Ilustração:Beto Nejme/Grau180.com

A elevada temperatura da crise tem feito desabrochar um segmento praticamente adormecido nos anos de prosperidade econômica: os fundos de investimentos voltados a ativos em situação financeira delicada, os chamados distressed assets. Essas carteiras podem se abastecer de participações em empresas combalidas e de precatórios federais, bem como de créditos inadimplentes e de títulos corporativos prestes a vencer. De acordo com dados da Serasa Experian, 4 milhões de empresas brasileiras estão inadimplentes e acumulam dívidas de R$ 92 bilhões. Não à toa, os créditos não performados cedidos pelos bancos são hoje o principal combustível da indústria de ativos “podres”. “O Brasil como um todo está imerso num cenário de estresse profundo, e isso favorece quem busca investir em ativos problemáticos”, afirma Giuliano Colombo, sócio do Pinheiro Neto Advogados.

Mas as oportunidades em tempo de crise precisam ser avaliadas com lupa. “É difícil fazer o valuation de uma empresa quando o próprio país está em distressed”, comenta Rafael Fritsch, sócio da Canvas Capital, ex-Peninsula. A gestora possui R$ 770 milhões alocados em três fundos dedicados a ativos em condição financeira complicada e pretende captar mais R$ 500 milhões em um quarto produto do gênero. O problema é que a dificuldade de precificação dos ativos restringe os investimentos, apesar da variedade de opções. “A cada 100 operações que avaliamos, gostamos de dez e investimos apenas em uma”, conta Rodrigo Carneiro, sócio da Opus Investimentos. A gestora, que há dois anos e meio estruturou um fundo para adquirir carteiras de créditos não performados, recebeu, neste ano, um novo aporte de pelo menos R$ 50 milhões. “A ideia inicial era abrir um novo fundo, mas os cotistas acabaram injetando mais recursos no que já tínhamos”, explica Carneiro.

Quem também aposta no nicho de ativos estressados é a Jive Investments. Em agosto, concluiu a captação de um fundo de R$ 500 milhões para investir, nos próximos dois anos e meio, em créditos em atraso e ativos imobiliários depreciados. A dimensão do montante é proporcional à grandeza do risco embutido nessas operações, mas os gestores têm se apoiado em novas tendências do mercado de distressed para manter o otimismo. “O perfil do devedor evoluiu. Hoje, ele busca refazer sua estrutura de capital para honrar os compromissos. Antigamente, procurava mecanismos para deixar de pagar”, avalia Mateus Tessler, sócio da Jive. De acordo com o último relatório Doing Business do Banco Mundial, com dados de junho de 2014, a taxa de recuperação de créditos insolventes no Brasil é de 25,8% e o prazo médio para reaver os recursos é de quatro anos. Para comparação, esses números nos Estados Unidos são, respectivamente, 80,4% e um ano e meio.

Vale a pena ser sócio?

Os riscos também são altos para os fundos dedicados à compra de participação em empresas combalidas. “Acho uma loucura comprar equity de empresas em dificuldade neste momento. O mercado tem muito mais dúvidas do que um histórico de resultados”, observa Luis De Lucio, sócio da Alvarez & Marçal na América Latina. As dúvidas se referem, principalmente, à eficácia da Lei de Falência (11.101/05) no salvamento das companhias que recorrem ao seu arcabouço. Desde que o texto entrou em vigor, há dez anos, 6.938 empresas entraram com pedido de recuperação judicial no Brasil. Porém, desse total, apenas 5% conseguiram escapar da bancarrota, segundo dados do Instituto Nacional da Recuperação Empresarial (Inre). Ainda são poucos, portanto, os exemplos de sucesso, e muitas são as críticas ao ambiente de insegurança jurídica, por causa da falta de varas especializadas em recuperação judicial e de interpretações distintas de dispositivos da Lei. (Leia também a matéria Teste de fogo). “Ainda somos amadores em recuperação judicial. Existe muita emoção nas tratativas. Além disso, nossa lei de falências precisa evoluir muito”, afirma Luiz Galeazzi, sócio da consultoria Galeazzi & Associados.

O perfil do devedor evoluiu. Hoje, ele busca refazer sua estrutura de capital para honrar compromissos. Antes, ele procurava formas de deixar de pagar

Diretor financeiro do Grupo Galvão, Rodrigo Monteiro tem uma visão mais otimista. “Talvez eu seja uma exceção, mas vejo bom senso nos juízes que lidam com os processos de recuperação judicial. A dificuldade é, principalmente, de estabelecer um acordo com os credores”, rebate. Alvo da Operação Lava Jato, o Grupo Galvão protocolou em junho um pedido de recuperação judicial no qual se dispõe a vender um rol de ativos para quitar dívidas. Outras empresas investigadas, com dificuldades de financiamento diante do escândalo de corrupção, seguem o mesmo caminho. “Temos acompanhado a colocação desses ativos à venda, mas o tíquete deles costuma ser alto para o que estamos buscando”, diz Pedro Guizzo, sócio da Ivix, consultoria especializada em reestruturação corporativa. Em agosto, a empresa firmou uma parceria com a americana Highland Capital, com US$ 21 bilhões sob gestão, para garimpar ativos problemáticos no Brasil. O foco são empresas industriais com faturamento médio anual de R$ 200 milhões e dívida de R$ 100 milhões. Atualmente, dez oportunidades estão sendo avaliadas; dessas, três estão em estágio avançado de negociação. “É preciso muito cuidado na hora de avaliar os ativos. Há casos de empresas que começaram a apresentar dificuldade e a operação voltou à estaca zero”, ressalta Guizzo.

A recém-fundada CRS Investments também busca desbravar esse mercado efervescente. Seu objetivo é captar US$ 200 milhões para um fundo que irá comprar ações de empresas com receita entre R$ 300 milhões e R$ 1 bilhão por ano. Estão no radar do fundo, ainda em estruturação, ativos nas áreas de logística do agronegócio, fertilizantes e call centers, conta Salvatore Milanese, sócio da CRS. Para ele, muitas empresas em dificuldade hoje no Brasil possuem bons fundamentos e marcas fortes, mas sofrem com graves problemas de gestão. Nesse cenário, cabe aos especialistas em distressed asset usar sua experiência para separar o joio do trigo. “Dependendo da situação financeira, às vezes o melhor não é recuperar a empresa, e sim liquidá-la”, opina Fritsch, da Canvas Capital. Por mais dura que a afirmação pareça, o fato é que alguns negócios, infelizmente, não têm salvação.