Boas práticas e valor: a terceira geração dos estudos acadêmicos

Governança / Edição 20 / 1 de abril de 2005
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As pesquisas sobre governança corporativa vêm crescendo exponencialmente nos últimos anos. Partindo da definição do termo como o conjunto de mecanismos que induzem os gestores a tomarem decisões no melhor interesse de todos os acionistas, os estudos pioneiros tentavam analisar como determinados mecanismos internos de governança influenciavam isoladamente o desempenho das empresas. Entre os principais mecanismos de governança analisados destacam-se a estrutura do conselho de administração, a estrutura de propriedade e a política de remuneração dos executivos.

Esta primeira geração de estudos foi muito útil em descrever o funcionamento dos mecanismos de governança nos diferentes países, porém não abordou as razões pelas quais os sistemas de governo das empresas eram diferentes entre os países. Com o objetivo de responder esta questão, quatro pesquisadores publicaram em 1998 um trabalho seminal intitulado “Law and Finance” no qual argumentavam que a proteção legal aos investidores (incluindo o grau de efetiva aplicação da lei) determinava em grande parte a evolução dos sistemas de governança nos países. Como resultado, a concentração acionária das empresas seria uma resposta à falta de proteção ao investidor, e os países com menor proteção legal seriam caracterizados por empresas com estruturas de propriedade mais concentradas. Este trabalho deu início à segunda geração de estudos sobre governança corporativa, com uma série de pesquisas subseqüentes visando avaliar a diferença na estrutura de governança das empresas e nas suas decisões financeiras em função do ambiente de proteção ao investidor onde as mesmas estavam inseridas.

“Primeiros resultados da nova safra de estudos são encorajadores para os agentes das melhores práticas” Apesar das duas primeiras gerações de estudos propiciarem um bom entendimento sobre os sistemas de governança existentes no mundo e sobre a importância isolada de determinados mecanismos de governança, esses estudos não abordavam uma questão primordial: qual o impacto da qualidade da governança corporativa de uma empresa sobre seu valor de mercado ou sua rentabilidade, levando em conta de forma integrada os diferentes mecanismos de governança?

Para responder esta questão, nos últimos anos vêm sendo desenvolvidas pesquisas utilizando a construção de índices ou ratings de governança, de forma a capturar a qualidade das práticas de governança das empresas de uma forma mais ampla. Os primeiros resultados desta terceira geração de estudos começaram a ser divulgados e são encorajadores para os agentes e instituições fomentadores de melhores práticas de governança corporativa.

Um estudo de duas pesquisadoras do Banco Mundial, Leora Klapper e Inessa Love, realizado para uma amostra de 374 empresas em 14 países emergentes, mostrou a existência de uma alta correlação positiva entre boas práticas de governança e o valor de mercado das empresas. Outro estudo, de dois pesquisadores da Universidade de Michigan, Art Durnev e Han Kim, analisou 859 empresas em 27 países e concluiu que companhias com maiores índices de governança e maior transparência são mais bem avaliadas no mercado acionário.

Assim como no estudo de Klapper e Love, os pesquisadores encontraram evidências de que a adoção de melhores práticas de governança possui maior impacto nos países com pior proteção legal ao investidor, nos quais se encaixa o Brasil.

Outro importante e extenso estudo foi realizado na Coréia do Sul pelos pesquisadores da Universidade de Stanford Bernard Black, Hasung Jang e Woochan Kim. Eles construíram um índice de governança para 525 empresas sul coreanas e concluíram que as práticas de governança influenciam fortemente o valor de mercado das companhias. Como resultado, os autores afirmam que uma mudança das práticas de governança corporativa do pior nível para o melhor nível acarretaria em uma valorização de cerca de 160% das ações de uma determinada empresa.

Resultados similares são reportados em outras pesquisas realizadas em diferentes mercados, tais como o trabalho dos pesquisadores da Universidade de Hong Kong Chong-En Bai, Qiao Liu, Joe Lu, Frank M. Song e Junxi Zhang indicando que os investidores pagam um prêmio significativo por empresas bem governadas na China; e o trabalho dos pesquisadores da Universidade da Geórgia, Lawrence Brown e Marcus Caylor com 2.327 empresas no mercado norte-americano, indicando que as empresas com maiores níveis de governança são mais rentáveis e pagadoras de maiores dividendos.


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