Agora é FIDC

MP 601 anima estruturadores a planejar fundos de direitos creditórios para investir em infraestrutura

Legislação e Regulamentação/Reportagem/Edição 115 / 1 de março de 2013
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Do planalto à explanada, a afirmação de que o Brasil precisa investir em infraestrutura é um mantra. Por ano, o País perde cerca de US$ 83 bilhões com burocracia de mais e boas estradas de menos — o prejuízo representa 3,6% do Produto Interno Bruto (PIB). Agora, com a Copa do Mundo e a Olimpíada batendo à porta, o governo corre contra o tempo para acelerar os investimentos em infraestrutura. Em 2011, sancionou a Lei 12.431, que incentiva a emissão de debêntures de infraestrutura com isenção de imposto de renda para os investidores nacionais pessoas físicas e estrangeiros. No fim de 2012, estendeu o benefício aos fundos de investimento em direitos creditórios (FIDCs) voltados a projetos de infraestrutura, pesquisa e inovação, por meio da Medida Provisória (MP) 601.

Pablo Fonseca, secretário adjunto de política econômica do Ministério da Fazenda, conta que a iniciativa, debatida desde 2011, decorre de uma sugestão do próprio mercado. Com ela, o governo dá sequência ao plano Brasil Maior, que tem como meta principal elevar o investimento em infraestrutura e inovação para 22% do PIB — atualmente, esse percentual é de aproximadamente 18%.

Apesar de a medida ainda não ter virado lei — a MP 601 deve ser votada no Congresso até junho —, gestoras como a BRZ Investimentos já estão se movimentando para estruturar FIDCs de infraestrutura. Além do alívio na carga tributária, pesa a favor do produto a taxa Selic historicamente baixa. Mais do que nunca os investidores buscam oportunidades para sair dos títulos públicos e migrar para ativos mais rentáveis como, por exemplo, os de crédito privado. “Desde a promulgação da MP, temos conversado com investidores interessados em comprar cotas de FIDCs de infraestrutura. Há uma grande demanda por esse ativo”, diz Allan Hadid, sócio da BRZ, sem dar detalhes do prazo previsto para o lançamento e da sua expectativa de captação.

A RB Capital, especializada em operações de crédito estruturado e investimentos imobiliários, também cogita lançar FIDCs de infraestrutura nos próximos meses. Com isso, vai diversificar seu portfólio de produtos, já consolidado no segmento de certificados de recebíveis imobiliários (CRIs) e fundos imobiliários (FIIs). Segundo Flávia Palácios, sócia-gestora responsável pela divisão de estruturação da RB Capital, a primeira operação, prevista para este semestre, tem captação estimada entre R$ 300 milhões e R$ 500 milhões. Uma outra deve ser lançada no segundo semestre, ainda sem valor previsto pela RB.

Outro pretendente a aproveitar a oportunidade aberta pela MP 601 é o banco Petra. Para o sócio Fernando Marques, os FIDCs têm um bom potencial, mas ainda é preciso analisar os pormenores da MP. Para ser ofertado com incentivo fiscal, o FIDC precisa obedecer a uma série de requisitos, e, se algum deles for descumprido, há punição. Conforme prevê a Lei 12.431, os emissores que não utilizarem os recursos captados no projeto prometido terão de pagar aos investidores 20% sobre o valor não aplicado corretamente.

VANTAGENS DISTINTAS — Apesar de guardarem semelhanças na sua finalidade — financiar investimentos de infraestrutura — e no tratamento fiscal concedido pelo governo, FIDCs e debêntures servirão a propósitos diferentes. De acordo com José Barreto, sócio do escritório Vaz, Barreto, Shingaki e Oioli Advogados, as debêntures são indicadas para projetos em fase inicial, quando a empresa tem condições de contrair dívida, utilizando como contrapartida seu patrimônio. Já o FIDC é mais adequado para projetos pós-operacionais, em que o emissor não tenha mais capacidade de endividamento. Diferentemente de um empréstimo bancário, a operação com FIDC não é computada como dívida no balanço da empresa. Ao originar o recebível e cedê-lo a uma securitizadora, a companhia debita o ativo do seu “contas a receber” e registra no caixa o ingresso dos recursos provenientes do pagamento dos recebíveis transferidos.

A RB Capital planeja fazer, ainda neste semestre, captação estimada entre R$ 300 milhões e R$ 500 milhões

Outra diferença entre os dois instrumentos é o acesso às garantias. Enquanto nas debêntures elas só são ativadas em caso de um evento de inadimplência, nos FIDCs elas estão embutidas no produto, mais especificamente nas cotas subordinadas. Se os pagamentos dos recebíveis falham, os detentores dessas cotas assumem os prejuízos em primeiro lugar. O envolvimento de diversos agentes na estruturação do FIDC — administradores, gestores, custodiantes, estruturadores, distribuidores, agências de rating, auditorias e escritórios de advocacia — também é um ponto a favor da mitigação dos riscos.

Fonseca, do Ministério da Fazenda, ressalta que o FIDC possibilita ainda apartar o risco do projeto do risco do originador. No caso das debêntures, isso também é possível, mas é preciso constituir uma sociedade de propósito específico (SPE) para realizar a emissão, como previa inicialmente a Lei 12.431. Diante da baixa adesão ao instrumento, o governo editou, em 2012, a Lei 12.715, que, dentre outras coisas, ampliou o universo de potenciais emissores. Além das SPEs, seus controladores e empresas concessionárias também podem captar recursos utilizando debêntures de infraestrutura. “O isolamento do risco permite que o fundo de recebíveis pague uma taxa de remuneração mais baixa ao investidor do que a debênture”, explica Fonseca.

Quando comparados o FIDC de infraestrutura e o fundo de debêntures, também incentivado pela Lei 12.431, surge uma vantagem para o primeiro: a possibilidade de adquirir recebíveis de um único cedente. O fundo de debêntures de infraestrutura, de acordo com a legislação, só usufrui o benefício fiscal se, nos dois primeiros anos de funcionamento, alocar pelo menos 67% do seu patrimônio nas debêntures incentivadas. Passado esse período, o percentual sobe para 85%. O desafio é conciliar essas exigências com os limites de concentração impostos pela Instrução 409 da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), à qual estão sujeitos os fundos de debêntures. De acordo com a norma, os fundos devem ter, no máximo, 10% do patrimônio líquido investido em um único emissor. Considerando a aplicação mínima de 67% dos recursos, isso significaria a carteira possuir, pelo menos, sete debêntures de emissões distintas. A questão é que, até agora, o mercado presenciou poucas emissões desses títulos. Desde que a Lei 12.431 foi outorgada, foram realizadas seis ofertas: Minerva, Rio Canoas, OGX, Montes Claros, Autoban e Cart. Juntas, elas captaram R$ 3,4 bilhões.

Um ponto desfavorável dos FIDCs em relação às debêntures refere-se ao público que podem acessar. Pelas regras da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), as cotas de FIDC só estão disponíveis para os chamados investidores qualificados, aqueles com, pelo menos, R$ 300 mil em aplicações no mercado financeiro. O investimento mínimo no produto é de R$ 25 mil, segundo a Instrução 356 da CVM. As debêntures não têm essa restrição. No ano passado, a Autoban captou R$ 135 milhões em uma emissão de debêntures de infraestrutura e atraiu 1.500 investidores pessoas físicas. A demanda atingiu o dobro do registrado durante a coleta de intenções (bookbuilding), fazendo com que a taxa paga pelos títulos caísse de IPCA 2,97% para IPCA 2,71%. Cada investidor alocou R$ 15 mil.

Anna Carolina Malta, sócia da área de mercado financeiro e de capitais do BM&A Advogados, afirma que a debênture ainda é mais palatável para o mercado. Apesar de haver certa demanda pelos fundos de direitos creditórios de infraestrutura — o BM&A recebeu três sondagens desde a MP 601 —, a maior procura ainda é pelas debêntures. Barreto acredita que as emissões de FIDCs de infraestrutura irão se intensificar quando a MP 601 for aprovada pelo Congresso. “Ainda vai haver aquela reação inicial de conhecimento do produto. As ofertas deverão acontecer somente a partir do segundo semestre”, avalia.

A inclusão dos FIDCs no universo de títulos incentivados pode ajudar a aumentar as emissões desse produto. Utilizados indevidamente para produzir fraudes, eles sofreram um baque em 2012. Segundo dados da Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima), 77 emissões totalizaram um volume de R$ 5,5 bilhões em 2012, ante 109 emissões e R$ 14,7 bilhões no ano anterior.


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