As emissões de títulos privados estarão mais simples e menos custosas a partir deste mês. Às vésperas da passagem para 2004, a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) baixou uma das instruções mais esperadas dos últimos anos, modificando as normas para ofertas públicas de ações, debêntures e demais valores mobiliários nos mercados primário e secundário.

A Nova 13 – como está sendo chamada a Instrução 400, porque substitui a norma de número 13, de 30 de setembro de 1980 – regulamenta a minuta submetida a audiência pública em 2002. Seus principais pontos são o programa de distribuição de valores mobiliários (registro de prateleira), a dispensa de registro em operações envolvendo investidores qualificados e a opção de lote suplementar, o chamado green shoe. Com o registro de prateleira, a CVM facilita o acesso das companhias ao mercado. Elas passam a ter a chance de obter o registro e depois esperar, até dois anos, para fazer o lançamento no momento apropriado.

Além de simplificar, a norma abre espaço para a redução de algumas das despesas envolvidas nos processos de emissão de papéis, consideradas elevadas no Brasil. A divulgação de anúncio de início de distribuição poderá agora ser feita através de aviso resumido nos jornais, indicando a página na internet em que os investidores poderão obter as informações detalhadas e completas. “O custo com publicidade é hoje um dos maiores gastos legais de uma emissão”, afirma Julio Freitas, diretor da área de Mercado de Capitais do Unibanco.

Segundo especialistas nesse segmento, o preço do anúncio de início de uma emissão do tipo sem garantias adicionais, por exemplo, sai por cerca de R$ 80 mil em jornal especializado. Soma-se a esse o anúncio de encerramento da operação, cotado em R$ 15 mil. Existem ainda os gastos com a publicação da convocação e da ata da assembléia geral extraordinária (AGE), cerca de R$ 6 mil cada. No total, as despesas obrigatórias com anúncios podem ultrapassar o custo do registro da emissão na CVM, cujo teto é R$ 82,9 mil.

A economia gerada pela redução do tamanho da publicidade ainda não foi avaliada pelo mercado. Mas acredita-se em um corte de mais da metade desse custo com a nova instrução. No mercado internacional, tais publicações não são exigidas. Em algumas das emissões – mais especificamente naquelas destinadas a investidores qualificados – o registro da Securities and Exchange Commission (SEC), órgão norte-americano correspondente à CVM brasileira, também é dispensado. O maior gasto no exterior é com o escritório de advocacia contratado, em torno de US$ 100 mil.

A nova lei permite ainda um anúncio único de início e encerramento da operação – outro ponto reivindicado pelo mercado –, caso a totalidade ofertada seja subscrita pelos investidores até a data de publicação do anúncio de início de distribuição.

O aviso de início de uma operação poderia ter sido considerado dispensável, uma vez que a venda dos papéis, na maioria das vezes, é articulada antes da publicação. Enquanto o processo está em tramitação na CVM para a emissão do registro, o coordenador da emissão realiza o chamado bookbuilding, uma espécie de leilão de ofertas no mercado em que são acertados os preços e as condições com os investidores. Ou seja, após o bookbuilding, o negócio está praticamente fechado. O preço é então repassado à CVM, que concede o registro. Sai o anúncio de início da distribuição, que repete todas as condições já acertadas, o negócio é fechado oficialmente e publica-se o aviso de encerramento.

De qualquer forma, só a redução dos prazos para as emissões já representa uma economia na avaliação de José Barreto da Silva Netto, sócio do Levy & Salomão Advogados. “Temos que levar em consideração o custo do tempo, que não dá para calcular mas é importante já que a empresa poderá usar o dinheiro mais rapidamente.”

MENOS BUROCRACIA – Pelas novas regras, a via-crúcis para o registro de emissões ficou mais curta. Além dos mecanismos que podem simplificar ou dispensar o registro – no caso do registro de prateleira ou das operações para investidores qualificados –, o tempo caiu de cerca de 120 dias (corridos) para 70 dias (úteis), entre análise, cumprimento de exigências e emissão do registro (ver ilustração abaixo).

Barreto também acredita que algumas operações ficarão mais baratas por conta da possibilidade de dispensa de algumas das exigências estabelecidas. Entre elas a dispensa do próprio registro, da divulgação de publicações ou do cumprimento de prazos em situações especiais a serem analisadas.

Carlos Alberto Rebello Sobrinho, superintendente de registros da CVM, explica que a dispensa poderá ocorrer, por exemplo, quando a distribuição for direcionada a uma região geográfica específica ou a um público determinado. As análises do pedido serão conduzidas caso a caso.

Mas o tipo de dispensa mais importante trazido pela Nova 13 é em relação às emissões para investidores qualificados. Num modelo parecido com o da regra 144-A da SEC, a CVM lançou a possibilidade de os bancos solicitarem a dispensa do registro quando a operação for exclusivamente voltada a esse tipo de investidor.

Embora grande parte das emissões no Brasil se encaixem nesse caso, Rebello acredita que os bancos pedirão para serem liberados do prospecto e não do registro. Isso porque os fundos de investimentos, fortes compradores dos títulos ofertados nas emissões, somente podem adquirir papéis que possuam o carimbo da CVM. “É possível que essa regra se flexibilize com o tempo mas, por enquanto, ainda será preciso o registro para alcançar esses investidores”, afirma. Rebello garante que a análise para qualquer dispensa será criteriosa e ocorrerá sob o ponto de vista dos investidores. “Se os títulos forem comprados por um investidor qualificado mas tiverem como próximo destino uma distribuição no varejo não haverá dispensa”, explica.

Conseguindo a autorização para não apresentar o prospecto, os bancos economizam dinheiro e tempo. Mas o procedimento não será simples. A instrução determina que os intermediadores apresentem uma declaração assinada pelos subscritores garantindo que têm experiência em finanças e que receberam todas as informações necessárias para tomar a decisão de investimento. Esses subscritores, se quiserem vender o título para um investidor não qualificado nos 18 meses que sucederem a oferta, terão de pleitear um registro especial para essa operação.

Há também reduções de custos que foram requeridas pelo mercado mas não contempladas pela instrução. É o caso do pedido de cobrança de um registro único nos programas de emissão, não atendido por força da legislação. A Lei Federal 7.940, de 20 de dezembro de 1989, que trata da taxa de fiscalização dos mercados de títulos e valores mobiliários, exige que o registro seja cobrado por distribuição.

Novas regras permitem reduções de custo com publicidade legal e com a dispensa de apresentação de documentos

MERCADO APROVA A INSTRUÇÃO – Ainda que não tenha atendido a tudo que o mercado esperava, a instrução 400 foi elogiada. “O programa de emissões vai agilizar muito as operações”, diz Márcio Guedes, diretor da área de Mercado de Capitais do Citibank.

Segundo Luiz Fernando Rezende, vice-presidente da Associação Nacional dos Bancos de Investimento (Anbid) e responsável pela área de mercado de capitais, os principais pontos pedidos pelo mercado foram contemplados. “Não houve polêmica na elaboração da instrução. A demora se deu por conta da sua complexidade”, explica. As novas regras foram colocadas em audiência pública de outubro a dezembro de 2002.

Além de revogar e substituir a Instrução 13 – que tratava das ofertas primárias – a nova norma disciplina as ofertas secundárias, revogando também a Instrução 88, de 3 de novembro de 1988. “A Instrução 400 é a mais importante do mercado de capitais nos últimos tempos”, afirma Barreto, do Levy & Salomão. “Foram adotados todos os mecanismos existentes lá fora.”

Na prática, eram as normas estrangeiras que vinham norteando as distribuições públicas no Brasil enquanto a velha 13 não passava por uma reforma. Sem dispor do regulamento adequado, a CVM passou a incentivar as companhias emissoras a utilizar no mercado doméstico o mesmo modelo de prospecto apresentado à SEC nas captações externas, conta Antonio Felix, sócio responsável pela área de mercado de capitais da Tozzini, Freire, Teixeira e Silva Advogados. Depois foi lançado o código de auto-regulação da Anbid, que formalizou algumas dessas práticas. “A nova 13 veio para consolidar finalmente essas regras”, afirma Felix.

Instrução adota práticas utilizadas nas emissões externas e previstas no código de auto-regulação da Anbid

Um ponto bastante elogiado pelo mercado é a opção de distribuição de lote suplementar, o chamado green shoe. Por meio dele, o ofertante poderá outorgar ao intermediário uma opção de colocação de lote adicional limitado a 15% da distribuição caso a demanda pelos papéis justifique o exercício dessa opção.

SUCESSO DEPENDE DO MERCADO SECUNDÁRIO – A Nova 13 veio ao final de um ano considerado o pior desde 1998 para as emissões primárias. Foram registradas 235 operações, com volume de R$ 9,552 bilhões, entre todos os valores mobiliários registrados. Menos da metade de 2002, que movimentou R$ 21,998 bilhões, número semelhante ao de 2001. Em 2000, o volume chegou a quase R$ 43 bilhões.

Juros altos e a crise de confiança na economia que marcou a virada de 2002 para 2003 foram os fatores que mais contribuíram para a consolidação desse quadro. A ele se somaram problemas conjunturais do mercado de capitais doméstico como a baixa liquidez e o reduzido número de companhias. “A legislação vem para facilitar, mas o aquecimento depende de fatores macroeconômicos”, diz Rezende, que acredita em um cenário melhor para as emissões em 2004.

A redução das taxas de juros, que traz maior atratividade para esses papéis frente aos títulos públicos, e a expectativa de regulamentação das debêntures padronizadas prometem ser importantes incentivos.

Luiz Leonardo Cantidiano, presidente da CVM, prevê lançar a instrução que cria as debêntures padronizadas ainda no começo deste ano. Com ela, os papéis terão um modelo pré-determinado, o que dará maior rapidez ao processo de registro e facilidade de cotação e negociação no mercado secundário.

Os mecanismos de negociação de títulos também vêm se ampliando. No final de outubro, a Sociedade Operadora do Mercado de Ativos (Soma) e a Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa) lançaram o SomaFix, uma plataforma para negócios com títulos de renda fixa privados que será a extensão, para o balcão organizado, do BovespaFix. Este, por sua vez, ganhou novas funcionalidades, entre elas a negociação de títulos por taxa – o que, no caso das debêntures, passará a ser possível com a padronização.