A OPA 30 proposta pela BM&FBovespa é necessária?

Erik Frederico Oioli x Paula Magalhães

Bimestral/Antítese/Edição 152 / 30 de outubro de 2016
Por  e


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A questão não é nova. A discussão reacendeu no Brasil com a proposta de alteração do regulamento do Novo Mercado da BMF&Bovespa, cuja minuta colocada em audiência pública dizia, no artigo 43, que “a companhia deve prever, em seu estatuto social, que a aquisição voluntária de participação societária superior a 30% de seu capital social obriga o adquirente a efetivar OPA tendo por objeto as ações de emissão da companhia de titularidade dos demais acionistas”.

O tema interessa particularmente às companhias de controle diluído ou sem controlador. Nelas, a aquisição de participações relevantes no capital social pode resultar na efetiva aquisição do poder de controle sobre a organização empresarial, sem a obrigatoriedade da OPA prevista no artigo 254-A da Lei das S.As. Esse artigo limita-se a exigir OPA em casos de alienação de controle (pressupõe-se que haja previamente um controle que é transferido para um terceiro e até hoje é controversa sua aplicação mesmo nos casos de transferência de controle diluído) e não de aquisição originária. Assim, por meio de negociações privadas de ações que não integram o bloco de controle ou de escalada em bolsa, um terceiro pode adquirir o poder de orientar as atividades sociais sem pagar sobrepreço aos demais acionistas ou dar-lhes o direito de se retirar da companhia ou até de se defender de uma aquisição indesejada do controle.

A aquisição de participação relevante tem o condão de restringir a liquidez acionária, mesmo quando não implica transferência de controle. A preservação de liquidez é essencial para que acionistas insatisfeitos com a orientação dos negócios saiam da companhia vendendo suas ações no mercado — porta de saída natural e desejável em detrimento de soluções como o direito de retirado, que onera o patrimônio da companhia. Apesar de a Lei das S.As. oferecer solução para restrições de liquidez (artigo 4o), ela é só relativamente satisfatória, pois não lida com a escalada acionária em bolsa feita por terceiros e não necessariamente leva em conta todos os valores já pagos aos acionistas que venderam suas ações ao escalador, gerando iniquidade.

A aquisição de fatia relevante pode restringir liquidez

Contudo, a fixação indiscriminada de gatilhos para OPA atrelada a percentuais do capital pode servir a interesses outros que não os de todos os acionistas, em especial quando tais percentuais são inferiores à participação do controlador e o preço de lançamento da OPA é proibitivo.

Nesse sentido, parece acertada a proposta de não aplicação do gatilho quando remanescer outro acionista titular de mais de 30% do capital. Faltou, no entanto, incluir na redação grupos de acionistas que detenham essa participação, dado que o acordo de acionistas é uma ferramenta habitual para organização do controle no Novo Mercado (o que fará, entretanto, com que a regra do artigo 43 não seja aplicada na maioria das companhias).

Porém, ainda temos que ampliar o debate para a exigência da OPA nas situações de aquisição do controle e não só de alienação. Não se pode ignorar, por exemplo, que com a aquisição de uma fatia de 20% do capital de uma companhia sem controlador é possível adquirir o controle. Sem essa mudança, será sonegado aos acionistas remanescentes o direito de receber uma OPA, que é o meio mais adequado e desejável, no ambiente de dispersão acionária, para lidar com negócios envolvendo controle.

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De acordo com a minuta do novo regulamento do Novo Mercado (NM) proposto pela BM&FBovespa, a OPA 30 representa a obrigação, para o adquirente que de forma voluntária comprar 30% ou mais do capital de uma companhia, de oferecer aos demais acionistas o maior preço por ação pago por ele nos 12 meses anteriores, com exceções: quando remanescer outro acionista titular de mais de 30% do capital; caso decorra de outra OPA para todas as ações de emissão da companhia, por preço pelo menos igual ao mencionado; e situação de fusão, incorporação ou incorporação de ações. A OPA 30 teria, portanto, dois objetivos: evitar aquisição hostil e proteger a liquidez do papel.

Para as companhias com controle definido, não há que se falar em aquisição hostil. Nos casos de alienação de controle (e não sua consolidação), a lei e a regulamentação do NM já oferecem os direitos necessários aos minoritários, com as regras da OPA de tag along.

Ou seja, para os casos de controle definido, a OPA 30, além de não oferecer vantagens, pode travar a captação de investidores estratégicos — como nas situações de companhias que abriram capital no boom de 2006/2007 —, com cláusulas excessivamente blindadas de poison pill nos seus estatutos. Essas cláusulas acabaram por inviabilizar operações do interesse da companhia e, portanto, de todos os acionistas.

É verdade que a OPA 30 prevê um preço mais “razoável” do que algumas cláusulas de poison pill e tem, como uma das exceções à obrigatoriedade, a existência de outro acionista com mais de 30% do capital. No entanto, as exceções carecem de alguns reforços: flexibilização do percentual detido pelo acionista original, proposto como 30%, para que pudessem ser abarcadas as situações de blocos de controle; subscrição em aumento de capital privado; e ofertas públicas de distribuição (inclusive com esforços restritos).

Até no caso das companhias de capital pulverizado, para as quais a OPA 30 faria sentido, o gatilho dos 30% talvez não seja vantajoso, pois algumas já têm poison pills adaptadas a sua realidade e com percentuais mais baixos — essa realidade foi, inclusive, apontada por algumas dessas companhias na recente audiência pública, com sugestão de redução do percentual para 20%.

A respeito da proteção da liquidez do ativo, além das poison pills voluntárias — uma vez que o mercado de capitais nacional ainda é caracterizado por uma concentração acionária dominante —, os minoritários podem contar com as regras que garantem free float mínimo no atual regulamento do NM (e que podem provocar a OPA de saída de nível de governança) e com normas sobre OPA por aumento de participação (quando o controlador adquire, em situação que não por meio de OPA, ações que representem mais de um terço do total de ações de cada espécie e classe em circulação).

Assim, será que, considerando o pacote que já temos disponível, com a OPA de tag along, a OPA por aumento de participação, a OPA de saída de nível de governança e as poison pills estatutárias, entre outros tipos, a OPA 30 agregaria o valor esperado pela minoria, se aprovada nos termos da minuta de reforma apresentada pela Bolsa? Acreditamos que não.


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Tags:  bmfbovespa liquidez Novo Mercado Lei das S.As. Reforma do Novo Mercado capital social OPA 30 reforma na Bolsa aquisição de participações aquisição do controle alienação do controle aquisição de participação relevante gatilho para OPA Encontrou algum erro? Envie um e-mail



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