Muitas águas vão rolar até dezembro, mas já são fortes os indícios de que 2012 será um ano memorável no calendário das emissões de debêntures. A diminuição do ritmo de crescimento da economia brasileira, derivada dos impactos trazidos pela crise europeia, pela perda de fôlego da China e pela acanhada expansão dos Estados Unidos fez minguar as emissões de ações e as captações no exterior, abrindo ampla vantagem para as locais com títulos de renda fixa. As ofertas de debêntures subiram 8,63%, de R$ 29,58 bilhões nos seis primeiros meses de 2011 para R$ 32,14 bilhões este ano, representando 56,8% da oferta total de títulos no mercado doméstico, de acordo com dados da Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima).

O domínio das debêntures tem uma explicação comum. “O mercado se desloca para onde há custos menores e oferta abundante de dinheiro”, diz o diretor de produtos do Banco Fator, Julian Hester. A crise europeia fechou o mercado externo para as empresas que não desfrutam de rating irrepreensível, e o jeito foi buscar recursos internamente. Como o ambiente internacional mostra-se carregado de incertezas, apenas as empresas de porte gigantesco, excelente rating e parte ponderável da receita em dólar conseguem acessar o mercado externo em condições atraentes. Dentre os maiores emissores de debêntures do primeiro semestre estão os setores de comércio varejista, com 11,6% do total, tecnologia e telecomunicações (10,9%) e energia elétrica (10,1%).

A força das debêntures decorre, na visão de Alberto Kiraly, responsável pela área de banco de investimento do Votorantim, da atividade de setores com receitas predominantemente em moeda local e menos influenciados pela conjuntura adversa de curto e médio prazo. O setor de consumo, por exemplo, vem sendo estimulado por políticas governamentais. Para impedir um recuo mais acentuado do ritmo de expansão do PIB, o governo promove a melhora das condições do crédito ao consumidor e reduz os impostos. A área de infraestrutura, outra prioridade, recebe substanciais aportes do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES). “A dinâmica da economia interna garante a esses setores uma maior resistência aos impactos vindos de fora”, afirma o executivo.

Beneficiária desse contexto, a Aliansce Shopping Centers captou, no primeiro trimestre do ano, R$ 685 milhões no mercado de dívida, sendo R$ 185 milhões em debêntures e R$ 500 milhões em notas promissórias. “A captação se destinou a bancar nossos investimentos em seis shoppings”, explica Eduardo Prado, superintendente de relações com investidores (RI). As debêntures, com prazo de cinco anos, foram emitidas com taxa de 2% além da variação do certificado de depósito interbancário (CDI). E as notas promissórias, estruturadas como empréstimo-ponte de sete meses.

A política monetária do Banco Central também joga a favor das emissões de debêntures. A expressiva queda da taxa Selic — de 12,50% em agosto de 2011 para 8% em julho de 2012 — reduziu o custo absoluto aos emissores sem espantar os investidores. Para os últimos, os papéis mantiveram-se atraentes, pois pagam, em média, 1,5% ao ano acima da variação do CDI, segundo Kiraly. Do lado dos emissores, o corte de 4,5 pontos percentuais em menos de um ano no juro de referência é altamente estimulante.

Diante da oportunidade, empresas aproveitam para trocar os financiamentos bancários por dívida no mercado de capitais. O custo das debêntures não é mais baixo unicamente em consequência da redução da Selic — os papéis são isentos do imposto sobre operações financeiras (IOF) de 0,38% incidente sobre os empréstimos concedidos pelos bancos. “Na ponta do lápis, a economia pode chegar a 1,88% se forem incluídos todos os encargos. Não é pouca coisa”, ressalta Hester. Conforme a Anbima, 42,1% das emissões realizadas no semestre tiveram a finalidade de refinanciar o passivo, e 29,6% destinaram-se à cobertura das necessidades de capital de giro. Os próprios bancos articulam a troca de empréstimos bancários por debêntures. Dados da associação indicam que 49% das emissões foram absorvidas pelos coordenadores. Trata-se de uma maneira de escapar do IOF.

Plínio Pinheiro Guimarães, sócio do escritório de advocacia Pinheiro Guimarães, aponta um terceiro estímulo às debêntures: empresas que emitiram esses papéis no passado a juros substancialmente mais elevados que os atuais estão optando por fazer um resgate antecipado e lançar novos títulos, a taxas bem mais baixas. “Para viabilizar financeiramente o pré-pagamento das debêntures, as companhias estão contraindo empréstimos-pontes, também a juros mais vantajosos, a serem quitados depois pelas novas debêntures”, observa o advogado. O levantamento da Anbima mostra que as recompras ou os resgates antecipados de emissões antigas foram a justificativa apresentada pelas companhias para 4,5% do valor total colocado em debêntures no primeiro semestre do ano. Na visão de Guimarães, o primeiro semestre reverteu o resfriamento da segunda metade de 2011, decorrente das incertezas relativas aos rumos da política monetária e às novas regras da caderneta de poupança.

ESTRADA RÁPIDA — Pouco mais de 77% das debêntures emitidas no primeiro semestre do ano obedeceram ao regime de “esforços restritos”, regulados pela Instrução CVM 476. Como essas operações não requerem registro na Comissão de Valores Mobiliários (CVM), a sua escrituração é mais simples, menos trabalhosa e mais barata para o emissor. “A agilidade permite às empresas aproveitar janelas de oportunidades. Com folga, leva-se de 20 a 30 dias entre a decisão e o lançamento”, conta Eliana Chimenti, sócia do escritório Machado Meyer. A colocação pode ser dirigida a um universo limitado de investidores qualificados: no máximo 50 potenciais compradores, dos quais até 20 podem subscrever.

No rol de compradores de debêntures emitidas pela 476, podem figurar pessoas físicas que se disponham a aplicar um mínimo de R$ 1 milhão. “Há hoje um grande interesse do investidor individual qualificado por causa do declínio da Selic”, considera Eliana. O mercado de dívida interno não sofre as intempéries do segmento de ações por envolver, sobretudo, investidores institucionais locais, como os fundos de investimentos e os de pensão. “Numa oferta de ações, entre 70% e 80% do volume total é absorvido por investidores estrangeiros. Por causa da crise, eles estão avessos a assumir riscos”, analisa a advogada.

ENCALHADAS — Já as debêntures de infraestrutura, instrumentos que desfrutam de isenção tributária para compradores pessoa física ou estrangeiros, ainda não decolaram. Por enquanto, não foi lançado nenhum papel com os objetivos perseguidos pela legislação. Foi feita apenas uma operação, pelo grupo Minerva, mas de troca de passivo em dólar por reais. Em junho, o frigorífico emitiu debêntures de dez anos no valor de R$ 450 milhões para internalizar parte dos recursos captados externamente no início do ano através de uma emissão de bônus. A Rodovias do Tietê, concessionária que administra 406 quilômetros de estradas no interior de São Paulo, tentou captar R$ 650 milhões por meio de debêntures incentivadas, mas a emissão não foi bem-sucedida. A empresa decidiu, então, trocar o banco coordenador — escolheu o BTG Pactual em substituição ao Barclays — e esperar uma nova janela.

O entrave principal desse tipo de debênture é de ordem jurídica. Pela Lei 12.431, que normatiza esses papéis, as empresas só podem utilizar os recursos captados nos investimentos de infraestrutura. Não estão aptas, portanto, a amortizar dívida com eles. O governo estuda introduzir mudanças na legislação, autorizando o refinanciamento de passivos vinculados ao setor. A expectativa é que o título tenha boa receptividade no mercado. Além do benefício fiscal, a chamada debênture de projeto vai remunerar seus investidores com IPCA mais juros de 8,75% ao ano. Se ela decolar nos próximos meses, 2012 estará com tudo para ser o ano das debêntures no mercado de capitais.