A gestora de recursos Investidor Profissional (IP) nunca mostrou interesse pelas ofertas iniciais de ações (IPOs), nem mesmo durante o boom de 2007. “Nossa percepção era que o mercado estava melhor para os vendedores do que para os compradores”, observa Elsen Carvalho, sócio da IP, para quem a qualidade das empresas e os preços pedidos pelas ações nem sempre eram compatíveis. Para piorar, diz ele, o tempo de análise dos IPOs é curto, e as informações disponíveis são apenas aquelas fornecidas pela companhia. Por isso, desde 2004, a IP só tinha entrado em um IPO, o da Renner. Em 2010, quem diria, rompeu o padrão. Comprou 1% do capital da empresa de shopping center Aliansce no IPO, gostou do resultado, e depois ampliou a participação para os atuais 3%. A Dynamo Administração de Recursos, outra gestora carioca que não costuma entrar nos IPOs, também levou uma fatia da Aliansce. No total, os gestores de recursos locais abocanharam 18% das ações da companhia de shopping center durante a oferta — um fato que poderia ser considerado isolado não fossem alguns outros exemplos reveladores de um interesse muito maior dos gestores de fundos brasileiros por IPOs desde o ano passado.

Desde que as empresas voltaram a acessar o mercado, em 2004, nunca os fundos de investimento locais foram tão importantes quanto em 2010. Tradicionalmente, eles ficavam com algo em torno de 15% do volume de ações ofertado a cada ano, incluindo ofertas iniciais e subsequentes (follow-ons). No ano passado, abocanharam 26% do total, sem contar com a megaoperação da Petrobras. Excluindo-a, o mercado de ofertas de ações brasileiro somou R$ 28,9 bilhões, dos quais R$ 7,3 bilhões foram investidos por fundos mútuos — incluindo os de ações, multimercados e os de investimento em participações (FIP). O volume adquirido pelos fundos subiu 9% de 2009 para 2010, de R$ 6,7 bilhões para R$ 7,3 bilhões. Em contrapartida, a participação dos estrangeiros caiu de 65% para 54% no mesmo período, também fora a operação da Petrobras.

“De um lado, o mercado de gestão de recursos brasileiro vem crescendo, com a paulatina migração de renda fixa para renda variável. De outro, a aversão a risco dos investidores estrangeiros cresceu no ano passado”, explica Fernando Yunes, diretor do Itaú BBA. “Já há investidores-âncora nacionais nas ofertas”, afirma. A expressão refere-se aos investidores que dão confiança de que a operação será um sucesso, adquirindo a maior parte dos papéis. Isso não quer dizer que os gestores estejam buscando freneticamente as ações que chegam ao mercado. Mas, sim, que estão se firmando como importantes compradores e contribuindo para reduzir a tradicional dependência do investidor externo.

Os estrangeiros ainda são indispensáveis para tornar viáveis as ofertas de ações de empresas de segmentos sem histórico na Bolsa e tidas como mais arriscadas. É o caso, por exemplo, da Multiplus, que fez sua oferta pública inicial (IPO) no começo do ano passado. Como ela trazia um negócio até então inédito no pregão — programas de fidelidade —, os gestores ficaram de fora, e os estrangeiros levaram 80% da oferta. Alguns, como a XP Investimentos, adquiriram os papéis pouco tempo após o IPO: “Só investimos na empresa depois de entender bem o setor e o negócio”, esclarece o gestor André Vainer. Os papéis chegaram a representar 10% do patrimônio do fundo de small caps da XP. Hoje, já estão fora da carteira.
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Os gestores nacionais sentem-se mais confiantes quando a distribuição em questão é um follow-on ou uma oferta inicial de papéis de companhias com pares listados e previsibilidade nos resultados. No ano passado, foi visível a predileção pelas empresas do tradicional setor imobiliário: eles levaram 25% das ações ofertadas da Inpar, 43% da PDG Realty, 29% da BR Properties (um IPO), 31% da Gafisa, 32% da Even e 26% da Lopes.

A Fama Investimentos tascou uma participação relevante da Even na oferta e chegou a deter mais de 5% do capital da empresa durante o ano passado. Além das boas perspectivas para a companhia e para o setor, o investimento só foi realizado porque se tratava de uma oferta subsequente. Maurício Levi, sócio da gestora, conta que a Fama tem como política não participar de IPOs devido ao prazo exíguo para análise — cerca de 15 dias. Outra desvantagem é o período de silêncio que vigora nas semanas anteriores à oferta. Ele frequentemente inviabiliza o esclarecimento de dúvidas com os ofertantes.

Os fundos mostraram-se mais afeitos às ofertas superiores a R$ 1 bilhão: “As fundações costumam participar das operações de maior vulto, muitas vezes por meio de fundos de investimento”, observa Ricardo Pinto Nogueira, diretor da corretora Souza Barros. De fato, os fundos de investimento locais foram presença relevante no IPO da Ecorodovias (28%) e nos follow-ons de JBS (41%) e Banco do Brasil (35%), todos superiores a R$ 1 bilhão. Tanto nessas ofertas, quanto nas do setor imobiliário, a participação dos estrangeiros foi inferior aos costumeiros 70% — em alguns casos, inferior até a 50%.

CENÁRIO REALISTA — O fato de o mercado estar mais racional do que nos idos de 2007, quando ocorreu o boom de IPOs, atraiu os gestores. “No auge do mercado, participamos de poucas operações, porque consideramos que os preços estavam acima do justo. No ano passado, os valores estiveram mais atrativos e entramos em algumas operações”, conta Herculano Aníbal Alves, diretor do Bradesco Asset Management. A crise na Europa e o aumento da aversão a risco, especialmente no primeiro semestre do ano, afastaram os investidores de fora e deixaram o mercado mais realista. Os estrangeiros comparam os múltiplos das empresas brasileiras com os de suas congêneres em outros países e investem sempre que consideram o preço atrativo. Quando se trata do aplicador local, o que pesa é a comparação entre as diferentes alternativas dentro do país. Por isso, num mercado com maior participação de investidores locais, os preços tendem a refletir um conhecimento mais profundo da situação das companhias e da economia.

Os gestores nacionais costumam ser criteriosos. Afinal, o desempenho das ações impacta diariamente as cotas dos fundos mútuos. “Quando os preços das ofertas estão muito elevados, esperamos um momento mais favorável para comprar”, constata Eduardo Favrin, diretor de renda variável do HSBC Asset Management. No ano passado, a asset adquiriu algumas participações expressivas das ofertas — de até 4% do capital das companhias, diz o gestor, sem revelar os papéis que comprou.

Nogueira, da Souza Barros, vê o aumento da participação dos fundos de investimento locais nas ofertas de ações como uma tendência. À medida que o mercado de capitais cresce, é maior o número de follow-ons — que ganham a atenção dos gestores por terem a questão da precificação inicial resolvida. E mesmo quando se tratar de um IPO, será cada vez mais fácil encontrar uma empresa do mesmo setor listada, com múltiplos conhecidos. O crescimento da indústria de fundos e a paulatina migração dos gestores para a renda variável também tendem a aumentar o interesse pelas ofertas. Em dezembro de 2004, os fundos de ações respondiam por 8,17% do patrimônio da indústria, o equivalente a R$ 67,9 bilhões. Em dezembro, representavam 11,4% do patrimônio total da indústria, ou R$ 191 bilhões.

A menor dependência dos estrangeiros é considerada salutar, pois deixa o nosso mercado menos suscetível às lutuações nas economias lá fora. Nogueira acredita que os fundos podem chegar a ter uma participação média de 35% nas ofertas, enquanto as pessoas físicas podem sair dos atuais 8,5% para algo em torno de 15%. A fatia restante, nada desprezível, ficaria com os aplicadores estrangeiros. Eles, ao que tudo indica, continuarão aportando recursos por aqui. A relação entre os riscos e os benefícios de mercados emergentes como o Brasil é cada vez mais atraente aos olhos de investidores em todo o mundo.