéis da Mundial criou uma daquelas situações em que a bolsa de valores é transformada em cassino. Questionada pela capital aberto, a CVM confirmou que está apurando os fatos e que mantém cooperação com a Polícia Federal na investigação. Sobre as razões para não ter suspendido a negociação dos papéis, a autarquia informou que o procedimento de leilão (a cargo da Bolsa) é a principal ferramenta para evitar manipulações. A interrupção das negociações, declarou a autarquia, só poderia ser determinada em casos extremos e, no episódio da Mundial, não existiam indícios suficientes de manipulação.

Espera-se que as apurações concluam se houve ou não ação criminosa no episódio. Com tantos fatores imponderáveis, no entanto, o que parece mais difícil é saber se e quando uma outra bolha como essa pode se formar.