“O que está em questão é a credibilidade do veículo.” Foi assim, direto ao ponto, que Francisco Bastos Santos, superintendente de relações com investidores institucionais da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), Claudio Maes e Bruno Barbosa Luna, ambos da gerência de acompanhamento de fundos estruturados, justificaram a necessidade de reformar a Instrução 356, que regulamenta a constituição e o funcionamento de fundos de investimento em direitos creditórios (FIDCs). Em julho, a autarquia colocou em audiência pública uma proposta de alteração da norma, numa clara demonstração de que vai não mais tolerar fragilidades nas estruturas dos FIDCs que propiciem fraudes. Essas deficiências ficaram evidentes em recentes escândalos financeiros envolvendo bancos de médio porte, como o Panamericano e o Cruzeiro do Sul.

A visão da CVM é que o aumento da percepção de risco dos investidores está freando o crescimento dos FIDCs. Mas a realidade é ainda pior do que essa. Nos últimos tempos, a indústria de fundos creditórios não cresceu pouco — ela diminuiu. O volume aplicado nos FIDCs recuou R$ 2,8 bilhões no primeiro semestre de 2012, segundo números da Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima). As companhias brasileiras, por sua vez, levantaram R$ 2 bilhões com esses instrumentos entre janeiro e junho, menos de um terço do captado no mesmo período do ano passado.

O caso do Cruzeiro do Sul ganhou destaque na mídia apenas recentemente, mas a desconfiança em relação à instituição é mais antiga. Em 2009, o Banco Central já havia comunicado à CVM que investigava irregularidades em operações de venda de carteira de crédito do Cruzeiro do Sul para FIDCs da própria instituição. É dessa data o processo administrativo que examina as relações entre o banco, a Verax Serviços Financeiros, gestora pertencente ao Grupo Cruzeiro do Sul, e a administradora Cruzeiro do Sul DTVM. Pelo que se apurou até o momento, o banco usou diversos artifícios para gerar ganhos contábeis fictícios. Vendeu, por exemplo, carteiras de crédito para um FIDC do qual possuía 90% do patrimônio aplicando um deságio (taxa de desconto) menor que o praticado com outras instituições financeiras. Ou seja, de um lado, o fundo pagou caro e, de outro, o banco melhorou seu resultado artificialmente. Outra artimanha usada pelo Cruzeiro do Sul foi vender créditos para um FIDC da Verax, que os revendeu, na mesma data, para outro fundo do banco por um valor três vezes maior. A “sortuda” operação garantiu lucro para os cotistas do primeiro fundo que eram, adivinhe, o próprio Cruzeiro do Sul.

ALVO FÁCIL — A invenção de lucros não é algo novo no mercado financeiro brasileiro. Há 17 anos, o antigo Banco Nacional quebrou depois de usar mecanismos não ortodoxos para criar créditos fictícios e inflar artificialmente seu balanço. A novidade é o uso dos FIDCs nesse tipo de esquema, especialmente depois de 2008. No Brasil, ao contrário do que ocorreu com a maioria das instituições financeiras após a quebra do Lehman Brothers, os bancos médios e pequenos não enfrentaram propriamente um problema de liquidez, mas, sim, de captação de recursos. Os FIDCs ajudaram a resolver esse entrave: para obter funding, os bancos passaram a vender suas carteiras de empréstimo para fundos de investimento em direitos creditórios — muitos deles criados por eles próprios.

O movimento é legítimo. O banco melhora o seu balanço — em uma operação com FIDC, o valor do recebível passa do bloco de contas a receber e vai para o caixa — e ainda dilui os riscos, uma vez que o contrato de cessão de crédito transfere os direitos e as responsabilidades para o fundo. O problema é quando o FIDC deixa de ser usado para captar recursos legitimamente no mercado e vira um instrumento de manipulação de resultados.

Sob as regras atuais, não é difícil lançar um FIDC empacotando créditos diferentes daqueles que são divulgados ao mercado. A razão é que o custodiante, responsável por validar os lastros do fundo, pode argumentar que não tem como cumprir essa função por falta de acesso aos contratos físicos ou a sistemas que verifiquem a adequação dos créditos cedidos. Assim, o mercado convive com a possibilidade de um mesmo grupo originar os créditos, transferi-los a um FIDC, e isso sem a garantia de que o custodiante fez o controle da autenticidade dos lastros. Um exemplo de trapaça decorrente desse tipo de liberdade seria a dupla cessão de direitos creditórios, aventada no episódio de fraude do Panamericano. Ao vender carteiras de crédito sem dar a devida baixa no balanço, o banco do empresário e apresentador Sílvio Santos podia lucrar com elas mais de uma vez.

FECHANDO O CERCO — Não é de se estranhar, portanto, que a CVM tenha decidido apertar o cerco sobre os FIDCs. Para eliminar as brechas descritas, a autarquia propõe, na minuta em audiência pública, que o originador do crédito, o administrador, o gestor e o custodiante não possam ser do mesmo grupo econômico. Além disso, quer que o custodiante passe a ser obrigado a validar os créditos cedidos e, consequentemente, a fazer a guarda física da documentação dos direitos creditórios. Essa averiguação, de acordo com a proposta da CVM, deve ser realizada sobre documentos originais ou digitalizados, com certificação digital, para evitar fraudes.

A chance de uma dupla cessão de créditos ocorrer já foi minimizada com a criação da Central de Cessões de Crédito, conhecida como C3. Ela começou a operar como uma câmara de liquidação e custódia em janeiro deste ano. O sistema registra todas as cessões de crédito, viabilizando a aferição de posições de compradores e vendedores.

A possibilidade de passar a fazer a guarda física dos documentos levou alguns custodiantes a triplicar os preços cobrados. O aumento de custos é suficiente, avaliam gestores, para tornar inviáveis os fundos com patrimônio inferior a R$ 120 milhões. José Alexandre Freitas, diretor da Oliveira Trust, uma das casas mais respeitadas que atuam no segmento, acredita que se as novas regras forem aprovadas na íntegra a indústria de FIDCs deve encolher mais cerca de 40%. Ele também julga necessário um tempo maior para o mercado se adequar às mudanças propostas — a minuta dá um prazo de 120 dias. “É muito agressivo”, opina Freitas. Conforme seus cálculos, pelo menos um terço dos fundos em operação no mercado terá de promover alterações para se adaptar às novas regras.

A CVM argumenta que os investimentos que os custodiantes terão de fazer em sistemas, espaço físico de arquivos e tecnologia para checagem de dados serão pagos ao longo do tempo. Ao se tornarem mais seguros para o investidor, os FIDCs ganhariam adeptos. O problema é que, quando entrar em vigor, a instrução incidirá sobre um ambiente pouco prolífico para o produto. Além de uma maior aversão dos investidores ao risco, o Brasil tem registrado um aumento da inadimplência. Este último fator só não tem prejudicado mais os FIDCs, explica Freitas, porque a maioria dos fundos tem como meta entregar um rendimento acima do CDI. A queda do indicador de referência tem compensado, por ora, a perda de rentabilidade causada pela maior dificuldade dos brasileiros de pagarem suas dívidas. Apesar do cenário pouco favorável, a urgência de que medidas sejam tomadas para recuperar a débil credibilidade dos FIDCs parece inquestionável.