Comando superlotado?

Especialistas questionam se a participação dos cotistas na gestão significa boa governança ou ineficiência na alocação de recursos

Reportagem / Edição 24 / 1 de agosto de 2005
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A preocupação com a governança corporativa nos fundos de investimento vem ganhando espaço no Brasil. Exemplo disso está nos comitês de investimento criados pelos fundos de ações com horizonte de longo prazo, cujo objetivo é garantir a representação do cotista na gestão da carteira e, desta forma, conferir credibilidade e transparência ao fundo. Embora adotada como um sinal de boa governança, essa prática começa a levantar dúvida sob o ponto de vista da eficiencia da gestão.

Quando se trata da participação do investidor em comitês, é necessário analisar que tipo de poder ele detém – de veto ou voto – e como o comitê é composto, ou seja, quem indica a maioria dos membros. E, também, quem possui o voto de minerva em caso de empate na hora de optar pela inclusão ou exclusão de determinado ativo na carteira ou outro tipo de decisão. Esses são os pontos críticos para estruturar um comitê que agregue para a gestão e confira maior transparência, sem torná-lo um empecilho para os gestores.

Nos fundos em que os investidores participam dos comitês, cabe aos gestores fazer uma prévia seleção dos ativos candidatos a entrar ou sair da carteira. Mas o trabalho pode sair comprometido se couber ao investidor a palavra final. “O gestor é legalmente responsável. Não pode ter limites no seu poder discricionário de escolher os ativos que farão parte do fundo. Ele precisa ter mandatos claros e o investidor deve acompanhar o seu trabalho, mas intromissão demais costuma atrapalhar na gestão”, diz um gestor de uma empresa com participação expressiva no segmento de fundos de longo prazo. Segundo ele, a participação dos investidores brasileiros em comitês já causa espanto em outros mercados e acaba por atrapalhar a vinda de gestores estrangeiros para o Brasil.

Para Isabella Saboya, da Investidor Profissional (IP), um comitê em que os investidores tenham maioria ou poder de veto não faz muito sentido, pois aqueles que aplicam em fundos de investimento querem terceirizar a gestão. Ao terem maioria no comitê, na prática, são eles que acabam tomando as decisões.

Do ponto de vista jurídico, não existem maiores implicações pelo fato de um investidor fazer parte de um comitê, diz o advogado Marcelo Barbosa, do escritório Vieira, Rezende, Barbosa e Guerreiro. “O comitê de investimento não faz a gestão, apenas aprova ou não as decisões”. São os gestores os responsáveis pela seleção de oportunidades e eles é que podem ser responsabilizados se não agirem de acordo com a regulamentação e o mandato que tiveram.

Os institucionais passaram a ter maior interesse nesse modelo – preferencialmente, tentando indicar a maioria dos participantes dos comitês de investimento dos fundos – após terem eclodido os problemas com o fundo de private equity CVC Opportunity. Acredita-se que o receio dos fundos de pensão em delegar poder para os gestores tenha levado à formação de comitês com poder de veto em investimentos e desinvestimentos. Hoje muitas pessoas físicas e family offices também são atraídos pela possibilidade de participar de um comitê de um fundo.

Para Luiz Carlos Aguiar, diretor de investimentos da Previ, a participação em comitês é importante, principalmente, nos fundos de participações (private equity ou venture capital). É nesses casos que os riscos precisam ser melhor avaliados por se tratar de investimentos de longo prazo em companhias a serem desenvolvidas. Segundo Aguiar, faz sentido que os cotistas tenham a maioria dos votos no comitê, até porque pode ser necessário destituir o gestor. É importante, contudo, que esse modelo de participação seja formatado com transparência e em conjunto com os cotistas, de modo a evitar o engessamento das decisões.

O diretor lembra que, nos Estados Unidos, essa representação nos comitês é bem menos relevante para os grandes fundos de pensão. A maior pulverização na alocação de capital, avalia, reduz o risco do investimento e a necessidade de participação em comitês. Aqui, ao contrário, a menor disponibilidade de ativos leva a uma distribuição mais concentrada do capital, o que torna necessária uma presença mais efetiva nas tomadas de decisão.

Thyrso Pizoferratto, líder da área de investimentos da Mercer Investment Consulting no Brasil, lembra que a mesma preocupação de ter comitês não é freqüente entre os fundos de pensão patrocinados por empresas privadas. Eles consideram que possuem instrumentos para acompanhar a transparência e o resultado dos gestores. Além do mais, essas fundações aplicam pouco em renda variável: das 65 entidades acompanhadas pela Mercer, as aplicações em ações representam em média 15% das carteiras de investimento.

Tome-se, por exemplo, a Fundação Cesp. Martin Glogowsky, diretorpresidente da fundação, considera que é mais importante ter um regulamento restrito – com regras claramente definidas – e não participar de um comitê, do que ter um regulamento amplo e que permita a participação do investidor. Para ele, não é papel do fundo de pensão interferir nas decisões do gestor – já que antes de escolhê-lo, a fundação faz um rígido processo de seleção.

“Uma vez que o investidor participa do comitê, de certa forma divide a responsabilidade com o gestor. Além disso, para o cotista pode ser complicado opinar sobre investimentos em setores com os quais não está familiarizado”, afirma. Por conta dessa pouca familiaridade com alguns setores é que Glogowsky considera que o investidor deve ter apenas o poder de veto, e não de voto, caso participe do comitê de algum fundo. O primeiro poderia ser usado nos casos em que o gestor não seguisse processos adequados para selecionar os ativos candidatos a entrar na carteira.

VOTO MINORITÁRIO – Nos fundos de ações abertos que contam com a participação dos investidores, esta tem sido vista como uma forma de demonstrar transparência. Na maior parte dos casos, os cotistas são minoria nesses comitês. Participam dos processos de escolha, mas não têm poderes para, isoladamente, mudar os rumos da gestão.

É esse o caso do comitê que decide sobre os investimentos do fundo de ações Tarpon HG Fia, da Tarpon Investimentos. São sete os membros do conselho, sendo que um é eleito pelos cotistas – no caso deste fundo, a maioria é de investidores pessoa física. As decisões até agora foram fruto do consenso, mas podem ser tomadas a partir da maioria simples. No caso de empate, o voto de minerva cabe ao presidente do conselho de investimentos da Tarpon.

José Carlos Magalhães, gestor da Tarpon, diz que essa forma de atuação dá transparência ao fundo e concede uma espécie de selo de aprovação por parte do investidor. Isso é importante porque nem todas as decisões que o comitê toma dizem respeito aos ativos que podem ser incluídos ou excluídos do fundo. Podem ser objeto de decisões, também, temas que atingem diretamente os cotistas, como o prazo de resgate das suas cotas. “Gerir um fundo não é somente administrar o ativo, mas também o passivo”, diz ele.

Na maior parte dos casos, cotistas são minoria nos comitês. Participam da escolha dos ativos, mas não têm poderes para mudar os rumos da gestão

Por meio da participação do investidor, ele acredita que é possível tomar decisões com maior representatividade e até mesmo aproximar-se dos aplicadores. Isso faria diferença, por exemplo, se os investidores estivessem pensando em sacar seus recursos por algum descontentamento ou uma nova estratégia, possibilitando que o gestor detecte essas preocupações e promova um alinhamento de interesses a tempo de evitar os resgates.

Outro fundo aberto que prevê a participação de investidores em seu comitê é o Rio Bravo Fundamental, da Rio Bravo Investimentos. O gestor optou por essa forma de estruturar o comitê porque ela se alinha à filosofia do fundo, que é a de buscar empresas com boas práticas de governança corporativa e cujas ações possam proporcionar ganhos no longo prazo, diz Mario Fleck, gestor do Rio Bravo Fundamental.

O comitê do fundo é composto por seis membros – três representantes dos cotistas (até agora, somente um foi eleito porque o fundo está em fase inicial) e três do gestor. O voto de minerva é do presidente do conselho, que é um dos sócios da Rio Bravo, Paulo Bilyk.

As reuniões do comitê ocorrem mensalmente e começam com a discussão do desempenho do fundo no mês em relação a índices e indicadores e com a análise do mercado no período. Em seguida, é detalhado o que aconteceu em cada empresa que compõe a carteira do fundo (atualmente, são quatro). Por fim, são discutidos os novos investimentos, aumentos nas posições já existentes ou mesmo as vendas de ações que fazem parte da carteira, informa Rodrigo Sancovisky, também gestor do fundo.

Ter ou não representantes dos cotistas nos comitês é uma questão que lembra as discussões dos últimos anos sobre o direito dos acionistas minoritários de estarem representados nos conselhos de administração das companhias. Assim como nos fundos, havia discussões sobre excesso de poder, segregação de competências e possíveis ineficiências na gestão. Nas companhias, pelo que se vê hoje, parece ter vencido a lógica da democratização das decisões. Nos fundos, ao menos por enquanto, as visões sobre os comitês ainda parecem longe de um consenso.


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