A contrapartida com ações resgatáveis numa incorporação de ações respeita a Lei das S.As.?

Os advogados Daniel Kalansky e Evandro Pontes respondem a partir de perspectivas opostas

Legislação e Regulamentação/Antítese / 14 de dezembro de 2018
Por  e


Evandro Pontes

Evandro Pontes/ Ilustração: Julia Padula

SIM

Essas operações devem receber a mais ampla e liberal interpretação jurídica. Atendido o requisito de se levá-las adiante por intermédio de valores mobiliários de equity, a lei não restringe essa substituição, desde que também seja respeitada certa paridade legal (prevista, de certa forma, no art. 225, II da Lei 6.404/76).

Essa situação é tratada na doutrina pelo nome de “princípio da equivalência material”. Se configurada essa equivalência (e, veja-se, falo de “equivalência”, de “equidade”, e não de “igualdade”, coisas completamente distintas), estarão atendidos os requisitos essenciais.

Recentes operações de incorporação de ações envolvendo ações resgatáveis são de uma engenhosidade que merece aplauso e admiração.

Nos casos em que o expediente foi usado, até onde o princípio da equivalência foi respeitado, as operações tornaram-se de certa forma vantajosas para os envolvidos. Assim foi, por exemplo, no caso Suzano-Fibria, analisado com acerto pela CVM na perspectiva dos diretores Gustavo Gonzalez, Henrique Machado e Pablo Renteria1. Segundo Renteria, “há de se reconhecer, a bem da verdade, que o legislador brasileiro confere à maioria de acionistas o poder de forçar a realização financeira de parte ou de todo o investimento dos acionistas, compelindo-os a receber valor correspondente em dinheiro”.

O modelo Suzano-Fibria mostrou-se juridicamente possível, pois a equivalência material foi caracterizada tendo o regime de pagamento ocorrido obrigatoriamente em uma relação de troca entre valores mobiliários da mesma categoria.

A pergunta inicial deste Antítese remete, portanto, à ideia de se saber se no direito brasileiro haveria um “direito essencial de manter-se sócio”, como bem pontuou Arthur B. Penteado em recente Grupo de Discussão Capital Aberto: a resposta, ao meu ver, é, inexoravelmente, não.

No Brasil não há um direito essencial de manter-se sócio

Na decisão sobre o caso Suzano-Fibria, a CVM atentou ao art. 109 da Lei das S.As. Na essência do direito societário, encontraremos no art. 5º, XX da Constituição Federal a ideia de que “ninguém poderá ser compelido a associar-se ou manter-se associado”. Isso não quer dizer que exista um “direito de manter-se associado”. A vedação constitucional à associação compulsória não transforma o apego bizantino a certo valor mobiliário, instantaneamente, em direito. Continuará sendo uma expectativa de direito decorrente de um desejo, uma vontade: nunca um direito constituído.

Direito haverá se, no squeeze-out, o acionista for retirado da sociedade fora de seu eixo de equivalência. Nesse caso, o caminho para que abusos deixem de acontecer não estaria na vedação ao voto ou na proibição dessa espécie de operação a priori, muito menos em um suposto direito de manter-se associado (que, como vimos, não existe no direito brasileiro), mas em um regime mais sofisticado de valuation para esse tipo de operação, tema que ainda carece de maturidade e sério desenvolvimento no Brasil.

Deixo uma reflexão final: por que não deveríamos passar a falar em uma ampla reforma no regime de “direito de recesso” em vez de continuar alimentando conflitos em virtude de posições políticas de voto em assembleias? Diga-me o quanto minha ação vale e te direi quem és.


Evandro Fernandes de Pontes (epontes@vbso.com.br) é Sócio de Vaz, Buranello, Shingaki & Oioli Advogados e professor no Insper-SP

1Processos CVM/SEI 19957.007756/2018-46 e 19957.007885/2018-34
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Daniel Kalansky

Daniel Kalansky /Ilustração: Julia Padula

NÃO

A Lei das S.As. não permite que o acionista da sociedade incorporada seja obrigado, pela maioria do capital social, a receber contraprestação em dinheiro nas operações de incorporação.

A operação de incorporação de ações é aquela em que, por decisão da maioria de votos dos acionistas das companhias envolvidas, todas as ações de emissão de uma delas são compulsoriamente transferidas em aumento de capital da outra, sem extinção de qualquer das respectivas sociedades e sem cancelamento das ações.

Por se tratar de efetiva substituição de uma participação societária por outra, na operação de incorporação de ações a decisão da maioria vincula a minoria, não a alienar sua participação, mas a receber nova participação acionária de valor equivalente à anteriormente detida. E é justamente pelo fato de o acionista continuar a ser sócio do patrimônio da sociedade incorporada que o princípio majoritário se aplica às operações de incorporação de ações.

No entanto, nos casos em que há previsão de entrega de ações resgatáveis cujo resgate será compulsoriamente feito em momento subsequente à operação, a ação resgatável é “natimorta”. Desse modo, a previsão de contrapartida em ações resgatáveis na operação de incorporação pode equivaler, na prática, à previsão de contrapartida em dinheiro — o que não é autorizado pela Lei das S.As.

Nesse caso, o acionista da empresa objeto da incorporação de ações, diante de deliberação da maioria, se veria obrigado a trocar suas ações por dinheiro. A situação seria ilegal, em primeiro lugar, porque o princípio majoritário se aplica à condução dos negócios da companhia, mas não à decisão do acionista, controlador ou minoritário, de dispor acerca de sua participação societária — direito que só compete ao próprio acionista. A obrigação de contrapartida em dinheiro nas operações de incorporação de ações, então, afrontaria a própria garantia fundamental ao direito de propriedade, previsto no caput e no inciso XXII do art. 5º da Constituição Federal.

A obrigação de contrapartida em dinheiro fere também um direito constitucional

Ademais, a previsão de contraprestação em dinheiro na operação de incorporação viola o princípio da legalidade — segundo o qual ninguém será obrigado a fazer ou deixar de fazer algo senão em virtude de lei. Isso porque a previsão legal contida no instituto da incorporação de ações é a de substituir a participação do acionista por outra participação societária, na sociedade incorporadora. E como não há qualquer disposição legal que obrigue os acionistas de uma companhia a alienar suas ações, eles não podem ser forçados a fazer a operação de forma contrária à sua vontade.

É preciso ainda destacar que o recebimento em dinheiro na incorporação de ações gera efeitos negativos para o acionista que não ocorreriam se ele recebesse ações: impactos fiscais como o ganho de capital tributável e, caso o acionista deseje adquirir ações da incorporadora com os recursos recebidos no resgate, incorreriam custos como taxas de corretagem e perdas decorrentes de oscilações no preço das ações no momento da incorporação.

Fica claro que, quando uma operação de incorporação de ações resultar, em sua essência, na obrigação de o acionista trocar sua participação acionária por dinheiro, a previsão de contrapartida em ações resgatáveis será ilegal.


Daniel Kalansky (dkalansky@lklaw.com.br) é professor do Insper e sócio de Loria e Kalansky Advogados


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Tags:  Lei das S.As. ações resgatáveis Suzano-Fibria Encontrou algum erro? Envie um e-mail



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