O outro lado

Pressão por criação de letras financeiras imobiliárias ignora riscos dos covered bonds

Gestão de Recursos/Artigo/Temas/Edição 105 / 1 de Maio de 2012
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Há uma pressão no mercado de financiamento imobiliário para que se tenha uma fonte alternativa de recursos quando os depósitos de poupança se mostrarem insuficientes. Hoje contamos com os certificados de recebíveis imobiliários (CRIs) como opção de funding para o setor. Eles têm crescido significativamente nos últimos três anos, mas ainda representam um valor pequeno para o potencial desse instrumento no País. Por esse motivo, já se fala de uma ferramenta complementar aos CRIs: o covered bond (CB). Trata–se de um título emitido por instituições financeiras, criado há mais de 200 anos e utilizado extensamente na Europa. No Brasil, discute–se a edição de uma lei que crie a letra financeira imobiliária (LFI), que funcionaria nos mesmos moldes dos CBs.

O covered bond tem como lastro uma carteira de créditos concedidos a pessoas físicas para a aquisição de imóveis residenciais. Uma suposta vantagem do CB é a garantia dada pela instituição financeira emissora e a separação do lastro do patrimônio do banco, que manteria o fluxo de pagamento para os investidores em caso de falência. No entanto, essa proteção nunca foi colocada à prova. Bancos que faliram recentemente (Hypo Real Estate, Dexia, Northern Rock e Washington Mutual) foram regatados pelo governo ou passaram a ser propriedade de novos donos. A propalada segurança dos CB, portanto, ainda é uma incógnita, mesmo na Europa.

Além disso, ao transformar suas carteiras de crédito imobiliário em lastro para os CBs, os bancos acabam, de certa forma, aumentando os riscos da dívida sênior — aquela cujos credores têm prioridade no exercício das garantias —, pois estão destinando ativos de seus balanços para a remuneração dos títulos. O resultado é uma efetiva subordinação da dívida sênior aos CBs. Isso pode fomentar um círculo vicioso, no qual os juros da dívida sênior se elevam, o que conduz a uma maior emissão de CBs e à consequente segregação de mais ativos do balanço do banco em benefício exclusivo dos detentores desses papéis. A preocupação com essa hipótese foi manifestada, inclusive, pelo European Covered Bond Council (ECBC), entidade que representa os participantes dessa indústria na Europa.

Há um agravante. Os bancos emissores têm a obrigação de administrar as carteiras que servem como lastro, substituindo as inadimplentes ou com fraco desempenho por outras de melhor qualidade. Mas, se as melhores carteiras são sempre alocadas a CBs, haverá um problema para esse título, uma vez que o risco de crédito aumentará no decorrer do tempo. Outro grande desafio dos bancos emissores é conseguir equalizar o vencimento dos CBs com o dos recebíveis da carteira subjacente em garantia. O CB, geralmente, vence antes do crédito imobiliário que o alimenta. Então, para cobri–lo, os bancos tendem a emitir outros CBs. Ou seja: o pagamento dos CBs depende da liquidez futura desses mesmos papéis. Se faltar liquidez no mercado, será mais difícil refinanciar o título.

No âmbito internacional, as discussões para um aprimoramento do CB incluem torná–lo semelhante ao CRI, com o intuito de efetivamente assegurar seu pagamento mesmo se o banco emissor for à bancarrota. A ideia é replicar no CB o princípio fundamental da securitização de recebíveis imobiliários: as amortizações de principal e juros do lastro garantem a remuneração contínua do investidor. Isso elimina o risco de refinanciamento presente no CB tradicional, que remunera o investidor somente na data de vencimento (o prazo médio é de oito anos).


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