À espera de outubro

Investidores enxergam as eleições presidenciais como o principal indicador do futuro da Petrobras. Elas são mais importantes que qualquer balanço ou resultado de CPI

Captação de recursos / Governança Corporativa / Reportagem / Edição 131 / 1 de julho de 2014
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Outrora adorada na bolsa de valores brasileira, a ação da Petrobras se tornou, nos últimos tempos, motivo de desgosto. Nos últimos cinco anos, o valor de mercado da companhia tombou 45%, a despeito de o consumo de combustíveis como a gasolina ter crescido 60% no Brasil nesse período. Se precisassem escolher um motivo para justificar essa conta improvável, os especialistas certamente indicariam a política de tarifas adotada pela empresa para seus produtos. “O valor de mercado da Petrobras seria muito maior, não fossem os subsídios aplicados ao preço dos combustíveis, que lhe sugam R$ 20 bilhões em lucro a cada ano”, estima Luana Helsinger, do Grupo Bursátil Mexicano (GBM). Precisamente por essa razão, quando os analistas são questionados a respeito dos indicadores capazes de influenciar as cotações da empresa no curto prazo, eles apontam todos para o mesmo lugar: as eleições de outubro.

As evidências são claras. Em março, as ações preferenciais da Petrobras caíram abaixo de R$ 13, a menor cotação desde a eclosão da crise financeira global, em 2008. Talvez por estarem tão baratas, o que se viu de lá para cá foi uma recuperação nos preços, que chegaram a R$ 17,71 em 24 de junho. O aumento da cotação, no entanto, mostra que a alta acompanha os resultados das pesquisas eleitorais divulgadas mês a mês (veja gráfico ao fim da matéria). Desde fevereiro, as intenções de voto na presidente Dilma Rousseff recuaram de 44% para 34%, segundo o instituto Datafolha. “Uma eventual mudança de governo significaria uma alteração no conselho da Petrobras. Para o futuro da empresa, as eleições são um indicador muito mais importante do que o resultado do segundo trimestre ou a apuração de responsabilidades em uma comissão parlamentar de inquérito”, diz Will Landers, diretor-executivo na gestora americana BlackRock. Sob sua gestão encontram-se fundos proprietários de cerca de US$ 250 milhões em ações da companhia.

Dona de 50,3% dos papéis com direito a voto, além de 10% nas mãos do BNDES, a União é, na prática, quem manda na Petrobras. Dos dez conselheiros de administração, sete são eleitos pelo controlador. Por isso, o peso da disputa pelo Palácio do Planalto é tão grande sobre a companhia. O suficiente para o banco Brasil Plural montar suas estimativas de preço-alvo para as ações da petroleira com base em dois cenários. Em caso de reeleição de Dilma, o valor estimado para as preferenciais — as mais líquidas — é de R$ 12, abaixo do atual. Se ela perder, é quase o triplo, R$ 28, embutindo um potencial de ganho de 58%. A avaliação considera, basicamente, o desempenho esperado para variáveis operacionais que o banco apelidou de “três pês”: produção, preço e refinarias “premium” (nome dado às usinas, ainda em projeto, destinadas a tornar o Brasil autossuficiente em diesel e gasolina até 2020).

As três devem ser afetadas negativamente se Dilma vencer. No que diz respeito à produção, um dos problemas é a exigência de uso de equipamentos e matérias-primas produzidos no Brasil, em vez de importados, que por vezes são mais baratos, na construção de plataformas e refinarias. A manutenção desse requisito tenderia a atrasar as metas de crescimento. O preço dos combustíveis, por sua vez, continuaria a ser controlado pelo governo. No caso das refinarias premium, prevê-se que custem muito mais caro do que deveriam, reduzindo a competitividade dos combustíveis nelas produzidos. Foi assim com as plantas de Abreu e Lima e Comperj, projetadas e erguidas durante governos petistas. “Não duvido de que a Petrobras consiga ampliar a produção, mas isso não deve ocorrer sem atrasos”, avalia Andrew Muench, analista do Brasil Plural.

O relacionamento entre minoritários e União sempre foi propenso a soltar faíscas. O primeiro representante dos minoritários detentores de ações ordinárias no conselho da companhia foi empossado apenas no ano passado

O pê de preço
A parcela mais relevante das expectativas para a Petrobras pós-eleições de outubro recai sobre a definição do preço dos combustíveis vendidos no mercado interno. Atualmente, embora importe óleo para abastecer o País, a empresa tem como política não repassar a volatilidade das cotações internacionais para a tarifa final dos seus produtos no curto prazo. É uma estratégia usada pelo governo para segurar a inflação, que ano após ano se aproxima do teto da meta do Banco Central. Nas contas da Petrobras, trata-se de um tiro no pé. Absorver as perdas é sinônimo de piorar os resultados trimestrais — e levar os investidores ao desespero.

No primeiro trimestre de 2014, por exemplo, o lucro líquido da petroleira somou R$ 5,4 bilhões, montante 30% inferior ao registrado no mesmo período do ano passado, em parte devido à defasagem de preços ante o mercado internacional. Em outubro de 2013, a estatal anunciou o que poderia ser um alento: a adoção de uma nova metodologia contemplando ajustes automáticos de tarifas. Em dezembro, contudo, após aumentar o preço da gasolina em 4% sem explicar os parâmetros utilizados, divulgou comunicado para informar apenas que a nova metodologia previa bandas de reajuste, dentro das quais a diretoria teria “poder discricionário” para operar “à luz da dinâmica dos mercados doméstico e internacional”. Nem mais, nem menos. Embora a presidente da Petrobras, Graça Foster, já tenha sinalizado a possibilidade de aplicar mais elevações de tarifa durante este ano, analistas não acreditam que o problema de fundo será resolvido. “Mantido o governo e o conselho atuais, muito dificilmente haverá uma mudança expressiva dessa política”, destaca Luana, do GBM.

Corrupção à solta
Para além das perdas causadas pelos preços que pratica, a Petrobras se encontra envolvida em uma série de denúncias que minam a confiança dos mercados. A começar pelas suspeitas de corrupção e superfaturamento na aquisição de uma refinaria de petróleo em Pasadena, nos Estados Unidos, em 2006. A companhia brasileira comprou 50% da planta, que pertencia à petroleira belga Astra Oil, sua sócia no negócio a partir de então. A aquisição foi aprovada sem que o conselho, presidido por Dilma Rousseff na época, tivesse avaliado cláusulas importantíssimas do contrato. Foi assim com a “put option”, cujo conteúdo estabelecia que uma das sócias comprasse as ações da outra em caso de desacordo mútuo. Já a disposição conhecida como “marlim” garantia o pagamento de dividendo mínimo de 6,9% à Astra Oil, mesmo se a refinaria registrasse prejuízo.

Um desentendimento com a Astra Oil, que não teria concordado em realizar investimentos na modernização do parque de refino de Pasadena, acabou em disputa judicial, com vitória da belga. Devido à cláusula “put”, a Petrobras se viu obrigada a adquirir a parte da Astra Oil na refinaria. Essa situação catapultou o valor gasto com a planta: inicialmente estipulado em US$ 360 milhões, atingiu US$ 1,2 bilhão. Detalhe: um ano antes, a Astra Oil tinha comprado a refinaria inteira por US$ 42 milhões.

O histórico de mau uso de recursos não vem de hoje. De acordo com uma estimativa da Agência Internacional de Energia (AIE), a refinaria Abreu e Lima, que a Petrobras deve inaugurar em novembro na cidade de Ipojuca, em Pernambuco, custará cerca de três vezes mais do que projetos semelhantes erguidos em outros países. É possível que o valor alcance cerca de US$ 20 bilhões, dez vezes o orçamento inicial de US$ 2 bilhões. A planta contaria em princípio com investimento conjunto da PDVSA, a estatal venezuelana de petróleo, mas acabou sendo totalmente bancada pela Petrobras. A entrega da obra já está pelo menos três anos atrasada. O acúmulo de casos desse tipo ensejou a criação de comissões parlamentares de inquérito (CPIs) no Congresso Nacional. Nos corredores da Câmara e do Senado, antigos e atuais diretores e presidentes da empresa se revezam na tentativa explicar o inexplicável. Nos bastidores, situação e oposição tentam extrair os louros possíveis da disputa.

Gestão problemática
Enquanto a discussão política se estende, o investidor se mantém atento aos novos passos da gestão da companhia. O relacionamento entre minoritários e União sempre foi propenso a soltar faíscas. O primeiro representante de fato dos minoritários detentores de ações ordinárias no conselho da companhia foi empossado apenas no ano passado. Mauro Cunha, economista e presidente da Associação de Investidores no Mercado de Capitais (Amec), se elegeu para uma vaga tradicionalmente ocupada por grandes nomes do empresariado brasileiro tidos como simpáticos ao governo e, na prática, pouco conectados com os investidores.

Este ano, os minoritários conseguiram outra vitória. Na assembleia geral ordinária de abril, José Guimarães Monforte, economista e um dos fundadores da gestora Pragma Patrimônio, assumiu a vaga no conselho cuja escolha cabia aos acionistas preferencialistas. “A governança é um tema crítico na empresa”, afirmaram os fundos que encamparam sua candidatura na época, como o britânico Aberdeen. E continua sendo. A ponto de a Petrobras repreender Cunha devido a crítica feitas à companhia. Em entrevistas, ele afirmou que os problemas na refinaria de Pasadena eram uma “gota no oceano” em relação à perda de valor da Petrobras nos últimos anos.

A relação de Mauro com a companhia já andava tensa. Em fevereiro, ele rejeitou a aprovação do balanço de 2013 da Petrobras, devido à demora do envio das demonstrações para análise dos conselheiros, além da insuficiência de informações e aparente “inadequação da contabilização dos investimentos em refinarias”. Também fez queixas à CVM, entre outros motivos, pelo fato de a companhia não ter divulgado, de imediato, seu voto contrário ao balanço. No fim de maio, veio a notícia de que Cunha seria substituído no comitê de auditoria, assim como o conselheiro Francisco Roberto de Albuquerque, eleito para o board pelo governo. Entraram, na nova composição do órgão, a ministra do Planejamento, Miriam Belchior, e o presidente do BNDES, Luciano Coutinho. Sérgio Franklin Quintella, vice-presidente da FGV e também conselheiro da Petrobras, já participava do comitê e foi mantido. Em seu site, a empresa informa que o comitê de auditoria é formado por três membros independentes. Não se sabe a que independência a Petrobras se refere, considerando que Miriam e Coutinho são participantes do governo, acionista majoritário da empresa.

“A gestão da Petrobras está um caos. Faltam quadros técnicos e sobram quadros políticos”, alfineta Fabio Fuzetti, sócio-diretor da gestora Antares, que possui investimentos na petroleira e tem procurado mobilizar outros acionistas para cobrar uma postura mais efetiva da companhia. A eles, por ora, o que resta é esperar. Numa empresa do tamanho da Petrobras, todos sabem que mudanças demoram a acontecer, seja qual for o governo. “Mesmo sob a batuta de um novo presidente, resultados positivos levariam muito tempo até começar a aparecer”, pondera Landers, da BlackRock.

Mexer na política de preços dos combustíveis parece algo lógico e de viés técnico. Por isso, os investidores acreditam que seja a parte dos problemas mais imediata a ser resolvida em eventual nova gestão. Garantir que a Petrobras invista os US$ 220 bilhões programados para o período 2014-2018 de forma eficiente e transparente, contudo, não seria tão simples. “Não espero milagres, mas apenas o aumento de confiança dos investidores, principalmente estrangeiros, diante de um governo que entenda a importância do capital privado para as companhias estatais”, acrescenta o gestor da BlackRock.

Ainda que os acionistas minoritários galguem espaço nas esferas de governança da companhia, analistas ressaltam que a Petrobras é e seguirá sendo controlada pelo governo, de onde permanecerão saindo boa parte dos seus quadros administrativos. “Foi um logro a escolha de Graça Foster como presidente da Petrobras. Ela é uma tecnocrata, não uma política. Mas ainda que o conselho se abra no futuro para novos interesses, sete dos seus membros são indicados pelo controlador. O governo prevalece”, enfatiza Luana, do GBM. Em contrapartida, trata-se de um negócio extremamente rentável, que mesmo em seu pior momento lucra mais de R$ 5 bilhões em apenas três meses. Caberá aos investidores pesar os riscos e o retorno esperado. No caso da Petrobras, há uma farta porção de ambos.

Ilustração: Beto Nejme/Grau180.com


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Tags:  Petrobras conselho de administração Comitê de auditoria CAPITAL ABERTO mercado de capitais acionistas minoritários Aberdeen Dilma Rousseff BlackRock eleições conselheiros independentes Encontrou algum erro? Envie um e-mail



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