Reforma a caminho

Mudanças na Instrução 409 ampliam limites de aplicação dos fundos em FIDCs e CRIs, exigem mais transparência e flexibilizam regras para investidores qualificados

Reportagem / Edição 23 / 1 de julho de 2005
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No pacote de ajustes que prepara para a Instrução 409 – normativo que unificou as regras dos fundos de investimento, antes fiscalizados pelo Banco Central – a CVM planeja mudanças que favorecerão produtos de crédito distribuídos publicamente e submetidos a sua chancela. No médio prazo, as alterações podem significar um incentivo para a aquisição de títulos como os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) e as cotas de FIDCs – Fundos de Investimento em Direitos Creditórios, ambos derivados de operações de securitização.

A proposta da CVM é permitir um espaço maior para esses títulos nas carteiras dos fundos de renda fixa (FIFs). Pelas regras atuais, os FIFs podem ter no máximo 10% de cotas de FIDCs ou de CRIs, embora estejam liberados para comprometer a totalidade de suas carteiras com títulos não distribuídos publicamente, como Certificado de Depósito Bancário (CDB), Cédula de Crédito Bancário (CCB) e Cédula do Produtor Rural (CPR), desde que respeitado um limite de 10% ou 20% (no caso dos títulos bancários) por emissor. Na reforma que levará a audiência pública, a CVM pretende equilibrar esses percentuais – ampliando o espaço para FIDCs e CRIs, liberar investimentos mais arrojados em títulos de crédito quando o fundo for voltado a investidores qualificados e exigir mais transparência.

Segundo Marcelo Trindade, presidente da CVM, a reforma visa preparar o mercado para o longo prazo, quando se espera um cenário de juros menores. “Ao limitarmos as possibilidades dos fundos investirem nesses títulos, reduzimos também a capacidade do gestor de alcançar rentabilidades melhores. Isso pode ser irrelevante em um cenário de juro alto, quando todos procuram títulos do governo, mas fará diferença quando as taxas de juros declinarem e houver uma competição maior entre os gestores”, afirmou Trindade em entrevista à Capital Aberto.

A proposta em estudo é a criação de faixas de aplicação dos recursos dos fundos, definidas conforme o título, o nível de transparência e o público alvo. Na primeira, seria permitido aplicar até 10% em títulos não distribuídos publicamente (CCB, CDB, etc) e até 20% nos que levam o registro da CVM (FIDCs e CRIs). Estes últimos, ao contrário do que ocorre hoje, teriam espaços maiores por terem passado pelo crivo da autarquia, o que significaria, entre outras qualificações, dispor de rating e atender às medidas exigidas pela regulamentação. Para os títulos não distribuídos publicamente, a proposta é preservar limites por emissor, embora, provavelmente, reduzindo os percentuais vigentes hoje. Para os títulos não bancários, por exemplo, com limite atual de 10% por emissor, o plano seria reduzir para 5%. “A idéia é aumentar o risco do título e diminuir o do emissor”, explica Trindade. Quanto aos títulos bancários, a intenção é deixar o limite como está, em 20%.

Na segunda faixa, seria liberado aos gestores comprar entre 10% a 30% de títulos não distribuídos publicamente e 20% a 40% dos que passam pelo crivo da CVM, respeitando-se também o limite por emissor. Nesta hipótese, o fundo deverá informar – no prospecto, em alertas na internet, no seu nome ou em outra forma a ser discutida – que carrega um percentual significativo do risco de determinado título.

Para o terceiro nível a proposta é liberar as aplicações, tanto por título quanto por emissor, mas exigir que os FIFs sejam voltados apenas a investidores qualificados e que o ativo de maior concentração esteja explicitado no nome. Na avaliação de Trindade, o mercado de varejo ainda tem pouca familiaridade com estes produtos para aplicar livremente. “Torço para que daqui a três ou cinco anos a informação esteja tão disseminada que qualquer investidor possa aplicar sem restrições nesses títulos. Mas isso depende da educação adequada do investidor e, para formá-lo, é preciso primeiro treinar com o investidor mais qualificado”, diz.

No que se refere aos CRIs e FIDCs, a expectativa do presidente da CVM é que, em linhas gerais, as reformas tenham pouco impacto. A maior parte da indústria, segundo ele, ainda aplica menos do que é permitido hoje pela regulamentação. Porém, imaginando-se um cenário de juros menores, a nova regra pode ser uma oportunidade para que investidores experimentem com mais liberdade o risco desses produtos. Algo que já vem sendo estimulado desde abril deste ano, quando o conselho de administração da Bovespa aprovou a chamada Resolução 303, permitindo que os clubes de investimentos apliquem até 49% das suas carteiras em recebíveis. “A iniciativa pode ajudar a aumentar a representatividade do produto e a desenvolver um mercado secundário mais líquido”, observa Fernando Marsillac Fontes, sócio da Petra Corretora.

Mas quando o assunto é mercado secundário, há um certo consenso de que as reformas promovidas pela CVM, por si só, estão longe de ser suficientes. Para os gestores, as razões para a baixa negociação com esses títulos começam na falta de produto. Como muitas operações já saem com compradores compromissados, o gestor médio que quer investir em recebíveis fica sem opção. “Recentemente visitamos três distribuidores e nenhum tinha o produto para nos oferecer de imediato, apenas em linha de produção”, diz Fontes.

Outro empecilho, na opinião do sócio da Petra, está no artigo 22 da Instrução 409, que determina que a distribuição de fundos fechados não destinados a investidores qualificados seja precedida de registro de oferta pública nos termos da Instrução 400. Isso implica, entre outras coisas, o pagamento de uma taxa de fiscalização à CVM de 0,64% sobre o patrimônio do fundo ou o desembolso de até R$ 82,9 mil. Segundo Fontes, em muitos casos, as aquisições de cotas de FIDCs se adaptam ao formato de fundos fechados, visto que os ativos desses fundos têm menor liquidez. “A cobrança desestimula novas estruturações, principalmente as mais modestas”, afirma Fontes.

A transparência é outro fator que, na visão dos profissionais da área, também precisa melhorar antes de se pensar em um mercado secundário mais pujante para os títulos securitizados. Diferentemente do que ocorre com outros ativos, ainda há pouco material disponível detalhando as estruturações e distribuições desses produtos. Outra dificuldade aparece na hora de se ter acesso aos prospectos de emissões de cotas de FIDCs, por exemplo. Os documentos não ficam disponíveis na internet, como é comum acontecer nas ofertas de ações. Para obter detalhes é preciso ligar para o banco coordenador da operação ou ir atrás de uma cópia na CVM.

OUTROS AJUSTES – Ao tomar conhecimento da reforma da Instrução 409, o mercado expressou as melhorias que julga necessárias para o aperfeiçoamento da norma. Entre elas está uma definição mais objetiva do que seria fato relevante para um fundo de investimento. Segundo Henrique Teixeira Alvares, sócio da Neo Gestão de Recursos, a publicação de um fato relevante requer a mobilização do fundo e implica gastos significativos com anúncios em jornais, por exemplo. Por essas razões, avalia, a instrução precisa determinar com clareza quais são esses eventos. O artigo 72 da Instrução 409/04 define que o administrador deve divulgar imediatamente qualquer ato relevante de modo a permitir que os cotistas tenham acesso a informações que possam, direta ou indiretamente, influenciar suas decisões quanto à permanência no fundo. “Mas isso é muito amplo”, avalia.

Alvarez reclamou também da falta de uma padronização da contabilidade dos fundos, que antes seguiam as orientações definidas pelo Banco Central. Questionado a respeito, Trindade informou que está em fase final a publicação de uma instrução exclusiva para tratar da contabilidade dos fundos. Aqueles que eram regulados pelo Banco Central ainda seguem regras contábeis do chamado Cosif (plano contábil das instituições financeiras) e, agora, sob a batuta da CVM, as normas dos dois órgãos devem ser harmonizadas. “Esta virou a prioridade das áreas de fundos e de contabilidade da CVM desde que a 409 saiu, e o trabalho está sendo conduzido em parceria com o BC”, afirma Trindade.


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