Em um ano desafiador para o mercado de capitais, em que a renda variável não vai bem e as debêntures têm sido as queridinhas no crédito privado, acaba sobrando pouco espaço para outros investimentos. No entanto, as notas comerciais também conseguiram uma boa parcela do mercado, de acordo com a Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima). Em junho, o título ficou em segundo lugar em emissões, registrando um aumento de 8,2%, para R$ 5,4 bilhões. No semestre, as emissões somam R$ 12,96 bilhões, atrás das debêntures, Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs), Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRAs), e Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDCs).

A alta ocorre em meio a uma série de mudanças que começaram no ano passado em títulos como CRIs e CRAs. Gustavo Rugani, sócio da área de Mercado de Capitais do Machado Meyer, comenta que, com a resolução do Conselho Monetário Nacional (CMN), que limitou a emissão desses títulos a empresas efetivamente imobiliárias ou da agropecuária, as notas comerciais foram a opção que restou para as Sociedades Limitadas, já que este tipo de empresa possui limitação para emitir debêntures. Já as Notas podem ser emitidas não apenas pelas S.A, mas também pelas limitadas e pelas cooperativas.

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“De cara, já me parece ser um instrumento mais democrático, no sentido de permitir a captação pelas limitadas. O acesso ao mercado de capitais para dívida quirografária por limitadas era mais restrito antes da nota comercial e ela democratizou esse acesso, sem que a empresa tenha que se converter em uma S.A”, aponta Rugani.

Surgindo como uma alternativa para as empresas que não possuem capital aberto, as notas comerciais têm sido utilizadas como meio de captação de recursos por diversas companhias. 

Além da democratização do mercado de capitais, fatores como o processo de emissão mais célere e menos custos também são atrativos que levam as empresas às notas comerciais. Embora sejam parecidas com a debênture, a estrutura da operação possui menos elos na cadeia. Basicamente, há um emissor, um agente comprador, que está dando crédito, a conta credora, e alguns operadores, por exemplo, securitizadoras, ou o próprio Fundo de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) que está comprando a operação, financiando esse tipo de crédito.

“A nota comercial traz uma vantagem, que é justamente ter uma opção de crédito mais rápida, pensando no modelo de estrutura, porque você evita alguns intermediários na operação”, diz Adelmo Filho, head de Produtos da Vórtx, que atua nesse mercado.

Esse instrumento foi criado tendo como principal objetivo a modernização do mercado de capitais, buscando facilitar o acesso a essa alternativa de financiamento com emissões menos burocráticas e, assim, abrindo a possibilidade de termos ofertas de companhias menores. “Observando o perfil dos emissores, vemos que o número de empresas fechadas vem superando o de abertas ano após ano, o que sugere que esse instrumento esteja sendo realmente mais utilizado pelas empresas de menor porte”, comenta Cristiano Cury, coordenador da Comissão de Renda Fixa da Anbima.

Para o head de produtos da Vórtx, em relação a outros tipos de ativo, o processo das notas comerciais acaba se tornando mais rápido e eficiente. Comparando o processo de uma debênture em relação a uma nota comercial, há uma análise de contrato, a contratação de outros players, como agente financeiro etc. Já em uma estrutura mais enxuta, há um ou dois players envolvidos, tornando possível realizar uma operação no D0. 

Energia sai na frente

Ainda que seja um instrumento muito utilizado pelas sociedades limitadas, constantemente associadas a estruturas menores, Rugani explica que também vê sociedades anônimas optando pela emissão da nota comercial em detrimento da debênture. Mas na prateleira das emissões, quem parece ficar com a maior fatia da participação são as pequenas empresas, que muitas vezes possuem dificuldades em acessar o mercado de capitais de outras formas, como em um CRA ou outros títulos com mais mecanismos de controle.

“Embora não exista um elemento ou delimitação que leve à conclusão de que são utilizadas por empresas menores, ou que apontem nessa direção, em termos práticos, é o que acaba acontecendo”, diz o advogado do Machado Meyer.

Apesar de não haver restrição para empresas maiores, dependendo do caso, a emissão das notas comerciais pode não fazer tanto sentido. Há uma questão de valor e captação. 

Além de uma certa tendência entre as empresas de pequeno e médio porte, do ponto de vista dos setores, empresas de energia, empreendimentos, serviços imobiliários e locação de veículos são as que ganham em participação nas emissões. 

“O setor de energia elétrica liderou as emissões em 2022, 2023 e no primeiro semestre deste ano. É um segmento que historicamente é o mais aderente às operações de mercado de capitais e que utiliza esses instrumentos de forma recorrente”, aponta Cury.

Na Vórtx, o head de produtos também observa uma tendência em companhias do agronegócio e de transportes. “Olhando um pouco do público que temos visto, o agronegócio, de forma geral, tanto de uma visão um pouco imobiliária, quanto do agro mesmo, o produtor rural na ponta, que precisa comprar, investir na produção e não tem um recurso, um caixa para poder fazer isso. Ele faz, mas quem está dando crédito na garantia, às vezes, do produto, serve de um lastro da operação”, analisa Adelmo. “Temos visto também algumas empresas de transportes, caindo um pouco na impressão de infraestrutura de mercado, de Brasil, com a parte de rodovias, principalmente.”

O grupo Águia Branca, maior grupo empresarial do Espírito Santo, por exemplo, que possui vertentes de transporte rodoviário, de logística e de comercialização de veículos, comumente usa as notas comerciais como fonte de financiamento para diferentes finalidades, tanto emitindo a nota comercial escritural, que possui distribuição pública, quanto a modalidade de nota comercial privada, que alguns bancos também fazem, explica Hugo Paradella, coordenador financeiro da holding.

“Traçando um paralelo com outras alternativas, ela tende a ter um custo um pouco mais atrativo. Eu percebo que alguns bancos têm utilizado essa modalidade de oferta de crédito para baratear os custos dos clientes”, conta Paradella. “Do nosso lado, acabamos conseguindo acessar um capital que não acessaríamos. Com a NC acessamos o mercado de capitais sem, obviamente, ser uma S.A e isso acaba facilitando o acesso a um capital um pouco mais barato.”

Diferentemente de outras operações em que é preciso fazer a contabilização de hedge, nesta, é só controlar a atualização do preço unitário que é divulgado pelo agente de notas, conta o coordenador financeiro. “Ela é simples para emitir, simples para controlar depois e, ultimamente, ela vem tendo um custo mais interessante do que outras alternativas”, ressalta Paradella.

A emissão mais recente da Águia Branca foi realizada pela Savana, divisão de comércio de veículos da holding, com o Banco ABC, a um custo médio de CDI mais 2,20% aproximadamente, com intuito de fazer o reperfilamento de uma outra dívida da empresa. “E na ocasião, por que nós optamos por ela? Nós abrimos cotação com o mercado para tentar encontrar uma alternativa com um perfil parecido com esse, de dívida, três anos, dois anos de carência. E a nota comercial era a que apresentava o melhor custo. Então, dava tempo de estruturar”, esclarece Pardella.

O instrumento já foi utilizado pela empresa para fazer capital de giro, para o caixa e até para fazer um investimento específico, a depender da necessidade e do momento do mercado, sempre observando o custo da operação, porque existem momentos em que o fund, a tesouraria do banco, está mais atrativo.