Momento de baixa

Emissões de cotas de FIDCs desaceleram em 2005 e especialistas criticam a reduzida pulverização dos papéis

Reportagem / Edição 21 / 1 de maio de 2005
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Depois do forte crescimento registrado nos últimos dois anos, as emissões de cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDCs) começam a experimentar uma fase menos radiante. As ofertas registradas na Comissão de Valores Mobiliários (CVM) somaram R$ 781,5 milhões entre janeiro e abril de 2005, 42% menos que o volume de R$ 1,4 bilhão registrado em igual período do ano passado. No fechamento desta edição, apenas quatro ofertas estavam em análise na autarquia. Duas delas totalizavam R$ 225 milhões, sendo R$ 210 milhões de um único FIDC.

Estruturadores e gestores de fundos afirmam que a desaceleração nas emissões não chega a preocupar. “O mercado é relativamente novo, e é curto o histórico de avaliação”, acredita o diretor de fundos de investimento do Banco Itaú, Alexandre Zakia.

De fato, as primeiras operações saíram das prateleiras para registro na CVM em dezembro de 2002, depois do lançamento da Instrução CVM 356 e,desde então, vinham em forte expansão. Os primeiros quatro meses de 2005, embora fracos em relação ao ano passado, representam 70% do montante registrado em todo o ano de 2003.

Os agentes do mercado parecem serenos em relação ao desenvolvimento e à aceitação dos FIDCs. Somente com o FIDC de Furnas, esperado para maio, de cerca de R$ 860 milhões, os números prometem ganhar um reforço. O presidente da CVM, Marcelo Trindade, observa que a evolução do mercado de FIDCs no Brasil foi bem mais rápida que em outros países. “A curva de crescimento nestes três anos é muito mais alta do que quando esses mesmos fundos iniciaram nos Estados Unidos, na Inglaterra e na França”, comenta.

Mas há quem aproveite o momento de baixa para lembrar da importância de uma pulverização maior das cotas de FIDCs. “Este é o caminho para a redução de custo das operações, para o aumento das negociações no mercado secundário e para uma maior transparência”, avalia a sócia-diretora da Hampton Solfise, Patrícia Bentes.

A executiva critica o ainda elevado número de emissões de cotas de FIDCs em colocações privadas – ou seja, estruturadas com a garantia firme de compra por investidores institucionais. Segundo dados da Uqbar Educação e Informação Financeira Avançada, dos mais de R$ 2,7 bilhões captados no mercado em 2004, 20% teriam sido subscritos em operações privadas. A empresa de classificação de risco Fitch Ratings também estima em 20% o percentual de ofertas privadas em 2005.

Mesmo nas ofertas consideradas públicas (ou, como diz o jargão, ofertas “a mercado”), ainda é elevado o índice de concentração das cotas. “Muitas operações ficam pulverizadas entre dez a 15 investidores. Isso já nos permite considerá-las pulverizadas, porque têm mais de dois ou três investidores, mas ainda estão longe do que se vê no mercado de capitais ”, afirma o diretor da área de finanças estruturadas da Fitch Ratings, Jayme Bartling.

Também não há sinais de que as cotas subordinadas dos FIDCs venham a ser colocadas em ofertas públicas tão cedo. “Os originadores ainda preferem subscrever as cotas subordinadas, quando o ideal é que estas também sejam colocadas a público. Em algumas operações, as cotas subordinadas representam mais de 30% da estrutura, recursos que deixam de ser captados a um custo, muitas vezes, mais barato”, avalia Chuck Spragins, sócio da Uqbar. As cotas subordinadas de FIDCs funcionam como uma espécie de “colchão” de segurança para o caso de um alto índice de inadimplência numa carteira de recebíveis comprometer a remuneração das cotas que vão a mercado, chamadas seniores. Em geral, apresentam maior risco e retorno para o investidor.

Para a diretora de mercado de capitais do Bradesco, Denise Pavarina, a colocação de cotas subordinadas é uma questão de tempo. “Esta é a próxima etapa. Temos que considerar que o investidor brasileiro é conservador e, mesmo os chamados qualificados, ainda preferem a garantia da renda fixa”, avalia. O executivo da área de custódia do Deutsche Bank, Ricardo Nascimento, acredita que as ofertas públicas e o mercado secundário vão ganhar fôlego quando os fundos forem estruturados com volume de emissão acima de R$ 1 bilhão. “Toma-se o exemplo das empresas no Brasil. Aquelas que têm patrimônio inferior a R$ 1 bilhão não têm negociação em bolsa de valores”, compara Nascimento. Ele lembra também que o grande número de colocações privadas deveu-se nos primeiros meses de colocação das cotas, quando o produto era novidade e os estruturadores precisavam garantir compradores.

Hoje, os grandes investidores de cotas de FIDCs são os fundos de pensão. Como têm de cumprir metas atuariais de longo prazo, as instituições olham para este tipo de investimento com especial interesse. Não há dados estatísticos disponíveis, mas estima-se que eles detenham mais de 70% das cotas de FIDCs. “Por que o mercado vai oferecer as cotas de FIDCs para o varejo se há tanta demanda por parte dos fundos? Hoje, até 20% do patrimônio líquido da indústria de fundos de pensão pode ser aplicado em FIDCs”, diz o sócio-diretor da Integral Trust, Francisco Turra, lembrando que, devido aos baixos volumes das ofertas de FIDCs, os fundos de pensão acabam arrematando grande parte dos papéis.

Apesar da forte presença dos fundos de pensão no mercado de FIDCs, especialistas acreditam que este tipo de produto logo chegará aos investidores das áreas “private” dos bancos. São clientes com mais de R$ 1 milhão para investir e tratamento diferenciado nas instituições financeiras. “As empresas de asset management também estão, aos poucos, oferecendo o produto para seus clientes, seja em fundos com outros tipos de aplicações ou sozinhos. Será uma etapa da evolução do mercado de FIDCs, do crescimento das ofertas públicas e do mercado secundário”, observa o diretor da área de serviços financeiros da agência de classificação de risco Standard & Poors, Sérgio Garibian. É esperar para conferir.

Bovespa divulga valores diários das cotas de FIDCs a partir de junho

A Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa) planeja começar a divulgar diariamente, a partir de junho, o valor patrimonial das cotas de Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDCs) no site do Bovespa Fix. O objetivo é permitir que os investidores usem a informação como referência para a negociação dos papéis. A instituição quer incentivar a maior transparência sobre os preços das cotas de FIDCs e, com isso, aumentar a liquidez. O Bovespa Fix registra uma média de R$ 400 milhões de negócios por ano com cotas de FIDCs.

Hoje, não há uma taxa de referência para o preço das cotas de FIDCs porque o número de negociações no mercado secundário é pequeno. Também não é possível fazer o acompanhamento diário da remuneração das cotas deste tipo de investimento, como ocorre hoje com as debêntures, que têm valor unitário e remuneração definidos em escritura.

No caso dos FIDCs, o que define o valor das cotas é a qualidade dos recebíveis que servem de lastro e garantem a remuneração dos papéis. Ou seja, uma elevada taxa de inadimplência registrada numa carteira de clientes, que comprometa o fluxo de recebíveis, pode implicar numa redução do valor patrimonial e, inclusive, da taxa de remuneração das cotas, explica o gerente de operações de renda fixa da Bovespa, Charles Mann de Toledo. “O valor patrimonial das cotas reflete a performance do lastro dos fundos. Por isso a importância do acompanhamento do risco de crédito dos recebíveis”, diz.

A divulgação destas informações depende ainda de conversas entre a Bovespa e os bancos custodiantes dos FIDCs para sistematização do envio diário dos dados. Os custodiantes são os responsáveis pelo controle e pela guarda do patrimônio dos fundos. São eles que também registram o comportamento dos fluxos de recebíveis e respondem pela cobrança dos clientes inadimplentes.


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