Desde as discussões iniciais em torno de sua adoção legal, nos anos 1970, o dividendo mínimo obrigatório está no centro das controvérsias quando se fala da disciplina das sociedades anônimas brasileiras. Qualquer debate a respeito de eventual reforma da legislação societária acaba por se debruçar sobre a necessidade e a conveniência de se manter ou não regime atual — que impõe às companhias o dever de, anualmente, distribuir aos acionistas uma parcela do lucro líquido do exercício (Lei 6.404, de 1976, art. 202).

No ordenamento jurídico pátrio, a distribuição de dividendos é a estrela polar que orienta a construção normativa dos diversos tipos societários e a própria atuação da sociedade. Com efeito, por expressa disposição legal, toda e qualquer sociedade tem por finalidade partilhar o resultado da exploração econômica com seus sócios (Código Civil, art. 981).

Quem discorda do relevo dado à distribuição de lucros argumenta que impor um dividendo mínimo anual é uma intromissão exacerbada na liberdade da gestão financeira das companhias, que ficam impedidas de se autofinanciar. Críticos também mencionam o risco de descapitalização da companhia, que deve pagar o dividendo com base no lucro contábil, mesmo que não tenha gerado caixa suficiente para tanto. Muitos rejeitam o dividendo obrigatório com base no famoso teorema de Modigliani-Miller, segundo o qual, num mercado perfeito (com sujeitos racionais, sem assimetria informacional e sem custos de negociação), a distribuição de dividendos seria neutra sob a ótica da riqueza do acionista.

Apesar da pertinência de algumas críticas, é preciso reconhecer que, do ponto de vista de governança corporativa, o dividendo obrigatório desempenha função bastante relevante na redução dos conflitos entre acionistas e administradores e entre controladores e minoritários.

De fato, a experiência mostra que não é incomum administradores e controladores de companhias com caixa livre investirem os recursos excedentes em projetos com baixo retorno ou aplicá-los em proveito próprio, extraindo benefícios privados pecuniários e não pecuniários da companhia.

Por outro lado, o pagamento compulsório de dividendos, da mesma forma como a assunção de um passivo pela companhia, reduz o conflito de agência ex ante, incentivando os administradores e controladores a agir de modo a maximizar a geração de caixa para fazer frente ao valor devido, e ex post, ao passo que o pagamento diminui o caixa que poderá ser gasto à discrição dos administradores e controladores.

Nessa linha, estudos revelam que países em que a proteção aos investidores é maior tendem a ter dividendos proporcionalmente maiores. A evidência empírica sugere que nesses lugares a maior proteção aos acionistas impede a extração do caixa excedente pelos administradores e controladores. Ao mesmo tempo, os acionistas exercem seus direitos para barrar investimentos com valor presente negativo, não dando alternativa aos gestores a não ser distribuir o caixa excedente aos acionistas.

Portanto, o debate sobre a continuidade ou não do dividendo obrigatório envolve uma reflexão acerca do grau de proteção aos acionistas conferido pelo arcabouço legal pátrio e do estágio de desenvolvimento da governança corporativa das companhias abertas brasileiras. Será que já estamos prontos para abolir o dividendo obrigatório?

*André Mestriner Stocche ([email protected]), Ricardo Peres Freoa ([email protected]) e Gabriela Bonfim de Almeida Braga ([email protected]) são advogados de Stocche Forbes Advogados

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