É preciso segurança

Gestão de Recursos/Reportagem/Edição 112 / 1 de dezembro de 2012
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A edição de outubro da CAPITAL ABERTO trouxe a história de uma fraude financeira que surpreendeu pela audácia de seus autores: a gestora de recursos do Banco Cruzeiro do Sul, liquidado em setembro pelo Banco Central, vendeu dois fundos de participações (FIPs) em suas agências bancárias como se fossem uma aplicação trivial de renda fixa. Eram referenciados no CDI e tinham liquidez diária, mas investiam em debêntures de uma empresa do controlador do banco e deixaram os cotistas em maus lençóis após a liquidação. O episódio explicitou falhas que persistem na indústria de fundos e comprometem sua credibilidade: a análise da adequação do perfil de risco do investidor ao produto, apelidada pelo mercado de suitability, ainda é feita de forma ineficaz e displicente; os gerentes que vendem o produto ao consumidor final estão despreparados para a função; e os cidadãos brasileiros carecem de educação financeira. A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) apresentou propostas ao mercado para aprimorar o suitability, solidificar os deveres fiduciários dos administradores e ampliar a transparência sobre as gestoras de recursos, mas algumas dessas medidas são consideradas inadequadas e exageradas pelos agentes.

Para debater sobre o caldo de fissuras e transformações em que está mergulhada a indústria brasileira de fundos de investimento a CAPITAL ABERTO reuniu em sua redação seis profissionais que enxergam a questão sob ângulos distintos. Eles versaram sobre as estruturas de proteção necessárias, analisaram os custos e benefícios da Instrução 306 e lançaram ideias para o futuro da indústria.

CAPITAL ABERTO — Francisco, nós tivemos recentemente o caso da venda irregular de FIPs com liquidez diária pelo Cruzeiro do Sul e gostaríamos que você falasse um pouco sobre o trabalho de supervisão da CVM nesse campo.

FRANCISCO SANTOS — Com uma indústria desse tamanho, e com os recursos disponíveis, você tem de fazer escolhas. E o que buscamos é fazer as escolhas mais inteligentes possíveis, ou seja, alocando os recursos, que sempre são escassos, nas áreas em que o retorno é maior, onde há mais risco para o investidor. Esse processo é o que chamamos de Supervisão Baseada em Risco, e nele são mapeadas as áreas em que a percepção de potenciais problemas é maior. Há o risco, obviamente, de acontecer um problema exatamente naquela área não escolhida como foco da supervisão.

LUIZ MÜSSNICH — Desculpe te interromper, Francisco, mas o caso do Cruzeiro do Sul não foi isso. Ali, parece que eles se aproveitaram de brechas legais de interpretação ampla e quebraram regras de conflito de interesses.

PEDRO RUDGE — Nessa história, nenhuma regra teria evitado que aquilo acontecesse.

FRANCISCO SANTOS — Não vou entrar em caso específico, mas o que estamos fazendo agora, na CVM, é elaborar propostas ao colegiado no sentido de incorporar determinados parâmetros que mudem um pouco o foco da supervisão para o biênio 2013 e 2014 e aperfeiçoem o trabalho. Dito isso, eu concordo com o Pedro: para determinado tipo de má conduta, a melhor prevenção é a punição exemplar.

RODRIGO VIEIRA — Exatamente. Senão, você acaba com o mercado…

CAPITAL ABERTO — Como vocês analisam o aspecto da segurança do investidor hoje na indústria de fundos? Os cotistas do Cruzeiro do Sul não compreendiam o risco que estavam correndo, assim como muitos investidores do BVA (cuja intervenção foi decretada pelo Banco Central em outubro).

PEDRO RUDGE — Isso tudo remete à questão da cultura e da educação financeira. Não podemos esperar que o regulador tutele tudo o que o fundo pode ou não fazer. Cabe, sim, à pessoa que está vendendo o fundo analisar se o perfil do investidor é adequado ao produto. Se isso não for feito corretamente, então é preciso multar e dar o exemplo. Do lado do investidor, é preciso mais educação financeira, para eles entenderem o que estão comprando.

GUILHERME COOKE — E não é a educação financeira somente do investidor, mas também a do gerente que vende o fundo na agência bancária. Às vezes não se trata de má-fé, mas simplesmente do fato de que o gerente não sabe o que está vendendo. Ele quer bater as metas de venda e acaba vendendo o fundo para quem aparecer. Não é uma questão só de educação financeira do investidor, mas de seriedade das instituições. O gerente não lê o prospecto nem o investidor. É o tipo de situação em que entramos num elo perdido.

CAPITAL ABERTO — No caso dos FIPs do Cruzeiro do Sul, o que nossa reportagem apurou é que os gerentes também não compreendiam exatamente o que estavam vendendo.

RODRIGO VIEIRA — É uma questão de negligência. Será que o gerente sabe que quando está oferecendo um FIP não se pode falar em liquidez diária? Ele tem massa crítica pra analisar isso?

NATÁLIA COURI — Esse episódio do Cruzeiro do Sul me leva a questionar se não estaríamos num momento de rediscutir o conceito de investidor qualificado, hoje totalmente calcado em bases econômicas. Vemos que a preocupação da CVM é oferecer o máximo possível de informações para o investidor, mas eu me pergunto se isso está sendo feito para o investidor certo. (Os fundos do Cruzeiro do Sul, por se tratarem de FIPs, só podiam ser ofertados a qualificados.)

GUILHERME COOKE — E é importante considerar nessa análise que o suitability, infelizmente, se tornou uma burocracia. A gente sabe que às vezes o próprio gerente preenche a ficha e manda para o cliente só assinar, como se fosse um mero cadastro.

LUIZ MÜSSNICH — O problema é que a divisão entre perfil moderado, agressivo e conservador mata o processo de suitability, porque nessa classificação cabe tudo. No moderado, cabe o produto que o investidor menos conhece e que pode lhe gerar um prejuízo agressivo.

NATÁLIA COURI — Daí a importância de se discutir um suitability padronizado, que é a intenção do mercado. Se você tem um gestor com fundos de estratégias muito similares e administradores diferentes, pode-se ter uma indústria que não está falando a mesma língua em termos de classificação de risco.

CAPITAL ABERTO — Francisco, existe um trabalho da CVM hoje no sentido de supervisionar o trabalho que é feito pelo gerente na ponta da venda?

FRANCISCO SANTOS — Nós colocamos uma proposta de regra para o suitability em audiência pública (edital 15/11, divulgado em dezembro de 2011) e, grosso modo, ela visa a assegurar que o processo de venda passe por entender o perfil de risco do cliente. Isso significa que o pessoal da venda tem de entender as características do produto e, de fato, comunicá-las ao cliente. (As manifestações recebidas pela CVM na audiência estão em análise.)

LUIZ MÜSSNICH — É preciso lembrar que suitability significa custos e responsabilidades gigantescos para uma instituição financeira que está presente no Brasil inteiro e precisa treinar milhares de gerentes.

FRANCISCO SANTOS — Sim, e é importante pensar que esse tipo de regra não pode se aplicar só aos fundos de investimentos, senão corremos o risco de prejudicar essa indústria em relação a produtos como CDBs, seguros, etc. Esse é um desafio para nós reguladores e para os autorreguladores também.

CAPITAL ABERTO — Voltando à questão da educação financeira, o que temos visto nesse sentido?

GUILHERME COOKE — Existem muitas iniciativas privadas acontecendo. Não com a finalidade da educação pela educação, e sim de ampliar a captação de clientes, mas há muitos cursos e palestras sendo realizados por aí.

LUIZ MÜSSNICH — E a 497 (Instrução 497, de junho de 2011, que dispõe sobre a atividade de agente autônomo) também foi fantástica para avançarmos nesse caminho. O agente autônomo tem uma capilaridade muito grande, e a instrução evita que as instituições deem a esse agente mais poderes do que o permitido.

FRANCISCO SANTOS — Concordo com o Luiz. Essa questão da educação financeira tem um componente de curto prazo que é o trabalho dos agentes de mercado. E um dos avanços da 497 foi deixar bem clara a responsabilidade do intermediário em relação ao agente autônomo em todos os sentidos, inclusive no que se refere ao suitability. Há também iniciativas mais estruturantes para a educação financeira, que visam a incluir esse tema, por exemplo, no currículo escolar. Acredito que teremos um futuro bem melhor do que o presente nesse sentido.

CAPITAL ABERTO — Gostaríamos que vocês falassem também sobre os investimentos em títulos de crédito, que se mostraram falaciosos nos casos envolvendo bancos médios. Isso representa um risco para a confiança na indústria?

NATÁLIA COURI — O papel do administrador nesse sentido vem se tornando cada vez mais importante. É exigido dele supervisionar a atuação dos gestores, acompanhá-los de perto e fazer uma análise criteriosa do que eles estão comprando.

FRANCISCO SANTOS — Não poderia concordar mais com isso… (risos)

GUILHERME COOKE — Por essa razão o ideal é ter vários administradores para um mesmo gestor. Dá um trabalhão prestar contas para todos eles, mas é isso que garante a proteção do investidor.

LUIZ MÜSSNICH — É verdade, mas é preciso também tomar cuidado com administradores que avançam sobre a individualidade do gestor. Existem casos em que o advogado de um administrador, que pode não ter o gabarito suficiente, se vê com poderes de solicitar informações extremamente perigosas.

PEDRO RUDGE — Por isso é que deve existir competição no segmento dos administradores.

CAPITAL ABERTO — Vocês acham que existe pouca competição nessa área?

PEDRO RUDGE — Essa é uma área relativamente nova. A Mellon veio em 1997, por exemplo, e se tornou uma figura muito importante para a segurança do sistema. As presenças do gestor independente, do administrador, do custodiante e do auditor trazem segurança para o mercado. São agentes diferentes supervisionando o fundo, e isso é muito bom.

“O fundo não é uma empresa e, por essa razão, sofre limitações. Será que condomínio é mesmo o melhor formato?”

GUILHERME COOKE — A competição é fundamental nesse segmento. Há vários anos vivemos a experiência em que o gestor conflita com o administrador, e é muito difícil colocar o peso certo para o lado de um e de outro. Fica sempre a dúvida: quem é o dono do fundo? E algumas idiossincrasias do nosso mercado só pioram esse cenário. Por exemplo, o gestor é quem montou o fundo, mas é o administrador que manda.

LUIZ MÜSSNICH — Ainda é o administrador que escolhe o gestor para tocar o fundo que o próprio gestor decidiu montar. É uma anomalia. (Como o administrador é o representante legal do fundo, na prática, é ele que contrata o gestor.)

PEDRO RUDGE — O fundo não é uma empresa e, por essa razão, sofre algumas limitações importantes. Isso é algo que ainda vamos ter de discutir: será que ser condomínio é mesmo o melhor formato? Fundo, por exemplo, não pode ter dívida. Daqui a pouco vamos encontrar alguns segmentos em que será muito bom ter. Nessa hipótese, a figura jurídica seria mais parecida com a de uma empresa e haveria diretores responsáveis. O administrador, afinal, também se coloca numa posição um tanto vulnerável, porque divide responsabilidade, mas não está acelerando o carro. Se deixar como está, no entanto, vai ser responsabilizado. Outro problema é o fundo não ter responsabilidade limitada. Se quebrar ou tiver qualquer problema, o cotista pode ser acionado.

FRANCISCO SANTOS — Teoricamente, é possível ter empresas de investimento no Brasil. Mas ninguém adota esse formato porque não é tão eficiente como o dos fundos do ponto de vista tributário. (Os fundos não são tributados em ganho de capital.)

RODRIGO VIEIRA — O problema é toda a burocracia que envolve a gestão de uma empresa no dia a dia. Isso traria para a indústria um custo e uma falta de agilidade que, talvez, não façam sentido.

GUILHERME COOKE — Além disso, há o quanto demora para abrir uma empresa no Brasil…

NATÁLIA COURI — Pegando o gancho da responsabilidade dos administradores, eu gostaria de fazer um comentário. A CVM vem aplicando ao administrador o conceito de “gatekeeper”, que nada mais é do que o dever de supervisionar os serviços dos prestadores de serviços com os quais ele contrata. Só que o administrador não tem o poder de polícia, que cabe ao reguladores. A reforma recente da 409, que gerou a 522, trouxe a questão do controle do risco de liquidez, que é importantíssima e tem tudo a ver com a proteção do investidor. Mas esse é um papel, a meu ver, do gestor, que escolhe os ativos, e não do administrador. (A Instrução 522, de maio de 2012, altera a Instrução 409, que regula os fundos de investimento.)

FRANCISCO SANTOS — Essa questão foi muito debatida dentro da Anbima e da CVM. O controle de liquidez é a compatibilização de ativos e passivos. Claro que o gestor tem conhecimento dos ativos, mas quem conhece bem os passivos, ou seja, os cotistas, é o administrador. Nós temos mais de 800 gestores cadastrados na CVM, e é possível que nem todos eles sejam competentes o suficiente para uma tarefa importante como essa.

PEDRO RUDGE — Fazendo um contraponto, embora contrário ao lado dos gestores: o aspecto negativo de o administrador fazer esse controle é que ele só vê o problema depois que aconteceu. Da cadeira deles, só vão enxergar o que o gestor comprou no fim do dia.

LUIZ MÜSSNICH — Essa questão poderia ser resolvida se a CVM fizesse uma regra de três linhas exigindo que os administradores, ao detectar excesso de risco em determinados ativos, comunicasse o mercado. Isso já faria com que os administradores acordassem para criar mecanismos de controle prévios.

FRANCISCO SANTOS — Na verdade, o gestor também não está excluído desse processo. Ele é o responsável do ponto de vista civil. Sabe-se que administrador e gestor trabalham juntos. A gestão de liquidez, na verdade, depende de ambos.

CAPITAL ABERTO — E sobre a proposta de reforma da Instrução 306, qual a opinião da mesa?

GUILHERME COOKE — Há avanços como, por exemplo, a possibilidade de o gestor distribuir o próprio produto. Mas ela exige mais musculatura. O tipo de informação e de processos que se terá de ter internamente vai aumentar o custo operacional.

PEDRO RUDGE — A barreira de entrada tende a aumentar.

CAPITAL ABERTO — E isso é bom ou ruim?

PEDRO RUDGE — Para quem já está dentro da indústria é bom. A questão é balancear custo e benefício. Mais transparência é bom? Sim, é. Mas até que ponto e para quem? O problema é que determinados itens não deveriam ser informações públicas, mas, sim, para a CVM e para os meus cotistas. Não para os meus concorrentes, nem para outros cotistas. São exigências que passam dos limites, e eu não vejo os benefícios.

CAPITAL ABERTO — Quais exigências, por exemplo?

PEDRO RUDGE — As informações sobre receita, lucro, número de clientes, perfil. Se um gestor é focado em fundos de pensão, clientes offshore ou family offices, seus concorrentes vão saber que ele está captando muito bem esse nicho de mercado e vão atacar esses segmentos.

GUILHERME COOKE — Hoje já é obrigatório dar transparência a essas informações no relatório anual entregue à CVM.

LUIZ MÜSSNICH — Mas é à CVM, aí tudo bem. Eu sou contra as informações ficarem disponíveis na internet. O volume de informações exigido pela CVM na reforma, contudo, é um passo importante, porque vai forçar os 800 gestores de hoje a virarem 600. Eles vão ter de se juntar para ficarem mais robustos, e isso vai fazer com que se pense duas vezes antes de abrir uma gestora.

NATALIA COURI — Um problema é o risco de gerar uma reserva de mercado e criar uma impressão de que os grandes bancos têm mais confiabilidade que as assets independentes, em razão do tamanho das receitas. O ponto que tem de ser olhado pela CVM é o que é importante para o investidor no momento de escolher uma aplicação: histórico de rentabilidade, currículo dos profissionais, composição da equipe…

PEDRO RUDGE — Quando um cliente grande vem investir conosco, nós somos obrigados a abrir todas as informações e fazemos isso sem problema nenhum, mas porque é para ele. Eu não vejo sentido em ter de abrir as informações para todo mundo. Nós e os nossos cotistas só temos a perder com isso. Nossa estrutura vai possivelmente ficar mais cara, e será preciso cobrar mais do cliente, porque estaremos vulneráveis.

RODRIGO VIEIRA — Nós também temos ouvido de clientes a crítica de que as exigências estão muito baseadas no formulário de referência da Instrução 480, e os clientes das gestoras não precisariam de informações como essas. O receio é que se venha a ter uma concentração da gestão nos grandes conglomerados.

GUILHERME COOKE — A instrução trata de dois tipos de players, o gestor e o administrador, que, embora estejam fora das exigências de capital mínimo, podem causar um prejuízo financeiro em caso de negligência. Me parece que a CVM está querendo cercar a capacidade do administrador e do gestor de indenizar o cotista em caso de condenação.

PEDRO RUDGE — Se a preocupação é essa, é só contratar um seguro. Pode-se obrigar o administrador e o gestor a fazerem um seguro.

RODRIGO VIEIRA — Existe esse tipo de seguro a preço acessível hoje no mercado?

PEDRO RUDGE — Existe, mas não é muito difundido. Nós não contratamos esse tipo de seguro, embora já tenhamos pensado nisso. Hoje só o contrataríamos se algum cliente fizesse essa exigência.

FRANCISCO SANTOS — Todas essas questões serão discutidas na CVM, quando chegar o momento. Nós sabemos que a proposta (edital de audiência pública 14/11) não está perfeita e que existem reparos a serem feitos. Quanto à questão da competição, nosso diagnóstico é que o gargalo competitivo na indústria de fundos hoje não é, definitivamente, o número de gestores. Basta comparar quantos gestores nós temos versus quantos Luxemburgo tem, cujo mercado é três vezes maior que o nosso, e quanto os Estados Unidos têm, cujo mercado é 15 vezes maior que o nosso. Nós temos mais ou menos o mesmo número de gestores desses dois países. Nós entendemos, então, que elevar as exigências para se tornar um gestor seria benéfico para a indústria sem prejuízo à competição. O grande gargalo da indústria, a meu ver, é a distribuição, e é aí em que precisamos aumentar a competitividade. Quanto ao argumento de que o investidor tem de avaliar o fundo e não o gestor, eu discordo. É uma relação de confiança, fiduciária. Como confiar em alguém que não se conhece bem? Outro objetivo da nossa proposta é democratizar a informação. Hoje, como o Pedro falou, um grande cliente tem o direito de ver tudo. E o pequeno investidor, o qual a CVM deve tutelar? Esse não pode ver nada?

PEDRO RUDGE — Nós vamos atender da mesma forma qualquer tipo de investidor que vier até nós e pedir informações. Não temos problema nenhum em dar informações para um investidor pequeno.

FRANCISCO SANTOS — Mas se o gestor pretende atingir o público de varejo, ele deve disponibilizar algumas informações. E talvez esse possa até vir a ser um critério de aperfeiçoamento da proposta. Se a intenção é atingir o varejo, então, sim, é necessário disponibilizar mais informação publicamente. Eventualmente, essa possa ser uma saída. As críticas são muito bem-vindas e vamos discuti-las exaustivamente.

CAPITAL ABERTO — O objetivo da abertura das informações é também dar ao investidor mais dados sobre a capacidade do gestor ou do administrador de ressarci-lo?

FRANCISCO SANTOS — São várias as questões que podem gerar a necessidade de ressarcimento, e, se o investidor precisar disso, ele deve saber se o gestor teria condições de compensá-lo. De um lado, não exigimos capital mínimo para abrir uma gestora ou administradora, algo que existe em vários países, mas optamos por aumentar a transparência. É bom lembrar que, quando exigimos a abertura das carteiras, disseram que íamos destruir a indústria, porque os incentivos para contratar os melhores cérebros acabariam com a necessidade de mostrar a carteira a todo o mercado. O mercado só vem crescendo desde então, e a inovação também. A indústria está mais diversificada e segura. E por quê? Porque agora existe a supervisão por pares, que só é possível quando as informações estão acessíveis em vez de guardadas em segredo na CVM. Acredito que essa decisão guarda uma certa proporção com o que estamos vivenciando agora.

LUIZ MÜSSNICH — Acho que essa analogia se aplica, sim, mas é preciso verificar quais informações deveriam ir a público e em que medida elas efetivamente beneficiam o investidor.

CAPITAL ABERTO — É bom lembrar que nós sempre ouvimos esse mesmo discurso de empresas fechadas, como argumento para não abrir o capital, ou mesmo de empresas abertas, que se queixam de a informação ficar disponível para o concorrente.

PEDRO RUDGE — Mas é muito diferente a relação de sócio e de cliente. Uma informação financeira não impacta a relação de prestação de serviços.

GUILHERME COOKE — Minha dúvida é sobre como essas informações serão interpretadas. Será que o cliente não vai pensar que o gestor que lucra mais é melhor? E pode ser exatamente o contrário: o gestor pode estar lucrando mais porque investe menos em sistemas, em pessoas, em estrutura.

NATALIA COURI — Nós, na Mellon, por exemplo, recebemos processos de empresas de cobrança de crédito que entram com ação contra nós e isso não tem nada a ver com o nosso negócio. Será que o cotista vai saber interpretar corretamente essa informação?




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