A consolidação de controle nas mãos de um integrante do grupo controlador de companhia aberta não tem sido tratada de forma linear ao longo dos anos quanto à configuração ou não de “alienação de controle” para os efeitos do art. 254-A da Lei das S.A.

Na sua redação original, a Lei das S.A. previu que a “alienaçao de controle” de companhia aberta dependeria de prévia autorização da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e atribuiu ao Conselho Monetário Nacional (CMN) competência para estabelecer as normas a serem observadas nas respectivas ofertas públicas. O CMN, por seu turno, esclareceu que se deveria entender por alienação de controle o negócio pelo qual ocorresse a transferência do poder de controle e, no caso de controle exercido por grupo de acionistas, quando “todas as pessoas que formam o grupo controlador transferem para o terceiro o poder de controle da companhia” (Res. 401, de 22.12.76, itens II e III).

A orientação adotada pelo CMN atendia a melhor doutrina quanto à distinção entre aquisição de controle originária e derivada. Na derivada, o negócio de alienação de controle pressupunha, necessariamente, a alienação, direta ou indireta, de um bloco de ações, por um grupo ou um único acionista, que assegurasse ao adquirente o exercício do poder de controle.

Na aquisição originária, o integrante do grupo de controle, cuja participação não fosse suficiente para assegurar o seu exercício isoladamente, teria que adquirir um número de ações suficiente para alcançar, ainda que com restrições por força de acordos de acionistas, o poder de controle. Isto é, o negócio não compreendia a maioria absoluta das ações com direito a voto, mas, tão somente, um número suficiente para chegar a tanto.

A este respeito, havia quem sustentasse que a aquisição originária não poderia ser equiparada à “alienação de controle”. Não obstante, ainda sob a égide do texto de 1976 da lei societária, a CVM, em 1985, entendeu que negócios de aquisição originária de controle estariam sujeitos à sua aprovação prévia e a oferta pública de aquisição das ações dos acionistas minoritários – OPA (detentores de ações com direito a voto). Tratava- se, no caso então examinado pela CVM, de uma série de negócios que proporcionaram o aumento da participação de um integrante do grupo de controle, originariamente detentor de 10% do capital social votante, para mais de 50% (Parecer CVM/SJU 009/85 – “Caso Aracruz”). Curiosamente, naquele mesmo ano, a CVM manifestou- se de forma diametralmente oposta em caso com características similares (Parecer CVM/ SJU 029/85 – “Caso Borella”).

Ou seja, a “alienação de controle” deixou de ser examinada de forma isolada, a partir de um só evento. Para caracterizá-la, seria necessário verificar se sua consumação se dera a partir de um negócio único ou de uma série de negócios correlacionados, ainda que tivessem ocorrido ou viessem a ocorrer em datas distantes.

A interpretação acima, se tomada como norma geral, correria o risco de exceder as interpretações mais razoáveis da lei, mas não deixava de ser pertinente em relação a alguns negócios jurídicos complexos, isolados em um exame superficial, mas correlacionados, se objeto de cuidadoso escrutínio. Há negócios complexos, envolvendo opções de compra de ações, combinados ou não com outros negócios jurídicos, que podem configurar, ao longo do tempo, negócios perfeitamente isolados ou destinados exclusivamente a elidir a sua sujeição à aprovação da CVM e à realização de OPA. Só o exame de cada caso poderá permitir concluir se a correlação de negócios é suficiente para que o conjunto seja tomado como “alienação de controle”.

A nova redação do art. 254 da Lei das S.A. (hoje art. 254-A), é diferente da anterior. O texto antigo era mais singelo e simplesmente fazia referência a alienação de controle. O texto atual diz que “entende-se como alienação de controle a transferência, de forma direta ou indireta, de ações integrantes do bloco de controle, de ações vinculadas a acordos de acionistas e de valores mobiliários conversíveis em ações com direito a voto, cessão de direitos de subscrição de ações e de outros títulos ou direitos relativos a valores mobiliários conversíveis em ações que venham a resultar na alienação de controle acionário da sociedade.” Na medida em que a lei já define acionista controlador (art. 116) e como se exerce o poder de controle (art. 117), a alienação dos títulos societários que assegurem esse poder, por inteiro, seria suficiente para caracterizar o negócio de alienação de controle, como fazia o texto anterior.

A Instrução CVM 361, que regulamentou as OPAs no caso de alienação de controle, dentre outros, conceituou a alienação de controle a partir do texto do art. 254-A. Todavia, o fez sob uma ótica diferente, na medida em que faz referência a operação ou conjunto de operações que resultem não propriamente em uma “alienação de controle”, mas em uma “aquisição de controle” (art. 29, §4º). A regulamentação do art. 254-A parece indicar que o entendimento da CVM (demonstrado no Caso Aracruz) é de que a aquisição de bloco de ações inferior à maioria absoluta do capital votante enseja sua aprovação prévia e a necessidade de OPA.

No passado, a CVM utilizou-se de alguns critérios para verificar a ocorrência ou não de “alienação de controle”. Dentre tais critérios, os mais ressaltados foram o pagamento ou não de prêmio (direto ou indireto e por qualquer forma, ainda que disfarçada); a assunção ou não de responsabilidades por contingências pelo alienante; e a configuração do controle após a consumação do(s) negócio(s), refletida em estatutos sociais ou acordos de acionistas. A implementação de negócios de forma diferida também foi considerada, assim como o uso de reestruturações societárias.

Tais critérios, no entanto, nunca foram sistematizados e tampouco objeto de uma única decisão ou ato interpretativo; decorrem do exame de manifestações da CVM de natureza diversa, ao longo de vários anos (na maioria dos casos, tomadas por dirigentes que não mais integram o órgão). Essa situação cria insegurança jurídica e assimetrias, notadamente quanto a negócios envolvendo companhias sujeitas a vários níveis de regulação, inclusive sobre divulgação de informações, em diferentes países. Seria melhor estabelecerem-se os critérios, ainda que gerais, utilizados para eliminar as dúvidas que vêm atormentando o mercado.

Apesar disso, é necessário ter cautela. Nem todo negócio de “aquisição de controle” pode configurar “alienação de controle”. A interpretação da norma legal em questão (art. 254-A) deve ser feita de forma precisa, em face dos deveres que impõe, sem, no entanto, deixar de ser suficientemente flexível para identificar peculiaridades de negócios complexos, especialmente os indiretos ou disfarçados. O significado jurídico do conceito de alienação de controle, de acordo com os novos comandos normativos, dependerá de construção baseada em cada um dos casos que vierem a ser examinados.

Não obstante, à CVM cabe a palavra para esclarecer, ainda que de forma geral, os critérios que serão considerados no exame desses negócios complexos, levando em conta a segurança das relações jurídicas dos participantes do mercado e, em especial, a certeza que devem ter quanto às consequências que decorrerão de seus atos.