O Brasil vem passando nos últimos anos por um formidável processo de expansão de seu mercado de capitais, graças ao crescente interesse estrangeiro no País. Nos IPOs realizados nos últimos anos, o capital de investidores externos tem adquirido uma participação de aproximadamente 70% do total das ações ofertadas.

Como decorrência desse processo de internacionalização do mercado de capitais doméstico, interpretar as regras da CVM para divulgação de aquisição de participação relevante no Brasil tem sido uma preocupação crescente dos investidores estrangeiros e, em particular, dos fundos de investimento off-shore. A regulamentação em vigor no País, se comparada às regras análogas americanas dispostas no Securities Exchange Act de 1934, por exemplo, é bastante genérica e não aborda algumas das complexidades vislumbradas atualmente no mercado financeiro internacional.

De acordo com as regras da CVM, há obrigação de divulgação sempre que o investidor adquirir 5% de ações de uma mesma classe (e quando tal participação aumentar ou diminuir por múltiplos de 5% de ações de tal classe). Ademais, ainda segundo essas regras, um pool de investidores será considerado como “grupo”, para fins de agregação de suas respectivas participações acionárias em determinada empresa, quando adquirirem nela participação relevante, seja mediante atuação conjunta ou representação de interesses em comum.

Os desafios que as regras da CVM em questão apresentam para os investidores estrangeiros são bastante variados. Quando um fundo, na qualidade de gestor dos investimentos de seus clientes, atinge o percentual de 5% de ações de uma mesma classe de empresa brasileira, de quem é a obrigação de divulgação perante à CVM — do fundo, de seus cotistas ou do administrador do fundo? Ou seria ainda o caso de uma obrigação de divulgação conjunta? A discricionariedade de exercício do poder de voto e/ou de venda de tais ações por parte do gestor do fundo deve ser considerada para fins de atribuição da responsabilidade de divulgação entre as partes envolvidas?

Por fim, não resta clara a extensão da aplicabilidade do conceito de “atuação em grupo” para fundos controlados por um mesmo grupo econômico, para fins de compliance com as regras da CVM. Por exemplo, o Banco X tem diversos fundos que estão direta ou indiretamente ligados a ele (como cotista ou gestor dos recursos). Em quais circunstâncias ele deveria agregar o investimento de todos esses fundos para efeitos da divulgação de participação relevante? Somente quando ele tem decisão sobre os investimentos? Em todos os casos?

Diante das lacunas existentes nas regras da CVM sobre o tema, ao investidor resta tão somente a alternativa de realizar consultas específicas à autarquia a fim de afastar dúvidas quanto à aplicabilidade de tais normas. Normalmente, em tais manifestações, a comissão vem adotando uma postura mais conservadora e restritiva aos interesses dos fundos off-shore.

Vale lembrar que os fundos de investimento em ações movimentam trilhões de dólares no mercado internacional, razão pela qual a existência de regras claras estabelecendo a obrigação de divulgação vinculada a seus investimentos em bolsa nas distintas jurisdições em que atuam revela-se de crucial importância — principalmente para as empresas que desejam os recursos administrados por esses fundos.