De saída

Em um ano de pessimismo para o mercado de capitais brasileiro, companhias se deslistam da bolsa de valores

Captação de recursos/Reportagem/Edição 130 / 1 de junho de 2014
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É difícil imaginar um jeito mais melancólico de comemorar a mais bem-sucedida década de aberturas de capital no Brasil. Até o dia 25 de abril, nenhuma oferta inicial de ações (IPO) havia ocorrido. A BM&FBovespa recebeu apenas a oferta subsequente da Oi, no fim de abril, que é parte de uma controversa fusão com a Portugal Telecom. Não bastasse a completa ausência de IPOs, muitas emissoras seguem o caminho contrário: Brookfield, Autometal e Café Iguaçu anunciaram a intenção de fechar o capital. Santander e Cremer ainda não chegaram a esse ponto, mas pretendem realizar operações que diminuirão significativamente a quantidade de papéis na bolsa, um caminho já trilhado pela Coelce em fevereiro. E há quem aposte que mais companhias venham a dar adeus à bolsa este ano.

A primeira explicação para esse movimento é a mesma que justifica a falta de IPOs: com as condições macroeconômicas penalizando o mercado acionário brasileiro, as ações ficaram baratas, e os donos, que conhecem muito bem seus negócios, concluíram que elas estão valendo pouco. “É ruim para uma companhia estar listada em bolsa com ações muito baratas. Isso pode, inclusive, dificultar seu acesso a crédito”, diz André Gordon, fundador e gestor da GTI Investimentos. Não à toa, os controladores acham mais vantajoso fechar o capital e parar de arcar com os custos de ser uma companhia aberta. “Muitas empresas, principalmente do setor de construção, como é o caso da Brookfield, precisam passar por uma reestruturação interna. É natural que o controlador prefira fechar o capital, para conduzir esse processo sem pressão e interferência de acionistas”, observa Roberto Altenhofen, analista da Empiricus Research.

Desde o IPO, em outubro de 2006, as ações da Brookfield caíram mais de 90%. Passaram de R$ 12,63 para R$ 1,24 em 24 de janeiro, último dia antes do anúncio da oferta pública de aquisição de ações (OPA) de fechamento de capital. A queda reflete não só o mau momento da bolsa e do próprio setor de construção civil, mas também problemas específicos da companhia. A Brookfield admitiu, em novembro do ano passado, ter pagado R$ 4 milhões a funcionários da prefeitura de São Paulo para obter um documento de quitação de impostos sonegados. Com a companhia mal vista no mercado, a Brookfield Brasil Participações, sua controladora, resolveu fazer algo a respeito. Anunciou em 27 de janeiro, que analisava duas possíveis opções para o futuro da empresa: faria uma OPA para fechar o capital ou uma oferta subsequente de ações (follow- -on) com o intuito de capitalizá-la. A contradição entre levantar mais no mercado acionário ou sair dele pegou de surpresa os investidores. Alguns ficaram insatisfeitos não só com a indecisão da empresa, mas também com o preço oferecido pelos papéis na oferta de compra, no valor de R$ 1,60. Pelos cálculos de Gordon, da GTI, o valor justo da ação seria de mais de R$ 3. Apesar do descontentamento de alguns acionistas, a OPA foi aprovada em assembleia realizada em abril, e o o Banco Santander está elaborando o laudo de avaliação.

Em 2008, mesmo com o P/L baixo da bolsa, não se via tanto desânimo e falta de ofertas como agora

Vacas magras
O valor atual das ações da Brookfield mostra o quanto alguns papéis se desvalorizaram. Pode-se dizer que a bolsa brasileira, de modo geral, ficou barata. Isso é claro quando se olha o P/L (preço/ lucro por ação) médio das empresas que compõem o Ibovespa. Esse indicador revela quantos anos uma pessoa que aplicasse nas empresas do índice levaria para ter o retorno completo do seu investimento. Quanto mais alto, portanto, mais caro. O P/L do Ibovespa cresceu consistentemente do momento em que atingiu seu piso (5,42, em 2002), até maio de 2008, quando alcançou 17,99 anos. Meses depois, no auge da crise internacional, desabou para 8,83, e logo aumentou, sem jamais voltar ao pico pré-crise. Depois disso, foi diminuindo aos poucos, até atingir o mirrado 7,9 atual, de acordo com dados da CNN e da consultoria HC Investimentos.

Em 2008, mesmo com um P/L baixo, não se via tanto desânimo e falta de ofertas como agora. Havia uma percepção de que o Brasil teria escapado da crise mundial com políticas de incentivo ao consumo e continuava saudável na comparação com os mercados desenvolvidos. Naquele ano, a BM&FBovespa abrigou quatro IPOs e oito follow-ons. Em 2009, quando a ressaca da crise estava forte no mundo todo, foram seis IPOs e 17 follow-ons. Apesar de o Produto Interno Bruto (PIB) brasileiro ter diminuído 0,3% em 2009, os investidores e empresários não ficaram cabisbaixos. Mantiveram as boas expectativas, que acabaram se confirmando no curto prazo. Em 2010, o PIB cresceu 7,5%.

Agora, o cenário é outro. Os Estados Unidos e a Europa, que até bem pouco tempo repeliam os investidores devido ao fraco desempenho de suas economias, começaram a crescer e ver o seu mercado acionário deslanchar. Para se ter uma ideia, o índice S&P 500, que reúne as principais companhias americanas, subiu 26% em 2013; e o Ibex 35, da bolsa espanhola, 17%. No mesmo período, o Ibovespa caiu quase 16%. Paralelamente à recuperação dos desenvolvidos, o Brasil passou a dar sinais de esgotamento. Depois do auge de 2010, o PIB cresceu 2,7% em 2011, míseros 0,9% em 2012 e 2,3% em 2013. O fantasma da inflação, acumulada em 6,28% nos últimos 12 meses, voltou a assombrar os brasileiros, o que obrigou o governo a elevar a taxa básica de juros da mínima de 7,25%, em 2012, para os 11% atuais. Se é possível ganhar uma remuneração como essa com títulos do governo, por que correr o risco de investir em ações? Combinado com perspectivas de baixo crescimento econômico nos próximos anos, esse raciocínio inibe os investidores e, consequentemente, afasta as companhias da bolsa.

Fim de uma era
Das empresas que vão fechar o capital, a mais antiga é a Café Iguaçu. Registrada como companhia aberta desde 1977, ela pretende comprar cada ação na OPA por R$ 7,99. Antes do anúncio, suas ações preferenciais estavam cotadas a cerca de R$ 3,50 — agora já subiram para R$ 7,7. Operacionalmente, a fabricante de café também não vem entregando bons resultados. Em 2013, amargou prejuízo de R$ 11,3 milhões. Diante dessa conjunção de fatores, não é de se estranhar que esteja de saída da bolsa.

Com bem menos tempo como companhia aberta, a Autometal, diferentemente da Brookfield e da Café Iguaçu, vive tempos bem menos turbulentos no pregão. Enquanto as duas exibem P/L negativo, na Autometal esse indicador é de 17,9 anos, o mais elevado desde a abertura de capital. Controlada pela espanhola CIE Automotive, a companhia fez seu IPO em fevereiro de 2011, com as ações valendo R$ 14. Em 7 de abril deste ano, um dia antes do anúncio da OPA para fechamento de capital, elas estavam cotados a R$ 17,04 — valor maior que o do IPO, mas inferior ao pico de R$ 20,50 atingido em fevereiro de 2013. A CIE Automotive se propôs a pagar R$ 19,11 por ação na OPA, preço respaldado por laudo de avaliação feito pelo Banco Santander, que situou o preço das ações entre R$ 18,10 e R$ 20. Com isso, o controlador vai recomprar por R$ 600 milhões a participação que vendeu a R$ 485 milhões no IPO. Em documento entregue à Comisión Nacional del Mercado de Valores, reguladora espanhola, a CIE Automotive listou alguns motivos para o fechamento de capital, entre eles a simplificação de sua estrutura societária e o incremento de seu resultado, ao não ter que dividir os lucros da operação brasileira com os minoritários.

Saída de fininho
Embora não tenham falado em fechamento de capital, Santander Brasil, Coelce e Cremer anunciaram OPAs que vão reduzir consideravelmente a liquidez de suas ações em bolsa. E há quem aposte que o movimento irá culminar com a saída dessas companhias do pregão. No fim de abril, o banco espanhol Santander lançou uma OPA para adquirir as ações em circulação da filial brasileira na BM&FBovespa. Cada ação será trocada por 0,7% de um Brazilian Depositary Receipt (BDR) de emissão do controlador. Quanto mais bem-sucedida for a operação, menor será a quantidade de papéis do Santander Brasil negociados na bolsa paulista.

Outra companhia comandada por estrangeiros que enxugou a liquidez é a Coelce. Seus papéis foram alvo de uma OPA voluntária da sua controladora, a chilena Enersis, que declarou na época que o objetivo da compra era “consolidar sua posição”. Em um leilão realizado em 17 de fevereiro, 15,13% das ações em circulação foram adquiridas com um prêmio de 20% sobre o valor negociado em bolsa, garantindo aos chilenos 74% do capital da companhia. Altenhofen, da Empiricus, afirma que a realização de uma nova OPA para comprar o restante e fechar o capital da empresa não é improvável: com menos ações em circulação após o leilão, fica cada vez mais fácil adquirir os papéis remanescentes.

Quem também vai ficar com menos ações em bolsa é a Cremer, controlada pela Tarpon. A gestora, que detém 71,8% do capital da companhia, quer aumentar sua participação para mais de 75%. A decisão, no entanto, fará com que o free float da Cremer não atenda mais às exigências do Novo Mercado. Para retirá-la do segmento máximo de governança corporativa da BM&FBovespa, a Tarpon propôs pagar R$ 17 por ação, em um leilão marcado para 28 de maio. A gestora nega, no entanto, que a oferta seja o prenúncio de uma deslistagem.

Interessante notar que tanto Santander como Coelce e Autometal têm em comum donos espanhóis. Embora a controladora da elétrica cearense seja a chilena Enersis, ela é, por sua vez, controlada pela espanhola Endesa. Enquanto o mercado brasileiro está estagnado, a Espanha finalmente começa a sair de uma aguda recessão que se arrasta desde 2009. Nesse cenário, faria sentido essas empresas comprarem ativos que acreditam estar mais desvalorizados do que deveriam (ainda que não tão baratos quanto poderiam estar) para, posteriormente, vendê-los em um país no qual os investidores estão apostando. “Não gostamos desse cenário, mas o consideramos natural em um momento de mercado como o atual”, avalia Carlos Alberto Rebello, diretor de regulação de emissores da BM&FBovespa.

Desanimador
O mercado brasileiro parece ainda mais estéril se comparado com o resto do mundo. Dados da Renaissance Capital mostram que, de janeiro a março deste ano, foram realizados 145 IPOs, arrecadando US$ 44,7 bilhões. O valor é 64% maior do que o registrado no mesmo período de 2013, em que 73 operações captaram US$ 27,2 bilhões, e bem mais polpudo do que o do primeiro trimestre de 2012, em que 87 aberturas de capital movimentaram US$ 18,3 bilhões.

Rebello compara 2014 com 2002, outro ano de pessimismo com o mercado e de incerteza política devido à eleição presidencial. Ele recorda, no entanto, que há 12 anos, em meio ao desalento, discussões para melhorar o ambiente regulatório efervesciam. Não por acaso, a Instrução 400, da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), que pavimentou a retomada das ofertas públicas, foi lançada em 2003. Ele vê, agora, o mesmo processo de aprimoramento ocorrendo. “Estamos trabalhando muito para diminuir gargalos”, diz.

Agentes do mercado vêm discutindo, por exemplo, como tornar a bolsa mais acessível a pequenas e médias empresas. Reformas na Instrução 409, que regula os fundos de investimento, estão prestes a sair, permitindo uma simplificação desses instrumentos e maior facilidade para investir em empresas menos líquidas. Aos poucos, gastos que encarecem a vida das companhias abertas, como a publicação de fatos relevantes em jornal, estão sendo eliminados.

É difícil saber quando um novo ciclo de otimismo vai começar. Uma boa notícia, no entanto, pode chegar com o IPO da JBS Foods, unidade de alimentos processados da JBS, já listada na BM&FBovespa. No fim de maio, a companhia pediu registro de IPO na CVM e tem a intenção de captar até R$ 5 bilhões. Se a oferta sair, será um sopro de vida num período em que as companhias preferem sair do pregão a entrar nele.

Ilustrações: Beto Nejme/Grau180.com


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