A troca do pregão viva-voz pelos sistemas eletrônicos de negociação, as reformas de governança e o crescimento dos mercados de derivativos desencadearam um processo de consolidação das bolsas de valores pelo mundo que parece ser irreversível. Desmutualização, aberturas de capital, ofertas hostis de tomada de controle, aquisições e alianças para formar mercados regionais e transatlânticos vêm acompanhadas do surgimento de novos concorrentes — as plataformas eletrônicas de negociação, como a que os sete maiores bancos de investimento europeus pretendem lançar ainda este ano. Será o fim dos mercados como os conhecemos hoje? E o Brasil, que posição pretende ocupar nesse cenário e como vem se preparando para isso?

Nenhuma resposta definitiva é dada para essas perguntas. Mas os projetos em fase de implementação e os desdobramentos esperados indicam que o mercado brasileiro se movimenta para ser uma liderança regional. Alianças com bolsas latino-americanas — como o acordo bilateral de negociação que a Bovespa tem firmado com a Bolsa do México — são um primeiro indicador de que essa é a orientação seguida até agora. O segundo, e mais forte deles, é que tanto a bolsa de valores quanto a de mercadorias e futuros (BM&F) estão em pleno processo de desmutualização de suas estruturas. Isso significa que deixarão de ser organizações fechadas, de propriedade das corretoras que nelas atuam, para se transformar em sociedades anônimas, ou desmutualizadas. Poderão assim, futuramente, optar por abrir seu capital e, então, ganhar um papel mais ativo no jogo da consolidação, marcado pelas tais fusões, ofertas hostis e alianças operacionais que movimentam as bolsas na Europa e nos Estados Unidos.

“Primeiro vamos cuidar de concluir o desenho que vai ter a bolsa desmutualizada e trabalhar em conjunto com a Comissão de Valores Mobiliários e com o Conselho Monetário Nacional para definir as mudanças necessárias na regulamentação. Num momento posterior, que ainda não sabemos qual será, avaliaremos a abertura de capital”, afirma Gilberto Mifano, superintendente da Bovespa, frisando que os dois processos — a desmutualização e a abertura de capital — são independentes. O primeiro passo deverá consumir todo o ano de 2007. Para o segundo, não há previsão. O cronograma da BM&F ainda não foi divulgado e a bolsa de mercadorias não fala sobre o projeto com a imprensa. Mas, em meados de dezembro passado, seus membros aprovaram o modelo apresentado pelo banco inglês Rotschild, contratado para realizar um estudo e fazer recomendações ao projeto que a BM&F deve iniciar também em 2007.

A BM&F é a quinta maior bolsa de futuros do mundo e a única delas que ainda não é desmutualizada e de capital aberto. Lá fora, esse processo teve início no começo da década de 90. Hoje, já evoluiu para os movimentos de fusão e aquisição que tem seus maiores exemplos na operação da Bolsa de Nova York (Nyse) com a pan-européia Euronext — cuja fusão, aprovada por mais de 98% dos acionistas em dezembro, promete colocar no ar a primeira bolsa de valores transatlântica do mundo até o final de março — e na união da Chicago Board of Trade com a Chicago Mercantile Exchange, que formará a maior bolsa de derivativos do planeta. A origem dessas tendências é a mesma: assegurar ganhos de escala continuados, atraindo investimentos em infra-estrutura, novas listagens e ampliando o acesso aos recursos internacionais que são destinados ao mercado de renda variável.

MAIORES E MAIS ÁGEIS – É compreensível que, nessa nova dimensão, o volume de investimentos que uma bolsa requer para se manter competitiva tenha se multiplicado em muitas vezes e que, para garantir sua liderança, seja ela global ou regional, a sua capacidade de responder rapidamente às mudanças deva crescer na mesma proporção. Para Mifano, da Bovespa, é evidente que a estrutura mutualizada que fazia sentido há trinta anos, quando o mercado ainda ficava restrito aos próprios corretores fundadores da bolsa, não dê mais conta das necessidades atuais da instituição. “A agilidade é uma variável chave e a desmutualização tem uma contribuição importante para injetá-la no processo decisório. Todas as bolsas que passaram por esse processo ganharam liberdade de decisão, de formulação de estratégias e de preparo para lidar com os novos desafios que o processo de consolidação mundial coloca.”

A desmutualização permite também desvincular as figuras do sócio da empresa e do usuário de seus serviços. Com isso, as exigências de cada um (naturalmente distintas) podem ser trabalhadas de maneira mais adequada. “As bolsas precisam, mais do que nunca, ser geridas como empresas eficientes, competentes e focadas no objetivo de unir investidores e emissores”, afirma o superintendente da bolsa brasileira. A conclusão do processo depende ainda de uma série de ajustes na regulamentação.

Um deles é definir quem poderá ser sócio da “nova bolsa”. A regulamentação precisará prever, por exemplo, se investidores individuais poderão participar e se deverá haver algum tipo de limite máximo para essa participação. Na mesma linha, deverão ser avaliadas as permissões e condições para a entrada de investidores estrangeiros. O processo inclui até a definição do que é uma sociedade corretora. Hoje a propriedade de títulos patrimoniais da bolsa é condição fundamental para que uma instituição possa ser denominada como corretora. Com a desmutualização, não será mais necessário ser sócio da bolsa para nela negociar ações.

Nos Estados Unidos e na Europa os pontos de maior controvérsia envolvidos na reestruturação societária das bolsas de valores foram juntamente os que diziam respeito à participação de estrangeiros e seu impacto na capacidade de regulação do mercado local. Para que a fusão da Nyse com a Euronext pudesse prosseguir, uma série de modelos foram avaliados pelos países envolvidos. Iam desde a criação de uma holding fechada com poder de veto nos assuntos regulatórios até a estrutura finalmente aprovada, que prevê duas entidades (uma fundação européia com sede na Holanda e um trust na corte de Delaware, nos EUA) criadas com o propósito específico de evitar o alcance extraterritorial das regulamentações. No Reino Unido, onde a Bolsa de Londres vive às voltas com propostas de aquisição de controle por parte da norte-americana Nasdaq, o Parlamento já estuda uma cláusula que garanta à comissão de valores mobiliários britânica (a FSA) o poder de veto sobre propostas de qualquer sócio estrangeiro de uma bolsa de valores que envolvam mudanças nas normas dos mercados.

NOVOS HORIZONTES – A cooperação com o regulador tem marcado todas as iniciativas diferenciadas da bolsa. Além do exemplo mais óbvio, que é o de constituição dos segmentos diferenciados de governança como o Novo Mercado, também se pode citar o projeto-piloto que vem sendo o carro chefe da estratégia da Bovespa no âmbito internacional: o acordo de integração com a Bolsa do México. Firmado a partir de um conceito desenvolvido na Confederação Ibero-Americana de Bolsas de Valores, ele deve ser estendido, no médio prazo, para as bolsas de outros países membros. No entanto, ainda não há definições mais claras sobre essa expansão. O único convênio que a Bovespa tem firmado além daquele com o México é com a Bolsa da Colômbia.

“A idéia é que todos esses mercados estejam conectados por meio de acordos bilaterais, firmados entre as bolsas, mas cuja implementação dependa de parcerias entre as corretoras de cada país”, conta Mifano. Esse modelo bilateral é diferente do chamado “cross-membership”, que foi escolhido para a integração de bolsas asiáticas e vem sendo capitaneado pela Tokyo Stock Exchange. Neste, um corretor pode operar diretamente em qualquer dos mercados que faça parte do projeto. Para isso, é preciso que aprenda todos os detalhes e dedique tempo ao conhecimento das companhias de cada país. Aqui, o modelo bilateral permite que os corretores façam uma ponte entre seus clientes e as corretoras parceiras, responsáveis pelas operações e pela avaliação das companhias locais.

A versão asiática também demanda investimentos em infra-estrutura que a do projeto com o México não requer. Para que as ações listadas em um determinado mercado possam ser negociadas nos países vinculados ao acordo de cross-membership, é necessário contar com uma plataforma de negociação para integrar todas essas bolsas. O projeto liderado pela Tokyo Stock Exchange deve entrar em operação somente em 2009, quando o sistema eletrônico estará completamente desenvolvido. De acordo com o presidente da bolsa japonesa, Taizo Nishimuro, “o formato de cross-membership é a solução mais interessante para bolsas ou países que desejem ampliar o volume de negócios entre si, mas que, por restrições legais ou mesmo por decisão estratégica, não optem por uma integração formal de suas atividades, que seria propiciada por uma aquisição de controle ou por uma fusão”.

As plataformas de negociação também são vistas como uma alternativa para instituições que desejam abocanhar um pedaço dos mercados de renda variável competindo com as bolsas (no lugar de se associarem a elas). É o caso de grandes bancos de investimento europeus — como Citigroup, Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, Merrill Lynch, Morgan Stanley e UBS — que, no final de novembro do ano passado, se uniram para criar o Project Turquoise, uma plataforma de negociação de ações para competir com as grandes bolsas, praticando preços mais competitivos.

É também o caso da Bats Trading, uma empresa desenvolvedora de softwares para negociação de títulos sediada na cidade de Kansas, nos Estados Unidos, que lançou em janeiro de 2006 uma plataforma para negociar ações listadas na Nasdaq e, em dezembro do ano passado, colocou no ar uma promoção de tarifas para ampliar sua base de usuários e crescer seu volume de negócios dos atuais 152 milhões de ações para cinco bilhões. Com participações minoritárias dos bancos de investimento Lehman Brothers, Morgan Stanley, Credit Suisse e da Lime (uma corretora de Nova York), a Bats já é responsável por 6% das transações realizadas com ações da Nasdaq.

A história das plataformas é, inclusive, parecida com a das bolsas. A exemplo destas últimas, elas nascem da união de instituições financeiras com interesses comuns. No passado, várias iniciativas de montagem de plataformas eletrônicas de negociações de títulos deram errado, como a Brokertec Futures, formada por bancos como Morgan Stanley e Goldman Sachs para tentar fazer frente ao domínio da Chicago Board of Trade. Se as novas tentativas forem adiante, a tendência de consolidação das bolsas poderá ser seguida pela entrada de concorrentes com potencial para dar trabalho.