Companhias sem par

Novatas lançam aos analistas o desafio de cobrir setores até então inéditos e sem similares na bolsa

Reportagem / Edição 28 / 1 de dezembro de 2005
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Se chegar a um consenso do quanto vale uma ação listada em bolsa, mesmo que seja das mais tradicionais, já não é fácil — tendo em vista todas as variáveis econômico-financeiras que devem ser levadas em conta —, a tarefa torna-se ainda mais árdua quando o papel é de uma empresa que acabou de estrear no mercado acionário e cujo setor não tem histórico representativo no pregão. Que o digam os analistas do mercado brasileiro.

Ultimamente, eles têm trabalhado duro para avaliar as novas ações lançadas na Bovespa. Algumas delas são de companhias que não têm e nunca tiveram pares do mesmo ramo com capital aberto e liquidez suficiente para entrarem no radar dos analistas. Por isso, enfrentam a falta de afinidade destes profissionais com a sua atividade. É o caso da indústria de cosméticos Natura, da operadora logística ALL, da locadora de veículos Localiza, da rede de análises clínicas Diagnósticos da América (Dasa), da seguradora Porto Seguro e da loja virtual Submarino.

Para chegar ao preço justo desses ativos, os analistas têm recorrido às informações de desempenho de companhias com o mesmo modelo de negócio listadas em bolsas estrangeiras. Desta forma, podem estimar o valor dos papéis a partir da comparação com os resultados e múltiplos financeiros de empresas semelhantes. Um recurso que, se utilizado de forma isolada, fica longe do ideal, uma vez que as empresas do exterior estão imersas em uma realidade bastante diversa da brasileira, com cenário econômico, taxa de crescimento, regulação e risco país diferentes. Conseqüentemente, apresentam desempenho e projeções também diferentes das empresas que atuam por aqui.

Para tentar corrigir esses desajustes, os analistas costumam aplicar uma taxa de desconto adicional pelo risco Brasil. “Mesmo assim o resultado fica subjetivo, pois cada profissional aplica a taxa que considera melhor, o que amplia a margem de erro”, afirma Mauro Mazzano, administrador de recursos da corretora Planner. Na opinião de Marcos De Callis, diretor de pesquisa e estrategista-chefe do banco Itaú, embora a avaliação por múltiplos, utilizando empresas similares estrangeiras, seja frágil, ela bem serve como parâmetro para os investidores. “A comparação com múltiplos internacionais é importante porque nem sempre os clientes têm paciência de se aprofundar nos critérios utilizados pelo analista para cálculo do valor da ação pelo fluxo de caixa descontado”, diz De Callis.


OLHO NA CONCORRÊNCIA – Os analistas da corretora Souza Barros procuram complementar a avaliação por múltiplos com um profundo estudo do desempenho das companhias concorrentes da empresa analisada. A partir daí, projeta-se seu posicionamento no mercado, seu potencial de crescimento e sua estratégia futura. “Não é tão simples, já que os concorrentes são de capital fechado e não abrem tão facilmente os números”, diz Clodoir Vieira, analista da corretora. “Também buscamos a ajuda das associações de classe para obter informações e dados financeiros do setor de uma forma geral.” Os especialistas da Fama Investimentos fazem o mesmo quando se trata de analisar empresas cujos setores são desconhecidos. “Fazemos um trabalho investigativo junto aos concorrentes e entidades representantes do setor ao qual pertence a empresa que queremos avaliar”, conta Fábio Alperowitch, um de seus sócios.

O Banco Pactual vai mais longe para destrinchar companhias com as quais têm pouca familiaridade. Na época da abertura de capital da Natura, os analistas da instituição chegaram a simular uma compra com as consultoras da companhia e com as revendedoras de sua principal concorrente, a Avon. “O objetivo era comparar a abordagem de cada uma com o público consumidor”, diz Pedro Batista, analista do Pactual. O banco fez ainda um evento com representantes e clientes do setor de cosméticos para entender melhor o novo terreno que passaria a avaliar. Recentemente, o mesmo foi feito com o setor de seguros, depois que a Porto Seguro abriu capital. “Convidamos executivos da Porto e de empresas concorrentes para entender o segmento e os riscos envolvidos com esta atividade no Brasil”, explica Batista.

Para Mario Urbinati, diretor de Relações com Investidores (RI) da Porto Seguro, esta iniciativa contribui muito para a avaliação das ações da companhia. “Nessas ocasiões, aproveito para dar meu ponto de vista sobre a forma como o mercado analisa a empresa e os ajustes que poderiam ser feitos a partir dos dados financeiros que divulgamos.”

Como é a única empresa do setor com cobertura de analistas, a Porto Seguro é, geralmente, comparada com os bancos. Para isso, os analistas também utilizam uma taxa de desconto, já que a margem de retorno dos bancos é mais alta que a das seguradoras, devido aos altos juros praticados no País. “À medida que a taxa de juros começar a cair, a taxa de desconto não terá mais sentido, pois a margem de retorno dos bancos ficará reduzida”, avalia Urbinati. “Nos eventos, como o do Pactual, temos a oportunidade de discutir qual a melhor forma de avaliação de nossos papéis.” Segundo o executivo, os analistas já estão se interessando mais pelo setor de seguros e começando a deixar de relacionar a atividade com o setor bancário.


TRANSPARÊNCIA AJUDA – Embora seja mais difícil fazer a análise de ações de setores desconhecidos do mercado acionário, esse processo é, hoje, bem menos trabalhoso do que foi no passado. “Quando o primeiro banco listou suas ações na Bovespa, o setor não era conhecido com profundidade pelos analistas”, lembra Alperowitch, da Fama. “E, naquela época, vasculhar o segmento era ainda mais complicado porque as empresas não tinham a cultura de transparência e de governança corporativa que possuem atualmente.”

De fato, essa cultura ajuda muito o trabalho dos analistas hoje em dia. A maioria das empresas que estreou na Bovespa de 2004 para cá foi para o Novo Mercado — o segmento da Bolsa destinado às empresas que se comprometem com práticas e regras societárias mais rígidas do que as exigidas pela legislação brasileira. Além de transparentes, as companhias que estrearam no pregão como as únicas representantes de seus setores têm tido uma postura ativa junto ao mercado de capitais para facilitar a compreensão do seu negócio por analistas e investidores.

Um exemplo citado pela maioria dos analistas consultados para esta reportagem é a ALL. Desde que lançou ações na bolsa, em junho de 2004, a operadora logística é uma das mais empenhadas em esclarecer como funciona sua atividade. “Os executivos da companhia não ficam aguardando que os analistas se dirijam a eles para buscar informações. Freqüentemente, os diretores ligam para nós para divulgar informações novas ou para marcar visitas às instalações da empresa”, conta Alperowitch.

A Natura é outra novata na bolsa que interage com as demandas dos profissionais do mercado. “Como não temos companhias similares com ações listadas no brasileiro, o desconhecimento dos analistas e investidores sobre nosso ramo de atuação tornouse um problema para a correta avaliação dos ativos”, diz Helmut Bossert, gerente de RI da empresa de cosméticos. “Os homens, que ainda são maioria no mercado de capitais, também são pouco familiarizados com os nossos produtos.” Segundo ele, o mais difícil para o mercado é perceber que a Natura não é uma empresa de varejo comum. “O fato de trabalharmos com venda direta, torna nossa estrutura de custos e de crescimento incomparável com a de empresas de cosméticos tradicionais”, explica Bossert.

A análise das companhias concorrentes é um caminho para o valor justo. Mas não dos mais simples, porque elas costumam ser de capital fechado

A loja virtual Submarino tem o mesmo desafio. “Como vendemos exclusivamente pela internet, nosso modelo de negócio e nossa margem de rentabilidade são totalmente diferentes daqueles de empresas de varejo tradicionais”, afirma Martin Escobari, diretor de novos negócios e de RI. Na sua opinião, a maior dificuldade dos analistas não é compreender essa diferença, mas sim atribuir-lhe o preço correto. Para amenizar o problema, Escobari elegeu as lojas virtuais Amazon e Expedia como referências mais apropriadas para comparação. “Ter uma relação próxima com os analistas de mercado e ser o mais transparente possível na divulgação das informações é um diferencial que contribui muito”, comenta Pedro Paulo da Silveira, economista da Global Invest Asset Management.

A Dasa é outra empresa que está ciente da necessidade de formar conhecimento sobre a sua área. “Ao abrirmos o capital, há um ano, percebemos que, mais do que levar informações da empresa para o mercado, nosso principal desafio era educá-lo sobre o segmento em que atuamos”, diz Fabiano Monteiro, vice-presidente da Dasa.

Desde então, o executivo, junto com o diretor de RI da empresa, Henrique Bastos, promove palestras para o mercado, abordando muito mais que os dados financeiros e o modelo de negócios da rede de diagnósticos. Nestes eventos também são apresentadas informações sobre como o setor funciona em outros países e sobre saúde pública, privada e medicina diagnóstica. “Com isso, tentamos inserir o analista no nosso negócio para que fique mais fácil a compreensão dos indicadores financeiros e das oportunidades de crescimento da companhia”, diz Monteiro. A tarefa tem surtido efeito. “As projeções feitas pelos analistas já estão bem mais próximas do que a nossa operação representa”, comemora.


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