Festa imobiliária

Expectativa de baixa nos juros e instrumento de recompra autorizado pelo Banco Central agitam o mercado de CRIs

Relações com Investidores/Edição 10/Reportagem/Temas / 1 de junho de 2004
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As companhias emissoras de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) estão animadas com a perspectiva de aumento de demanda por parte de investidores institucionais. Elas contam com uma queda continuada das taxas de juros até o final do ano – premissa indispensável para que os fundos se desfaçam de aplicações em títulos do governo – e comemoram a decisão do Conselho Monetário Nacional (CMN), regulamentada pelo Banco Central, de garantir ao investidor a recompra do CRI por uma instituição financeira após transcorrido um quinto do prazo de vencimento dos papéis. Em fase de pleno otimismo, a despeito de toda a turbulência que assustou o mercado financeiro no último mês, as securitizadoras sacodem o mercado de emissões. Até abril, segundo dados da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) obtidos no dia 18 do mesmo mês, já haviam sido lançadas operações de R$ 278 milhões, o equivalente a 97% do emitido em todo o ano passado.

Para especialistas, a expansão pode ser ainda maior. As securitizações não param de crescer e, segundo expectativas do mercado, têm chances de dobrar este ano, alcançando um patamar de R$ 3,5 bilhões. Para se ter uma idéia do ritmo de expansão desse tipo de operação, basta comparar os resultados de 2003 e 2002. No ano passado, R$ 1,6 bilhão foi emitido em títulos securitizados, resultado 19 vezes superior ao total de 2002. Mais de 90% dessas securitizações de crédito foram feitas através de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC), sendo que, do total das operações, 63% tiveram como lastro recebíveis comerciais de empresas nacionais. Desse total, as operações com crédito imobiliário representaram apenas 14%.

Mas, aos poucos, esses certificados vão se configurando como uma opção real para quem precisa diversificar investimentos em busca de um retorno maior e sem riscos exagerados. Os CRIs emitidos até maio tinham rendimento em torno de 11% a 12% ao ano, mais a variação do IGPM. Vale lembrar aqui que os títulos do governo, com prazos de vencimento praticamente equivalentes, de 3,5 a 4 anos, pagavam um pouco menos que os CRIs, entre 10% a 11%. Apesar de pequena, essa diferença pode ser suficiente para estimular a migração de investimentos para ativos imobiliários, acreditam as securitizadoras.

Ainda é cedo para afirmar quanto dos recursos disponíveis irão para os CRIs diretamente. Com a edição da Resolução 3.155, que autoriza a recompra, há muita expectativa em torno do lançamento de FIDCs voltados exclusivamente à aquisição de CRIs. Alguns investidores institucionais têm sido convidados para apresentações desses produtos, entre eles um que está sendo preparado pela Rio Bravo Investimentos e a corretora Ágora Sênior, com patrimônio previsto de R$ 100 milhões. A aplicação mínima será de R$ 5 milhões. Em um outro fundo criado pelos mesmos gestores, a aplicação mínima será de R$ 1 milhão. Em ambos, a carteira será lastreada em imóveis comerciais e residenciais. “Na prática, isto significa maior liquidez para o mercado secundário de CRI”, afirma Arthur Parkinson, vice-presidente de mercado de capitais do Sindicato das Empresas de Compra, Venda, Locação e Administração de Imóveis Comerciais e Residenciais (Secovi) de São Paulo.

Via de regra, todo CRI deve ter por objetivo a aquisição de créditos imobiliários. E as transações precisam passar por uma conta registrada na Central de Liquidação Financeira e Custódia de Títulos (Cetip). “O registro proporciona segurança e transparência aos investidores”, afirma Anésio Abdalla, presidente da Companhia Brasileira de Securitização, Cibrasec. A empresa tem entre seus acionistas os maiores bancos do mercado brasileiro. Abdalla lembra que um dos principais problemas do setor de crédito imobiliário sempre foi ter que lidar com exaustivos procedimentos judiciais quando era necessário retomar o bem em caso de inadimplência. Na tentativa de resolver o problema, o Sistema Financeiro Imobiliário (SFI), criado em 1997, implementou a chamada alienação fiduciária. Por meio desse instrumento, o devedor transfere temporariamente a propriedade do imóvel ao credor em garantia pelo respectivo financiamento do empreendimento. Deste modo, é o credor que fica na condição de proprietário até a liquidação total do financiamento, enquanto o devedor fica apenas com a posse direta. Em outras palavras, o mutuário assume o mesmo papel de quem compra um carro através de leasing, cuja alienação fiduciária é em favor da companhia que financiou a aquisição do automóvel.

Soma pede à CVM liberação de certificados com valor mínimo de R$ 1mil

Por meio da Sociedade Operadora do Mercado de Ativos (Soma), a Bovespa está engajada na missão de desenvolver o mercado secundário de CRI, oferecendo maior liquidez aos investidores desses títulos. “Na Bolsa de Nova York, os MBS (Mortgage Backed Securities), equivalentes aos CRIs brasileiros, representam um mercado estimado em US$ 6 trilhões. Daí vislumbrarmos um espaço enorme para este mercado crescer no Brasil”, explica Pasquantonio. No mercado americano, os MBS viabilizam o eficiente sistema de hipotecas que permite financiamentos a juros baixos e prazos a perder a de vista para a casa própria. Com a diferença, claro, de que lá o governo federal paga juros bem menos competitivos e abre espaço para opções de investimento como os CRIs.Mas com a perspectiva de queda nas taxas de juros, a Soma acredita que existe potencial para os CRIs ganharem popularidade no Brasil e se tornarem uma alternativa viável e interessante de investimento para o varejo. De olho nisso, propôs à CVM algumas medidas para facilitar a participação dos investidores pessoas físicas nesse mercado. A idéia, segundo Pasquantonio, é reformular a Instrução 284, que regulamenta as emissões de CRIs e exige um valor mínimo de R$ 300 mil para a aplicação nesses títulos.Segundo Carlos Alberto Rebello Sobrinho, superintendente de registros da CVM, os CRIs, quando lançados, foram restritos à aplicação de investidores qualificados a pedido das próprias securitizadoras. Isso porque elas pretendiam alocar esses títulos apenas nas carteiras dos investidores institucionais e viam mais vantagens em contar com um prazo rápido de aprovação de registro na CVM. Quando o título a ser ofertado ao mercado é enquadrado na regulamentação que permite a venda apenas para investidores qualificados, o registro de aprovação da oferta é liberado em apenas 24 horas.
A princípio, segundo Rebello, é possível que os CRIs sejam ofertados ao varejo. Em tese, eles têm risco menor que uma debênture, por exemplo, hoje acessível aos investidores menores. A CVM se preocupa, contudo, com a finalidade dos recursos captados via CRIs. Até então, não há definição na legislação de quais créditos imobiliários podem servir de lastro aos CRIs. Sem uma limitação neste sentido, a regulamentação abre espaço para operações desleais. Duas partes previamente acordadas, por exemplo, podem fazer um contrato de aluguel de fachada para determinado imóvel e se financiar no mercado lançando títulos lastreados nos recebíveis desse aluguel.Inicialmente, esperava-se que os CRIs teriam como foco os imóveis destinados a habitação. “Mas isso é o que tem menos acontecido”, afirma Rebello. É comum a emissão de certificados para financiamento de imóveis comerciais, alguns deles construídos a partir de um contrato de aluguel previamente formalizado. Essa estrutura é hoje plenamente reconhecida pela CVM para emissão de CRIs, mas a preocupação da autarquia é com as brechas para o registro de operações irregulares. Num mercado de CRIs aberto aos investidores de varejo, os critérios de avaliação para registro dessas operações teriam de seguir procedimentos mais minuciosos.

“Para os investidores de CRIs, o regime fiduciário realmente representa uma segurança adicional”, afirma João Santos, sócio da PricewaterhouseCoopers. É verdade. Mas, pelas vias judiciais, ainda pode haver espaços para contestações que burlem o mecanismo, o que, em última instância, ainda impede uma blindagem total do lastro dos CRIs. O SFI tem sido usado em financiamento de empreendimentos comerciais, como em planos de expansões de empresas, e em imóveis residenciais de alto valor. De acordo com levantamento do Secovi de São Paulo, será possível dobrar a área construída, já em 2004, dos atuais 5 milhões para 10 milhões de metros quadrados com o aumento do interesse de bancos e de investidores institucionais em incluir CRIs em suas carteiras. Algumas empresas contam com mecanismos específicos para a gestão operacional, permitindo que os calendários de amortização dos CRIs e o histórico de pagamento dos recebíveis sejam monitorados. “Futuramente serão analisadas as ocorrências de inadimplência por originador, por tipo de crédito e por área geográfica”, acrescenta Abdalla, da Cibrasec.

A Cibrasec capta recursos junto a investidores através de dois tipos de CRIs: um simples e outro com regime fiduciário. No primeiro caso, os títulos emitidos são uma obrigação direta da companhia. No outro, cria-se uma operação estruturada em que a Cibrasec não corre riscos de crédito ou de mercado. Algumas dessas operações incorporam uma apólice de seguro como garantia adicional, tendo como objetivo contrabalançar os riscos de crédito relacionados ao desempenho da carteira de recebíveis imobiliários que servem como lastro. Ao emitir uma série de CRIs, a empresa pode realizar a separação do lastro de seu patrimônio mediante a instituição do regime fiduciário. Dessa forma, se constitui um patrimônio separado, composto pelos créditos utilizados na emissão dos CRIs, créditos esses que não estarão sujeitos ao cumprimento das demais obrigações da Cibrasec, inclusive em relação a outras emissões de CRIs. Esse procedimento assegura aos investidores imunidade contra os efeitos de uma eventual insolvência da companhia securitizadora. “Mas, até hoje, não houve caso de default no país”, recorda Romeu Pasquantonio, assessor de desenvolvimento de novos mercados da Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa).

Até abril, emissões de CRIs já correspondiam a 97% do registrado na CVM em todo o ano passado

QUEDA DOS JUROS É ESSENCIAL – O que poderia atrapalhar esse mercado de uma hora para outra seria um recuo do governo na redução gradual dos juros. “Se houver uma interrupção na queda da Selic ou um eventual aumento da taxa, isso representará uma pá de cal na recuperação do setor de construção civil, que, vale lembrar, puxou o PIB do País para baixo no ano passado”, argumenta Luiz Antônio de Souza, diretor de relações com investidores da WT Securitizadora. “A securitização favorece o giro financeiro das construtoras e incorporadoras. Assim, elas podem construir mais, a custos menores que os financiamentos bancários, inclusive erguendo moradias populares para cobrir o déficit habitacional do País e gerando empregos”, afirma Souza. O juro alto já emperrou os negócios com CRI no ano passado. “Seria uma triste surpresa se deparar com um ambiente econômico desfavorável logo agora, quando o mercado tem tudo para amadurecer no Brasil”, completa Fernando Pinilha Cruz, diretor de relações com investidores da Brazilian Securities.

Como se percebe, a disputa por investidores dispostos a correr o risco imobiliário promete ser acirrada nos próximos meses. O saldo das carteiras de CRI de todas as companhias securitizadoras totaliza R$ 1,3 bilhão. “A negociação de CRI vai dar certo no Brasil. Se não for agora, será no futuro. Estamos concluindo o processo de padronização do mercado, contamos com um arcabouço jurídico moderno e, aos poucos, temos investidores com maior apetite por nossos certificados”, avalia Cruz. A demanda, segundo a Brazilian Securities, é o motivo para tanto otimismo. Pelos seus cálculos, existe hoje um potencial comprador avaliado em R$ 100 milhões para os CRIs, principalmente por parte de fundos de pensão. Se eles concordarem e tiverem motivos para ampliar suas apostas nestes títulos, de fato será um impulso e tanto. Há ainda um interesse crescente dos grandes bancos, que preparam equipes especializadas para estruturar aplicações em ativos imobiliários e oferecê-las aos clientes de private banking. Mais um entre os vários produtos financeiros que aguardam ansiosamente a queda dos juros para ocupar seu espaço no portfólio dos investidores.


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