Sem saída

A crise barateou ativos para os fundos PE, mas também lhes tirou uma via importante de desinvestimento — a dos IPOs. Uma alternativa são as soluções menos líquidas



Na reportagem da página 8, vimos que os espinhos da crise não estão alfinetando apenas as empresas e os investidores de bolsa de valores. Gestores de private equity (PE) em todo o mundo observam com receio a perda de apetite de sua clientela por ativos alternativos. Além disso, eles assistem atentos à paralisia nas ofertas inicias de ações (IPOs) — fenômeno que, de um lado, os favorece e, de outro, assusta. Ao fechar a porta para essas operações e para financiamentos bancários tradicionais, a crise estimulou empreendedores a considerarem com mais carinho a venda de participação para um fundo de PE. Ao mesmo tempo, deu aos gestores mais condições de barganhar preço. No entanto, a ausência dos IPOs tirou de cena uma das mais importantes portas de saída dos fundos PE.

Em seus regulamentos, os fundos prevêem um período de investimento e outro de desinvestimento. Esse espaço de tempo gira em torno de quatro a seis anos, o que significa dizer que carteiras constituídas no Brasil entre o fim da década passada e o começo desta têm desinvestimento previsto para o momento atual. “Este é, de fato, um momento bem difícil para desinvestimentos. O caminho natural de muitas empresas após o aporte de PE seria lançar ações na bolsa, o que está inviável”, afirma Cristiano Lauretti, diretor-executivo da AIG Private Equity. E mesmo a venda da participação para um comprador estratégico, devido às restrições de crédito e liquidez impostas pela crise, não é tarefa fácil no momento.

A AIG lançou, no ano passado, um fundo de PE de US$ 692 milhões, voltado a mercados latino-americanos. A idéia é aplicar 70% a 80% dos recursos no Brasil, segundo o executivo. A outra operação de PE da AIG data de 2000. Foram investidos US$ 250 milhões em 15 companhias. Dentre elas, a Gol Linhas Aéreas e a Heringer, empresa de fertilizantes. “Na Gol, investimos US$ 26 milhões para compra de 12% da companhia, que vendemos via IPO e outras operações por US$ 260 milhões, dez vezes o valor inicial”, conta Lauretti.

As demais empresas desse fundo também foram desinvestidas com sucesso, no período anterior à crise. Com exceção de uma, o supermercado Sendas, da qual o fundo ainda não saiu. “Devemos sair em breve via troca de ações com o Pão de Açúcar, que já tem forte participação no Sendas”, diz o diretor-executivo. O grupo da família Diniz comprará os 15% que o fundo tem no Sendas com ações do próprio Pão de Açúcar, que valem cerca de R$ 150 milhões, segundo a AIG. Trata-se de uma forma de saída que prescinde de liquidez e, portanto, interessante nos dias de hoje.

Há alternativas, apontam os gestores. “O investidor pode fazer a securitização de recebíveis, no caso de companhias com bom fluxo de caixa”, afirma Nelson Rozental, sócio da BRZ Investimentos, braço da GP Investimentos. Nesse caso, vendemse ou criam-se os certificados de recebíveis, que são entregues aos cotistas em troca de suas participações. “Também é possível empreender uma política agressiva de dividendos”, acrescenta. Neste segundo caso, um porto, por exemplo, que está em plena operação e com muito caixa, pode aumentar a distribuição de dividendos para o fundo de PE — remunerando melhor o investidor —, enquanto aguarda o momento mais adequado para a saída. “Esta também é uma forma de desinvestir, porque o fundo pode trocar uma parte da sua participação na empresa por um aumento de dividendo”, explica Rozental.

Há alternativas, apontam os gestores. “O investidor pode fazer a securitização de recebíveis, no caso de companhias com bom fluxo de caixa”, afirma Nelson Rozental, sócio da BRZ Investimentos, braço da GP Investimentos. Nesse caso, vendemse ou criam-se os certificados de recebíveis, que são entregues aos cotistas em troca de suas participações. “Também é possível empreender uma política agressiva de dividendos”, acrescenta. Neste segundo caso, um porto, por exemplo, que está em plena operação e com muito caixa, pode aumentar a distribuição de dividendos para o fundo de PE — remunerando melhor o investidor —, enquanto aguarda o momento mais adequado para a saída. “Esta também é uma forma de desinvestir, porque o fundo pode trocar uma parte da sua participação na empresa por um aumento de dividendo”, explica Rozental.

A possibilidade de esperar para sair é baseada na extensão, prevista no regulamento dos fundos de PE, do prazo de desinvestimento por um ou mais anos. “Nesta situação, a missão do gestor continua sendo a de gerir bem o ativo e buscar resultados operacionais positivos”, avisa Luiz Otávio Magalhães, sócio do Pátria Investimentos. O banco administra sete fundos de participação e já concluiu desinvestimentos importantes como Editora Peixes (em 2006), Fotoptica (ano passado) e Casa Cor (começo deste ano), dentre outros. Restou no portfólio a Casa do Pão de Queijo, na qual eles estão em busca de uma porta de saída. “O momento é ruim para quem havia planejado desinvestir por meio de IPO, mas esta não é a estratégia para todas as empresas”, opina Magalhães. “A Casa do Pão de Queijo nunca foi um projeto que visou à bolsa, mas sim à venda a um comprador estratégico”, esclarece. Para Magalhães, esse desinvestimento está bem encaminhado e deve se concretizar em 2009.

Securitização de recebíveis e distribuição de dividendos agressivos em troca de participação são alternativas de desinvestimento

A saída via comprador estratégico é a alternativa natural ao IPO. E há quem veja condições para o sucesso desse caminho, a despeito da crise. “Bons projetos sempre atraem interessados. Temos de lembrar que estamos vivendo sob um câmbio de R$ 2,40, o que significa que, na atual crise, os ativos brasileiros estão duplamente baratos para os estrangeiros”, afirma Jorge Simino, diretor de investimentos da Fundação Cesp (Funcesp), o fundo de pensão dos funcionários da Companhia Energética de São Paulo. A Funcesp atualmente participa de dois fundos de PE, para os quais estão comprometidos R$ 100 milhões. Desses; R$ 40 milhões já foram destinados a empresas investidas.

Simino aponta sinais de atração do capital estrangeiro. “Nos últimos 15 dias, temos recebido o contato de investidores externos interessados nos nossos ativos imobiliários, a maioria shopping centers, o que não acontecia até recentemente”, reconhece, referindo-se às duas últimas semanas de novembro. Há outros agentes confiantes na saída via comprador estratégico.“Temos participação em fundos que têm posições em empresas que estão na fase de desinvestimento, como o Metrô do Rio de Janeiro e a Sanepar, companhia de saneamento do Paraná”, declara o diretor de investimentos da Previ, o fundo de pensão dos funcionários do Banco do Brasil, Fábio Mozer. “São ativos estratégicos, que atraem interesse de compradores em potencial”.

Simino aponta sinais de atração do capital estrangeiro. “Nos últimos 15 dias, temos recebido o contato de investidores externos interessados nos nossos ativos imobiliários, a maioria shopping centers, o que não acontecia até recentemente”, reconhece, referindo-se às duas últimas semanas de novembro. Há outros agentes confiantes na saída via comprador estratégico.“Temos participação em fundos que têm posições em empresas que estão na fase de desinvestimento, como o Metrô do Rio de Janeiro e a Sanepar, companhia de saneamento do Paraná”, declara o diretor de investimentos da Previ, o fundo de pensão dos funcionários do Banco do Brasil, Fábio Mozer. “São ativos estratégicos, que atraem interesse de compradores em potencial”.

Os cotistas ouvidos pela reportagem demonstraram tolerância quanto à possibilidade de ter de adiar o resgate dos seus investimentos, devido à extensão do prazo de desinvestimentos dos fundos PE. “No Investidores Institucionais, fundo que abarca o Metrô do Rio e a Sanepar, o prazo já foi prorrogado uma vez e não haverá problema se isso ocorrer novamente”, declara Mozer. “São ativos lucrativos, que estão se valorizando e pagando dividendos”, completa. “Não é preciso forçar a barra para sair. É melhor esperar o momento certo. Fundo de pensão investe no longo prazo”, concorda Simino.

Com o câmbio a R$ 2,40, os ativos brasileiros estão duplamente baratos para os compradores estrangeiros

OPORTUNIDADE DE COMPRAS — A tolerância dos cotistas no que se refere ao adiamento de saídas é alimentada pelas possibilidades de bons negócios, em diversos setores. Segundo Rozental, da BRZ, um deles é o de infra-estrutura. “Este é um segmento valorizado, porque constitui um gargalo para o País. Quando o crescimento voltar a se intensificar, será muito demandado”, diz. Portos, no entendimento do gestor, são um exemplo de investimento bastante oportuno, porque têm rentabilidade diferenciada e preços atrativos. Já Lauretti assegura que há boas oportunidades para os fundos de PE que atuam preferencialmente com participações pequenas, como é o caso dos que a AIG administra. “Nós gostamos da posição minoritária, o que nos torna estratégicos para donos de empresas interessados em captar sem perder o controle”, esclarece. “O momento é bom para investir em empresas, porque o cenário deverá se manter sem concorrência para os fundos PE no curto prazo”, faz coro Chameh, da DGF.

Os administradores de fundos de PE acreditam que o fluxo de investimentos dos fundos de pensão para a indústria vai aumentar. No total das aplicações das fundações em renda variável, a proporção tende a mudar. A participação destinada ao mercado acionário deve diminuir — na comparação com o “boom” dos últimos anos —, ampliando, assim, a fatia disponível para o PE. “Os investidores institucionais estão demonstrando esse interesse, porque PE oferece um retorno pouco menor que o mercado aberto e bem mais seguro”, explica Rozental. Neste momento de intensa volatilidade do mercado acionário, o PE, em função do longo prazo previsto para o retorno do investimento, é considerado uma alternativa menos arriscada.

Os fundos de pensão confirmam que existe espaço para isso. No entanto, também há dificuldades. O valor das aplicações dos fundos de pensão no mercado de ações está caindo, o que eleva, por tabela, a participação de PE no total do patrimônio. “A participação desses investidores em fundos de PE, muitas vezes, têm um limite — até 5% do patrimônio ativo, por exemplo — estabelecido em regulamento”, justifica Magalhães, do Pátria.

De fato, existem limites, mas não apenas para o teto. Simino, da Funcesp, conta que a fundação só entra em fundos PE quando atinge uma participação relevante, pois faz questão de participar do comitê de investimentos (leia matéria na página 24). Essa exigência cria uma grande demanda de trabalho para análise de relatórios de auditorias e avaliação de investimentos. “Identificamos um alto custo de homem-hora neste tipo de operação e, por isso, temos o cuidado de não entrar em muitos fundos ao mesmo tempo, porque isso nos obrigaria a modificar nossa estrutura interna”, reconhece o diretor da fundação. Já Mozer, da Previ, que tem comprometido R$ 1 bilhão em PE, afirma que o fundo tem restrições para renda variável. O plano 1 da Previ aplica atualmente 62% dos seus recursos em renda variável. E tem até 2012 para reduzir esse número a 50%, de acordo com regras alteradas recentemente.

Mesmo com as limitações, há como investir mais. “No plano 2 da Previ, bem mais novo, há bom espaço para aumentar os investimentos em PE”, esclarece Mozer. O executivo informa que, para isso, será necessário que o conselho aprove mudanças na política de investimento do plano. “Acreditamos que, em 2009, isso já será possível.” A Funcesp também vê possibilidades de crescer. “Investimos atualmente apenas 0,7% dos nossos recursos em PE, mas acredito que possamos chegar a até 3%, tomados os cuidados necessários com os custos”, assegura Simino.

Os gestores dos fundos PE estão confiantes de que 2009 será um ano de crescimento para a indústria. “Private equity aumentou seu valor porque é muito menos volátil que o mercado aberto. A chance de aproveitar o preço em queda das empresas é por meio de PE”, declara Gonçalves, do Stratus. “Os fundos que souberem identificar as companhias que terão valor estratégico daqui a quatro ou cinco anos, e com chances de saídas além do IPO, serão bem-sucedidos nesta fase”, conclui Lauretti, da AIG.


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