O controle societário não é algo expressamente definido em lei. A Lei 6.404/76 (“Lei das SA”) estabelece que acionista controlador é aquela pessoa ou grupo de pessoas vinculadas por acordo ou sob controle comum que (i) seja titular de direitos de sócio que lhe assegurem, de modo permanente, a maioria dos votos nas deliberações da assembleia-geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia; e (ii) usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos órgãos da companhia. Já o Regulamento do Novo Mercado define controle como o poder efetivamente utilizado por acionista de dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos órgãos da companhia, de forma direta ou indireta, de fato ou de direito, independentemente da participação acionária detida. Este conceito mais abrangente previsto no Regulamento do Novo Mercado reflete a gradual mudança da estrutura de controle societário das companhias brasileiras, onde o padrão de controle “majoritário” foi abrindo espaço para estruturas onde o controle societário é exercido por acionista (ou grupo de acionistas) detentores de um número inferior a 50% + 1 das ações votantes.

O controle societário é algo de extrema relevância para qualquer companhia e a certeza quanto a esse conceito é fundamental para o bom desenvolvimento do mercado financeiro e de capitais. O poder de controle, conforme previsto na Lei das SA, traz obrigações e responsabilidades relevantes ao controlador. Em uma operação de M&A, seja ela via aquisição de ações ou combinação de negócios, a alteração ou não do controle societário das companhias envolvidas influencia e é determinante em todas as etapas do processo. Isto é, desde a decisão por explorar certa oportunidade, a definição do preço e quantidade de ações envolvidas no negócio, o desenho da estrutura de governança e alocação de direitos entre os grupos de acionistas, entre outros aspectos.

O chamado prêmio de controle é o valor adicional atribuído às ações com direito a voto que conjuntamente garantem o exercício do poder de controle. A Lei das SA assegura aos demais acionistas, em caso de alienação de controle, o tratamento equitativo ao conferido ao acionista controlador alienante, isto é, o direito de venda conjunta (“tag along”) por 80% do preço por ação pago ao acionista controlador alientante. O Regulamento do Novo Mercado por sua vez garante tratamento igualitário aos demais acionistas por meio do tag along de 100% do preço por ação pago ao acionista controlador alienante. Essa repartição do prêmio de controle busca o alinhamento de interesses entre acionistas e garante ao minoritário a oportunidade de desinvestir em condições iguais ou semelhantes àquelas oferecidas ao controlador alienante. Portanto, a decisão do investidor por explorar determinada oportunidade envolvendo a alienação de controle societário de determinada companhia deve considerar o potencial investimento adicional caso os demais acionistas exerçam o direito de venda conjunta previsto em lei ou em acordo privado.

Mesmo em transações que não envolvam mudança de controle direto ou indireto, este aspecto é também relevante. O investimento minoritário relevante implica muitas vezes na (re)negociação de um acordo de acionistas, onde os direitos, obrigações, vetos, indicação de membros da administração e todo o equilíbrio de forças na estrutura de governança da companhia alvo são exaustivamente discutidos e avaliados. Durante todo esse processo, a noção de controle societário é central para direcionar as discussões, balancear a alocação de direitos e prerrogativas de cada grupo de acionistas envolvidos, bem como para definir a necessidade de aprovação prévia de terceiros (reguladores, credores e contrapartes relevantes).

Apesar da relevância do tema, ainda encontramos situações que demonstram a necessidade de maior clareza quanto a esse conceito e parâmetros que confiram maior segurança jurídica aos investidores.

Um exemplo é a ausência de proteção aos minoritários em caso de aquisição originária de controle societário, isto é, aquela que não seja decorrente de alienação e transferência de um controle societário preexistente , mas sim da aquisição de participações acionárias que passem a conferir a determinado acionista o poder de controle. No cenário atual, onde existem no mercado brasileiro um número razoável de companhias com controle disperso e sem controlador definido, tal proteção ao investidor seria muito bem-vinda.

A chamada “OPA 30”, que consistia na obrigação de lançar uma OPA (Oferta Pública de Aquisição de Ações) pelo acionista que atingisse 30% do capital votante em companhia sem controlador definido foi por duas vezes recusada em reformas anteriores do Regulamento do Novo Marcado. O Código do Comitê de Aquisições e Fusões, iniciativa de autorregulação ocorrida no Brasil a exemplo do Takeover Panel do Reino Unido, também buscou endereçar esse gap regulatório de uma forma mais flexível. Porém tais iniciativas não foram capazes de mudar a prática adotada pelas companhias locais em estabelecer as chamadas poison pills ou OPAs estatutárias. Esses dispositivos previstos nos Estatutos Sociais, apesar da intenção de proteger a dispersão acionária, por vezes demonstraram efeitos práticos distintos, permitindo ao controlador, detentor de participação não majoritária, a proteção dos seus interesses individuais e “entrincheiramento” contra eventuais terceiros interessados em adquirir o controle da companhia.

Um outro exemplo é a reviravolta judicial recente ocorrida no litígio entre CSN e Ternium, onde a controvérsia gira em torno da mudança ou não do controle societário da Usiminas dentro do grupo de controle anteriormente existente e, consequentemente, a obrigação de lançar oferta pública de aquisição de ações para que os demais acionistas possam exercer o direito de venda conjunta. Essa discussão também demonstra o quanto o conceito de controle societário é sensível e pode impactar profundamente o ambiente de negócio no país. Em que pese a jurisprudência consolidada da CVM, a possibilidade de mudança de entendimento a partir de uma nova composição do seu colegiado ou o próprio reexame judicial indicam a necessidade do debate em busca de um consenso, com ou sem intervenção legislativa, para que conceitos e parâmetros mais claros sejam estabelecidos e observados sem maiores riscos pelos investidores, companhias, agentes de mercado e instituições.