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Como analisar um investimento em CRA

Fernanda Mello, sócia-fundadora da VERT*

Certificado de Recebíveis do Agronegócio (CRA) foi regulamentado pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) em agosto deste ano, mas existe desde 2004. Apesar de já ter nascido com isenção de imposto de renda para pessoas físicas, o papel não atraiu de imediato a atenção dos investidores. Por quê? A resposta é a falta de conhecimento sobre o agronegócio. Esse mercado tem uma dinâmica de funcionamento muito específica, o que influencia diretamente a estrutura das operações — e às vezes dificulta a compreensão de componentes importantes da emissão, como o lastro, as garantias e os riscos.

Se por um lado o CRA pode ser um produto financeiro complexo, por outro ele vem do segmento mais relevante da economia nacional. Estima-se que a agricultura brasileira tenha uma demanda anual por R$ 280 bilhões em recursos financeiros. Considerando que o país pretende dobrar a produção de grãos até 2040, o volume passaria a ser de aproximadamente R$ 560 bilhões.

E de onde virá o financiamento? O crédito subsidiado pelo Plano Safra é uma fonte importante, mas insuficiente. O rígido limite de gastos do governo é outro entrave a ser considerado, além da dificuldade histórica dos bancos para atender o setor agropecuário. O mercado de capitais tende, portanto, a assumir uma fatia importante do bolo.

Pensando nisso, este artigo pretende elencar os pontos chave para a análise de um investimento em CRA. O primeiro passo é entender exatamente o que é um CRA. Também é importante estar familiarizado com os conceitos de “antes, dentro e depois da porteira”, sobretudo para a compreensão das exigências para lastros.

O que é um CRA?

O Certificado de Recebíveis do Agronegócio (CRA) é um certificado que representa créditos originados do agronegócio. Securitizadoras — e somente elas podem fazê-lo — adquirem créditos e descontam títulos originados no agronegócio para servirem de lastro dos CRA. Isso quer dizer que produtores rurais e empresas inseridas na cadeia do agronegócio podem se financiar cedendo ou descontando títulos contra uma securitizadora.

 

O que pode ser lastro de CRA?

Ficou claro, até aqui, que existem vários tipos de lastros. O importante é observar qual a relação entre o devedor e o produtor rural, porque isso determinará a validade do lastro e as possíveis exigências para sua formalização.

Um caso bastante conhecido do mercado é o chamado CRA destinação. Funciona assim: em estruturas nas quais os CRA são lastreados em dívidas corporativas, os emissores dos títulos selecionam grandes produtores. Estes, então, passam a compor uma lista de fornecedores elegíveis para a destinação dos recursos captados. O CRA Burger King, que é um exemplo clássico desse tipo de estrutura, apontou JBS e Seara como possíveis fornecedores de carne e deverá apresentar, até o término da operação, notas fiscais que atestem a relação comercial.

 

A cadeia do agronegócio

Ela costuma ser dividida em três estágios:

Todo esse processo é altamente demandante de recursos financeiros. No geral, a necessidade de fluxo de caixa se estende pelo ano todo, mas a receita do produtor está concentrada em alguns meses específicos, após a colheita. Logo, pensar maneiras de financiá-lo no longo e médio prazo é essencial para o bom funcionamento do agronegócio.

 

Tipos de estrutura e riscos do CRA

Existem basicamente dois tipos de estruturas: o CRA de risco único, quando os recebíveis são de uma única empresa ou de um grande produtor, e o CRA diversificado, cujo lastro é formado por alguns (CRA diversificado – concentrado) ou muitos (CRA diversificado – pulverizado) devedores.  

CRA risco único – Produtor

Análise de risco

Garantias

 

CRA risco único – Grandes companhias

Análise de risco

Garantias

Não é comum oferecer garantias, porque são grandes companhias que já se financiam no mercado externo. Trata-se de uma análise mais simples.

 

CRA risco único – Usinas

Análise de risco

 

CRA diversificado – pulverizado

Nessa estrutura, existem em média 150 devedores. A concentração máxima é de 3%, isto é, nenhum deles pode dever mais do que 3% do valor da emissão. Geralmente, este é o modelo de CRA acessado pela indústria de insumos e por grandes distribuidores. Eles cedem seus recebíveis para a securitizadora, que emite o título lastreado nesses direitos creditórios. Em alguns casos, no entanto, a figura intermediária do cedente não aparece: os produtores ou distribuidores, que comprarão da indústria, emitem suas dívidas diretamente para a Securitizadora. No CRA Syngenta, por exemplo, os clientes (agricultores ou distribuidores) emitiram notas promissórias.

Claramente, não é viável analisar o risco de cada devedor. O investidor deve se ater à avaliação da carteira, porque o lastro da emissão pode ser renovado (revolvência) e os devedores mudarem de uma safra para a outra.

Análise de risco

Garantias

 

CRA diversificado – concentrado

Neste caso, existem poucos devedores e a concentração é alta. Novamente: pode ter ou não a figura da cedente. Caso haja, as agências de rating dão muita importância para o risco de crédito dela, porque se a cedente entra em um processo de recuperação judicial, o incentivo para o devedor pagar é menor.

Análise de risco

Garantias

Como visto, a estrutura de um CRA pode variar muito. Por isso, cada uma deve ser avaliada a partir de seus riscos particulares para um bom investimento em CRA. Todas as informações sempre estarão disponíveis no prospecto da emissão.


*Conteúdo produzido por Fernanda Mello, sócia-fundadora da VERT

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