Drag along em operações de venture capital

A dinâmica do investimento de capital de risco desafia o senso comum amplamente difundido no que diz respeito à aplicação da cláusula de “drag along”.

Historicamente, o drag along é utilizado por acionistas majoritários para “arrastar” os acionistas minoritários numa operação de alienação de quotas/ações, obrigando-os a vender suas respectivas participações acionárias nos mesmos termos e condições que os majoritários. A aplicação da cláusula permite que uma companhia tenha 100% do seu capital adquirido por eventual comprador.

A utilização descrita acima faz todo o sentido, na medida em que dá ao controlador a discricionariedade de não depender de ninguém para vender a companhia que controla, ao mesmo tempo em que oferece ao minoritário termos e condições rigorosamente iguais aos que detém para si próprio, em uma eventual venda de controle.

E por qual razão é conveniente e recomendável ao investidor de venture capital utilizar a mesma cláusula de drag along em seus investimentos? Vejamos.

Esse tipo de investidor, por definição, realiza um investimento já pensando no desinvestimento. Precisa, em algum momento, obrigatoriamente devolver o dinheiro do quotista do seu fundo — de preferência com um retorno bem alto. Portanto, é natural que ele queira prever dispositivos que aumentem a liquidez e a chance de realização dos desinvestimentos.

Isso vale especialmente para o caso dos fundos de venture capital que tenham em sua tese de investimentos a aquisição de participações minoritárias no capital social das companhias.

É aí que surge a cláusula de drag along como um dispositivo que pode aumentar as chances de desinvestimento. Respeita-se a utilização tradicional dessa cláusula, em que um acionista “arrasta” o outro, mas com uma inversão dos papéis. Em outras palavras, é o minoritário — investidor — quem obriga a venda do majoritário — empreendedor.

Como, entretanto, uma operação de investimento de venture capital tem que ser boa para ambos os lados, o empreendedor, ao concordar com a utilização da cláusula, deve tomar alguns cuidados para não ter nenhum prejuízo no desinvestimento de seu sócio capitalista.

Trata-se de um drag along inverso: os minoritários “arrastam” o majoritário

Em algum momento o fundo venderá sua participação na empresa. Portanto, é importante evitar que o investidor, sob pressão para se desfazer do seu investimento por conta da proximidade do prazo para “liquidar” o fundo, aceite uma proposta por um preço mais baixo que o suposto valor de mercado da empresa. Considerando que ela estará condicionada a uma venda de 100% do capital, o empreendedor será “arrastado” nessa mesma condição.

Sendo assim, é recomendável prever um valuation mínimo da companhia para o exercício da cláusula de drag along pelo investidor. Dada a dificuldade de se precisar um valor no momento do investimento, as partes podem prever um modelo que seja baseado num múltiplo financeiro (receita/Ebitda, etc.) da companhia.

Isso evitará que o empreendedor seja obrigado a vender seu equity na empresa por um valor supostamente inferior ao praticado pelo mercado nas vendas de empresas que tenham condições financeiras e de negócio similares aos da empresa que fundou.

É bom negócio para ambos — investidor e empreendedor — entenderem as preocupações um do outro e fazerem um esforço para encontrar soluções que beneficiem o fechamento da operação de investimento, sem deixar de preservar seus interesses.


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